大并购时代的资本路径：整合挑战才刚刚开始

2016年, 并购市场仍是暗流涌动。据wind资讯统计，截至12月29日，A股共有557家上市公司发起622起并购重组事件，累计涉及交易金额2.24万亿元。近期，定增监管从严，给火爆的并购市场降温。

另一方面，此起彼伏的举牌潮成为A股最惊心动魄的战争。各类资本争抢扫货，纷纷出手举牌优质标的，恒大系、宝能系、安邦系、生命系、阳光保险系、国华人寿系、华夏人寿系七大保险系举牌最为活跃。野蛮人与企业家精神两种立场来回博弈，监管力度加码，举牌潮是否还将持续，是留给2017年市场的一个大问号。

12月22日，在由21世纪经济报道主办的“2016亚洲产业与资本峰会”上，大唐电信执行副总裁蒋昆，华人文化控股集团首席财务官顾炯，国信证券投行事业部副总裁、并购业务总部总经理龙飞虎，招商证券投行部总经理谢继军，中新融创并购事业部总经理王颢，基石资本管理合伙人王启文，东旭光电董秘龚昕围绕着“大并购时代的资本路径”的主题，进行了讨论。

如何面对并购整合的挑战

并购表面看起来是一个非常漂亮的大戏，但其实成交以后，真正的挑战才刚刚开始。

大唐电信执行副总裁蒋昆表示，并购能否成功其实看两部分，一部分在于并购前的选择和准备，一部分在于并购以后的整合。

对于如何整合，他认为三个方面比较重要：首先要建立比较合理的法人治理结构；其次是业务融合，每一项并购，都要考虑到跟公司原有的主业的协同性；最后是员工激励。

华人文化控股集团首席财务官顾炯也肯定了融合的重要性，“并购时我们会非常关注自身的基因和被收购的企业或标的之间的联动关系，以及在文化体育布局中的位置。”顾炯强调，“另外，运营需要跟上，没有运营，并购只是1+1，甚至结果会小于2。”

东旭光电董秘龚昕表示，公司做产业并购的目的和动机非常简单，就是不断通过产业的整合，把产业做强做大。与其说东旭光电做产业并购，不如说是在做产业整合。资本是上市公司发展壮大产业的重要助力。

而东旭光电这两年的并购重组，主要是沿着两条线进行。一方面是沿着光电显示上下游材料进行整合。2016年，公司投资建设了69.5亿元福州8.5代线项目和20亿元无锡偏光片项目。这不仅标志着本土玻璃基板企业成功掌握了大尺寸玻璃基板核心关键生产技术，填补了国内空白，而且还大幅提升了行业地位，增强了议价权。

另一方面是在新兴产业的延伸。公司从2013年就在关注石墨烯行业，今年最大亮点就是收购上海碳源汇谷,并推出了世界首款石墨烯基锂离子电池——“烯王”，真正开始了石墨烯产业化之路，随后启动了16.8亿泰州石墨烯项目，成为未来石墨烯产业化发展的“粮库”。

定增趋严，IPO还将提速

今年来，IPO审核明显提速，截至12月29日，证监会下发的IPO批文已超过270家，但定增重组市场却显著降温，拿到定增批文的仅100家左右。是什么因素导致了这些变化？

对此，招商证券投行部总经理谢继军认为，从审核角度看，IPO比定增流程复杂，时间长。给市场增加新鲜血液少，市场就存在调整需求，所以IPO需要提速，需要更多新鲜血液进来。

定增为什么会降速？原来很多问题在IPO的时候就已经解决了，所以审核也比较快。但后来出现一些问题，例如，公司在选择定增投资者的时候出现了一些问题。而定增过程中资产本身的质量也值得推敲。这些因素让监管层意识到，现在环境跟以前不一样了，再融资审核的时候需要更加谨慎，所以降速是必然的。

国信证券投行事业部副总裁、并购业务总部总经理龙飞虎也表达了同样的观点。其认为，目前很多忽悠式的重组都需要我们的反思，趋严监管。

客观而言，IPO的提速也分流了一部分的并购标的。“这种情况在明年可能还会延续，并购规模还会继续缩减，IPO还会提速。”龙飞虎表示，“从未来趋势来看，国有企业的混改、新三板市场、海外并购等领域值得关注。”

中新融创并购事业部总经理王颢则分享了其做上市公司股权投资的策略和经验：首先，行业聚焦。现在做上市公司股权投资，更多不是看二级市场，而是自上而下的投资，做自己深度理解的行业，包括智能制造、消费服务、农业食品、能源环保。

第二，需求聚焦。企业的发展阶段和并购需求不一样，概括起来有几个状态：一是新兴行业里的高成长企业；二是成熟传统行业有比较强的整合需求企业；三是跨界或者转型的企业。所以在为上市公司做产业发展战略和资本策略的时候，首先需要聚焦于上市公司自身的发展需求，成长、整合或是转型？不同需求下的投资资源组合模式是不一样的。

第三，投入聚焦。现在上市公司股权投资，已经不是简单的一个资金连接，需要提供更多资源及价值。一是在资产端和上市公司一起寻找、识别、培育、整合优质的资产，二是在资金端，提供并购交易、产业整合、资产培育等更为全面的金融服务，三是在资源端，为上市公司的产业发展和资本运营聚合包括牌照类投行、战略咨询、行业技术等关键资源。

基石资本管理合伙人王启文则提到了并购的泡沫，“从存活率来看，海外并购三分之二会失败，国内并购成功率可能也不会超过50%。”王启文表示，“在并购过程中，一定要尊重企业、企业家。如果把王石、董明珠赶走，这个并购就非常危险；另外还需要落在实业基础上，任何资本如果脱离实业，就没有生命力。”

激辩举牌潮

从万科的股权之争到上市公司频被举牌，今年的资本市场热闹非凡。企业到底是企业家的公司，还是资本股东方的公司，还是企业家和资本股东方的公司？

对此，蒋昆认为，比较规范、设计比较完善的法人治理结构，对一个上市公司的健康发展和避免股权纷争的风险非常重要，尤其是股权比较分散的上市公司。

王颢从三个方面阐述了对这个话题的看法。第一，无论举牌还是野蛮收购，客观上说明上市公司作为产业运营、企业运营的优势地位，或者资本运营优势地位越来越得到资本方的认可；第二，举牌的这个形式，在合规合法的情况下，不应该做简单的道德标签；第三，在中国的市场环境下，由于职业经理人群体目前的缺失，还有中国上市公司成长历史和背景，很多时候创始人在其中作用不单纯只是反映在股权关系上，企业家的作用应该受到金融资本的充分认可和支持。从未来角度来说，举牌形式在合法合规情况下，依然会存续。

龚昕表示，上市公司归根到底要维护全体股东的权益，不管谁举牌一家公司，只需把这家公司业务做好、把市值做得更好、营运能力更好，这才有利于资本市场发展。(编辑 谢珍)

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