并购重组后时代报告大潮退去后，才能看见裸泳者。资本市场这句老话放在任何的时代中看都不会过时。曾经的并购重组...
并购重组后时代报告
大潮退去后，才能看见裸泳者。
资本市场这句老话放在任何的时代中看都不会过时。曾经的并购重组大潮在经历了几年的高速发展后，也终于开始应验了这句话。
“严监管”促使理性回归，盲目跨界并购与概念式收购泡沫正在被挤出，转型升级、产融结合作为并购重组的应有之义，正在不断地奏出加强音。
这意味着，并购重组的后时代已经来临。
裸泳者被滤出，真正在资本市场海洋中遨游的人才能走得更远。幸运的是，行业中从业者也已经意识到了这点，他们接下来需要面临一些新的考验，比如寻找优秀标的的难度在提高，比如监管从严下的信息披露要求升级，再比如，在产融结合、转型升级命题中撮合难度的提升。
在这个背景下，21世纪经济报道推出并购重组后时代报告，将从行业生态与个案剖析两个方面，深入解读在这个新的阶段中并购重组各方的新生态。
随着去年以来，多项监管措施直指并购重组，“严监管”的效果在今年一季度得以充分体现，上会企业数量大幅下降，仅有30家；较去年同期68家下滑逾一半。“并购方案信息披露不充分”、“标的资产盈利可持续性不明朗”等仍是目前的监管审核要点。
除此以外，IPO发行加速导致企业家“转道”自主上市，对并购撮合构成短期利空，上市公司面临“标的荒”。
但在多名人士看来，随着“IPO发行常态化”、“并购审核从严”条件催化下，未来上市公司并购重组活动更趋于“理性”，盲目跨界并购与概念式并购将会收敛，这意味并购重组的去泡沫化正在行进中。
监管从严盯信披
在经历了四年的快速发展后，原本红红火火的并购重组市场在2017年第一季度“迅速降温”。
根据wind统计，今年第一季度上发审会的家数只有30家，相较2016年各季度情况来看，下滑幅度超过一半以上。数据显示，2016年第一至第四季度，上会家数分别有68家、59家、69家、80家。
而在4月当月，仅有11家上发审会；若以此推算，预计二季度审核家数与一季度相当。
并购重组上会速度显示出全面的放缓。
根据每次上会的家数来看，今年一季度共举办15次并购重组发审会，每次上会的家数普遍只有2家，占比73.3%。而在去年同期，共有21场发审会，每次上会家数以3家居多，占比47.62%，其中2016年1月27日与3月30日，当天审核家数分别多达7家、5家。
对此，华北一家券商投行人士5月8日向记者表示，“监管层对并购审核的标准愈来愈严，反馈意见多，问题提得比较细，需要中介机构进一步核实。从去年以来并购重组的窗口指导，以及近期对忽悠式并购的打击力度就可看出监管层的态度。”
他表示，部分并购重组项目因条件不达标，或无法给出具有说服力的理由，有项目摁下中止键。
根据证监会在会排队项目显示，共有10家项目处于“中止审查”状态，众信旅游（002707.SZ）、真视通（002771.SZ）、天润曲轴（002283.SZ）3家上市公司申请撤回并购重组材料。
华南一家中型券商并购人士在5月10日向记者表示，目前监管层的审核焦点主要在信息披露、标的盈利性问题上。“有些上市公司在并购重组方案上信息披露不规范、不充分，比如相关重要的协议没有披露、关联方的相关信息没有披露、标的信息披露不充分等。”
而标的盈利问题亦是审核重点。“监管层严抓标的资质，来判断是否真正对上市公司并购有积极作用，避免忽悠式并购或跟风式并购。比如标的盈利真实性以及成长性问题；标的此前完成的业绩承诺如何；标的定价公允性能否给出合理解释。”该人士表示。
