8月25日，“包装饮用水”龙头农夫山泉在港交所正式开启招股，拟向全球发行逾3.88亿股H股，定价区间在每股19.50港元至21.50港元，募集资金75.7亿港元至83.5亿港元。招股时间截止到28日中午。
认购首日，农夫山泉打新火爆，一度“挤爆”多家券商服务器，录得逾1440亿元孖展额(券商融资额)，相当于公开发售部分的超额认购逾247倍，创下新股首日借出孖展纪录。
截至8月26日发稿，农夫山泉的孖展已录1676.74亿港元，超额认购暂录约286倍。
值得一提的是，目前，娃哈哈、可口可乐旗下冰露、华润怡宝等饮用水企业纷纷转型，此外，元气森林等互联网+的饮料新锐品牌纷纷涌现，大肆抢占年轻用户群体。
在此情况下，上市后农夫山泉的高毛利能否持续，40余倍的高市盈率能否经受住二级市场考验，都成为市场热捧之下耐人寻味的话题。
招股蜂拥而上
截至发稿，最新招股数据显示，耀才证券融资额320亿港元，辉立证券融资额300亿港元，富途证券融资额209亿港元，信诚证券融资额206亿港元，此外，大华继显融资额170亿港元，凯基证券融资额120亿港元。另有英皇证券融资额70亿港元，时富金融、利弗莫尔分别有60亿港元和46.49亿港元的融资额。
农夫山泉总股本111.88亿股，按照发行价计算，市值已达2405亿港元，约合2150亿人民币。按照2019年净利润49.54亿元计，农夫山泉发行价PE倍数为43倍。
农夫山泉为何让投资者感觉“有点甜”？
8月26日，耀才证券执行董事兼行政总裁许绎彬接受21世纪经济报道记者采访指出，“由于本月上市的新股不多，上一只是泰格医药(03347.HK)，没有其他股份一同招股及较后亦没有股份招股与其撞期，所以农夫山泉招股反应热烈，驱使一众过往曾认购新股的投资者或新加入认购的投资者，蜂拥而上，而且更加大注码”。
此外，一家A+H平台上市公司人士向21世纪经济报道记者分析，“港股的新股申购主要看公司认知度、看新股发行价格，农夫山泉在消费品领域的认知度还是比较广的，此外，新股申购基石投资者也是一个观察维度，如果有知名机构站台，更受投资者欢迎”。
根据农夫山泉公告，其基石投资者包括富达基金（Fidelity Interna⁃tional）、美国对冲基金Coatue、新加坡政府投资公司（GIC）、中国国有企业结构调整基金等。
从基本面来看，8月16日招股书显示，农夫山泉2017年-2019年的营收（收益）分别为174.91亿元、204.75亿元、240.21亿元（人民币），复合年增长率为17.2%；最近三年净利润分别为33.86亿元、36.12亿元和49.54亿元（人民币），年复合增长率为21.0%。
目前，农夫山泉拥有12个生产基地，总计144条包装饮用水及饮料生产线、7条鲜果榨汁线及3条鲜果生产线。
“我们不生产水,只是大自然的搬运工”，这句广为流传的广告语，一定程度上反映了农夫山泉的拳头产品。
从收入组成来看，“包装饮用水”是农夫山泉的业绩基石，贡献近六成收入。
2017年、2018年及2019年以及截至2019年及2020年5月31日止五个月，“包装饮用水”在其总收益中占比分别为57.9%、57.5%、59.7%、56.5%及61.9%。
此外，在茶饮料领域，农夫山泉推出了“茶π”和传统的中国茶“东方树叶”系列产品；功能饮料领域的“尖叫”及“力量帝维他命水”；此外，还有果汁领域的低浓度果汁“水溶C100”、中浓度果汁“农夫果园”及非浓缩还原的纯果汁，包括“农夫山泉”NFC果汁系列及“17.5°”果汁系列。
招股书显示，由于农夫山泉的销售成本来源于原材料（PET）、包装材料、制造费用、生产人员薪酬、取水及处理成本，以2019年为例，分别占总收益的比例为27.6%、5.8%、8.5%、2.1%和0.6%，合计占总收益的44.6%，导致其综合毛利率远高于行业平均水平。
