Steve Brice（渣打银行财富管理部首席投资策略师）
8月11日，在高估值、持续低波动率、财报季、地缘政治风险重燃的共振下，美股、港股、中国A股等全球市场出现了“恐慌性抛售”——截至上8月11日（上周五）收盘，香港恒生指数收跌2%，报26883.51点；沪指收报3208.54点至三周新低，跌1.63%，创8个月最大单日跌幅，资源股全线重挫。这轮全球大跌其实源自美股回调。
观察市场的人士会经常思考的一个问题，是如今股票投资者的乐观情绪过度与否。美国标普500市场隐含波动率，即VIX指数，常被引用作为实证。该指数若处于低位，往往表示投资者对股票前景感到乐观。故VIX指数有时会被用作对冲下跌风险的反向指标。因此，5月份VIX指数自2007年以来首度跌破10，并持续数日之际，一些市场人士认为这无疑是对股票投资者的一个警示。
然而，如果仅凭一项指标就能决定全球股市的未来走势，那一切就太简单了。正如常识告诉我们的那样，实际情况要复杂得多。
债市投资者过分乐观
实际上，债市投资者可能较股市投资者更加乐观。虽然债券的收益率一直受压，但投资者仍然趋之若鹜。不过，很多曾经推低收益率的关键长期因素，即全球化、中国的工业化和城镇化进程，以及导致过度储蓄的人口结构老龄化过程，或许都在悄然逆转。同时，美国经济显然日益面临供给侧收缩，伴随着美联储的加息进程，通胀和债券的收益率或将上升。这相比低企的VIX指数而言，未来对债券投资者的挑战或许更大。
首先让我们谈谈倚赖波幅指数作为讯号的缺点。2005年7月，VIX指数跌破10，但标普500指数却继续上涨25%，直至2007年10月才见顶。2006年11月，VIX指数再度跌破10，之后标普500指数却上扬了11.5%，至同样的高位。2007年1季度，VIX指数三度破10，这之后很久的当年10月，股市才见顶。
诚然，上述市场升势并非一帆风顺，但那些在波动下降后继续持股一两年的投资者，获得了丰厚的回报。
现金持有量水平彰显投资者心理
让我们再来看看，VIX指数之外，其他显示投资者并非过分乐观的因素。从全球基金经理调查入手是个不错的做法。基金经理经常会被问及的一个问题是，其投资组合内的现金头寸占比。百分比愈高，则看好后市的信号越强烈，因为这意味着处于观望状态、后市可入市的资金量更大。由于潜在的资金规模较大，股市的下行空间或将受限。
一些预测显示，现金头寸占比高于4.5%，往往是买入股票的讯号，而现金头寸占比低于3.5%，则是卖出的讯号。这项指标目前是4.9%，虽然释放的买入讯号不及去年末5.5%以上的水平这般强烈，但较之所谓投资者“过分乐观”的状况而言，依旧相去甚远。
与此同时，散户身上并没有看到什么“过分乐观”的信号，至少亚洲、非洲及中东的主要市场没有出现这种情况。
增加股票配置
2017年伊始，我们认为向再通胀的经济环境的转变——表现为全球经济温和增长及通胀稍高——将利好股市。虽然当时我们并非直接看淡债券，但当时建议投资者减少债券配置转而增加股票配置。今年前7个月，全球股票上涨了近15%，同期主要全球债券指数则上涨了近6%。
不过，今年以来，大部分流入共同基金的客户资金都投向了债券。事实上，即便是那些一贯投资于股票的客户，也在很大程度上采取了多资产收益策略，专注于高派息股票，而并非最可能受惠于再通胀前景的股票范畴（至少亚洲以外如此）。
这便是我们为何觉得债市投资者较股市投资者更加过分乐观的另一个原因。
当然，可以另辟蹊径提高债券回报，并削弱加息带来的风险——如拣选年期较短或收益率较高（及信用质量较低）的债券——这就是我们为何强调更加看好新兴市场美元计价债券和对利率不太敏感的美元浮息优先贷款的原因。不过，债市的一些长期结构性驱动因素可能转而制约其后市，这或将对债券投资者构成挑战。
夏季数月间，债券价格一旦回落（并导致债券收益率趋升），可能会让股市面临消化压力。不过，我们仍然预期全球经济未来12个月将保持稳健，应会支持股市在一段时间内继续表现出色。(编辑 祝乃娟)
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