从一季度中的被否的3家并购案例来看，均涉及上述人士所提及的“雷区”。比如九洲电气被提到上市公司与标的公司之间的EPC合同履行情况的披露不及时与不充分。宁波热电被质疑标的资产持续盈利能力存在不确定性。金利科技则被问到标的资产定价的公允性，以及盈利预测的主要业绩指标缺乏合理依据。
优质标的稀缺
根据21世纪经济报道记者不完全统计，今年一季度约有41家上市公司发布并购重组预案。其中深天马A（000050.SZ）收购关联企业厦门天马100%股权和天马有机发光60%股权的交易金额最大，达106.85亿元。
此外长信科技（300088.SZ）收购比克动力75%股权；昆百大A（000560.SZ）发行股份及支付现金收购我爱我家94.00%股权；精达股份（600577.SH）收购高锐视讯100%的股权，三家并购案例交易规模亦是今年一季度期间排名靠前，分别为67.5亿、61.82亿、60亿。
前述华北券商投行人士谈到，相较往年，虽然上市公司的并购需求依然存在，但目前寻找标的难度抬升。在其看来，IPO常态化则是主要的因素。
“IPO审核快，从企业家考虑出发，能自己控制的企业为什么要让别人控制呢？所以现在创始人普遍希望走IPO方式。资质不错的企业要独立上市，对于资质较弱的标的，我们又看不上。”
多名一级市场人士认为，“IPO常态化”是并购重组市场活跃度下降的主要原因。一些私募对此感触良多。“我们主要做并购投资，就是围绕上市公司进行产业整合，提供并购重组和战略投资。今年确实遇到几单并购重组项目的标的改变主意，要走IPO，拦不住。”上海一名私募人士5月10日向记者表示。
“我们承认IPO加速对我们来说短期是个利空，我们有开会围绕这块讨论过。我们认为在当下经济结构转型背景下，帮助上市公司通过并购重组来进行结构性改革，也是一条重要的途径。”上述私募人士指出。
深圳一名投资企业早期阶段的VC人士5月10日也谈到，“我们近期跟一些初创企业家交流时，发现对方看到监管释放加速IPO信号后，对通过IPO方式上A股更为青睐。他们认为主要原因是由于发行市盈率23倍左右，若能独立上市，在经历数个涨停板估值就会迅速上升；而并购重组后的估值表现未必能达到类似效果。”
产业并购理性回归
对于今年以来的并购重组趋势，多名业内人士认为，监管层审核标准不放松，并购交易趋于“理性”。
深圳一家中型券商人士5月11日向记者谈到，“今年开始监管层打击概念式并购、跨界并购，未来上市公司会更结合主营业务和经营模式来开展并购活动。”
该人士指出，由于往年并购在快速发展过程当中，上市公司甚少从企业战略或整合产业链的角度出发，更多是炒作热门题材；“有的并购重组甚至沦为上市公司操纵市值的工具，过去并购风气太浮躁，上市公司老板不务正业。”
据了解，今年以来证监会对“忽悠式”、“跟风式”、盲目跨界重组将会采取更严厉的监管措施，比如今年3月证监会对九好集团联手鞍重股份“忽悠式重组”进行顶格处罚。
“我认为加强监管主要是为了净化市场环境，保护投资者利益，引导资金脱虚向实。”前述深圳中型券商人士表示。
前述上海私募人士亦向记者表示，预计今年并购活动更回归并购本质，上市公司更理性决策。在他看来，产业融合是个大趋势。
“监管收紧能挤掉并购泡沫，过去上市公司为了市值管理，迎合投资者炒作市场热点，这块会被挤掉。但是产业并购不会因此而受到影响。一个产业通过整合后会逐渐形成竞争次序和格局，慢慢形成相对有优势的企业，或是培养龙头，我觉得这是产业并购能发挥的价值。而上市公司正因为有其股权融资的平台，可以通过行业影响力进行收购，整合行业资源。”该人士表示。他补充称，未来上市公司更应该立足产业的视角，来考虑公司的融资活动。（编辑：杨颖桦）
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