评论丨继续在紧平衡中推动去杠杆

21世纪经济报道
2017-09-08 07:00

又到季度末月,央行如何实施公开市场操作又成为焦点。9月6日,央行开展400亿元逆回购操作,其中200亿元为28天期。此前一次央行开展28天期逆回购是在6月19日,已经时隔78天。6月央行连续多日开展28天期逆回购,向市场提供跨季资金,9月应该也会如此操作。9月7日,央行开展MLF操作2980亿元。当天有1695亿元MLF到期,9月16日还将有1135亿元到期。央行一次性对冲9月MLF到期量,并且小幅放量。

这些操作的意图是为了“削峰填谷”熨平流动性波动,以维护流动性基本稳定。这些年来,央行都是如此操作。但我们也可以看到,央行的“削峰填谷”更加具有前瞻性和主动性,而不是简单地顺应市场的需求。例如,8月中下旬,资金面出现偏紧的状况,市场利率上行,央行一度通过逆回购向市场净投放,但从8月24日到9月5日,央行却有好几个交易日未开展逆回购,这段时间是净回笼,原因是月末财政支出力度将加大。果然,短期利率在月末开始下行,9月初资金面较为宽松。但较长期限的资金利率出现上行迹象,1月期Shibor连续几天上升,显示市场对跨季资金需求较大。虽然1月期Shibor还没有上升到4%以上,较6月时的水平有较大差距,但央行重启28天期逆回购,并小幅放量续做MLF。

由于央行在“削峰填谷”时更加主动,而不是应市场所需“及时”投放,一些金融机构就变得“被动”起来,当他们迫切需要流动性救急时,却等不到央行加大投放。他们感觉市场流动性变得不那么确定了。这种流动性基本稳定但不确定性增加的情况,其实就是一种紧平衡,整体上是平衡的,但某些时候、部分机构会遇到流动性紧张的情况。央行维持这种紧平衡的状况,就是要促使金融机构去杠杆。如果某些机构在市场流动性较宽松的时期大加杠杆,它们随后就会遇到资金紧张的困境。那么,金融机构主动去杠杆,才是应对紧平衡的正确方式。

近年来,金融机构越来越依赖货币市场、同业业务(包括同业存单),这些渠道成为它们越来越重要的资金来源。银行间市场拆借、现券和债券回购累计额在2015年增长了101.3%,2016年又增长33.6%。2016年同业存单发行量约13万亿元,同比增长了近1.5倍。这种严重依赖货币市场、同业业务的模式,一方面,容易引发期限错配的风险,金融机构融入短期资金,但资金运用却往往是中长期的,它们需要滚动式地融入资金;另一方面,导致资金在金融体系空转,以及进入收益较高的房地产领域,而进入收益率较低的实体经济的意愿很低,形成“脱实向虚”的局面。结果是,金融体系对实体经济的支持不够,但自身的杠杆以及部分领域(如房地产、基础设施建设等)的杠杆不断增加,积累了金融风险。

金融机构要在依赖货币市场、同业业务的模式中灵活运转,需要宽松的货币环境、可以预期的流动性状况,当它们大加杠杆,需要不断融入资金时,流动性就能如它们的需求而到来。它们对流动性的需求越来越大,有时会导致市场资金面非常紧张,这时就盼望央行加大净投入。而央行为了维持流动性基本稳定,在一定程度上是被动的,在资金面非常紧张时不得不加大投放。

但是,今年以来,去杠杆、防风险的任务变得更加重要,央行需要把握好去杠杆与维护流动性基本稳定的平衡。为此,央行提高了流动性投放的主动性,通过紧平衡使金融机构不能过度依赖货币市场、同业业务和央行的“及时雨”。同时,也通过加强监管,例如银监会整治同业套利,央行打算将同业存单纳入MPA考核,促使金融机构减少对货币市场和同业业务的依赖。今年货币市场成交量出现了下降;同业存单发行量仍然非常高,但融资额的增长已经大大放缓。同时,金融业去杠杆已经取得了一定成绩。但是,部分金融机构仍然有借宽松流动性大加杠杆的动机。因此,央行需要继续增强主动性,制造紧平衡,促使金融机构去杠杆。

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