2017-2019年，农夫山泉的综合毛利率一直稳定在50%以上，以2019年为例，农夫山泉的包装饮用水产品毛利率60.2%，此外，茶饮料、功能饮料和果汁饮料毛利率分别为59.7%、50.9%和34.7%。
农夫山泉在招股书中指出，“于2017年至2019年，我们的收益及毛利呈现增加的趋势，主要是由于我们产品销量的增加，尤其是包装饮用水产品的销量增加。于往绩记录期间，我们的毛利率及净利润率小幅波动，主要由于我们产品所用的主要原材料PET的平均采购价格的变动，及产品组合的影响”。
细分赛道竞争加剧
尽管包装饮用水夺得市占率第一，不过，农夫山泉的其他产品——功能饮料、茶饮料及果汁饮料，仅收获市场份额第三，在龙头云集的软饮料行业，农夫山泉能否继续傲视群雄？
“农夫山泉仍属国内饮料股份，市面上亦很容易找到雷同的产品，并非行业独特，所以不能与过往思摩尔、沛嘉，或泰格医药相提并论，投资者只可视作内需股来看；再者，农夫山泉的招股期较长，驱使孖展利息成本亦会较高，倘若客户以大额认购而又分配得少，可能会因成本上涨的情况下，股价要升很多才可回本。”许绎彬接受采访时强调了这一点。
从港股市场来看，业务比较接近的康师傅控股（0322.HK），当前总市值对应18倍PE。不过，康师傅的饮料业务并不是绝对主力，方便面业务占总收入近一半，值得一提的是，今年上半年，康师傅饮品业务收益因疫情影响小幅下降，饮品事业整体收益176.17亿人民币，同比下降4.09%。
根据弗若斯特沙利文报告，同为饮用水龙头的华润怡宝，2019年以250.5亿元零售额占据次席，仅次于农夫山泉。
2017年开始，华润怡宝把重心偏向非水“饮料阵营”，有媒体报道称，华润怡宝近三年研发投入总计4700万元，所研发的新品贡献了近4亿元营收，仅2019年便收入2.52亿元。
此外，在众多老牌软饮料企业之外，“闯入者”元气森林争得了一席之地。
元气森林成立于2016年，是一家互联网+的饮料公司，今年“618购物狂欢节”中，元气森林先后击败了可口可乐和百事两大巨头，蝉联了天猫饮品类冠军。
据媒体报道，元气森林即将完成新一轮融资，投后估值由2019年的37.5亿元人民币飙升至20亿美元（约140亿元人民币），参投方有红杉中国和元生资本。
8月26日，元气森林方面向21世纪经济报道记者指出，“公司目前有气泡水、燃茶、乳茶、能量饮料、酸奶五个品类，气泡水和燃茶是龙头产品，未来公司将持续在产品研发上发力，拓展新品，拓展新口味。”
“当代年轻人的消费习惯越来越趋向于个性化、多元化，因此这个领域的超额利润未来一定会吸引更多的破局者加入进来，以争夺年轻客群，元气森林已经说明了这一趋势，作为行业龙头能否经受住这种冲击也是农夫山泉上市后的主要课题。”一位行业分析人士指出。
而农夫山泉在IPO前夕突击分红95.98亿元，也遭遇市场对其“上市动机”的质疑。
招股书显示，2019年，钟睒睒直接或间接持有农夫山泉87.4%的股份，而公司向股东派付股息95.98亿元，理论上钟睒睒获得近83亿元。2020年3月，农夫山泉再次宣布将于4月支付完毕派发的股息9亿元。
“两边相比，融资额可能还赶不上分红的钱，显然难说公司上市是为了融资；以农夫山泉在广告宣传上的巨额投入和所获得的知名度，通过上市提升知名度也站不住脚，既然如此，钟睒睒走向资本市场的动机就变得十分耐人寻味了。”上海一位资本市场人士对此表示了困惑。
而这背后的答案，可能也只有钟睒睒才最清楚。
（作者：朱艺艺 编辑：郑世凤）
21世纪经济报道及其客户端所刊载内容的知识产权均属广东二十一世纪环球经济报社所有。未经书面授权，任何人不得以任何方式使用。详情或获取授权信息请点击此处。