翟敬勇：2016年，价值投资正当时

时逢三九严冬。不过，比大自然严冬更让人感到心寒的是资本市场严冬。

大盘指数摇摇欲坠，本周跌破2015年“救市底”2850点后，市场恐慌心理蔓延，2500点似乎指日可待，更有人看到大熊市最大跌幅70%（1700点）的位置。

2016年1月的大阴线已成定局，月跌幅达22.62%，收出自2008年以来的最大月跌幅（2008年10月跌幅达24.63%）。华尔街有个著名的“一月预言”，即一月的走势将决定全年的走势。这似乎也给今年全年的行情蒙上了阴影。

资本严冬之后，能够迎来春天吗？哪个板块能够“春江水暖鸭先知”？都说时间是好企业的朋友，那么，好企业有哪些特征？

1月26日晚上8点，证监会批准的独立销售机构盈米财富请来榕树投资创始人、总经理翟敬勇，在“财富人生—盈米私募会”的微信群进行交流，乐趣投资（ID:lejutouzi）创始人江涛和翟敬勇进行了积极的互动。

嗅到危险信号后大幅减仓

江涛：2016年伊始不到一个月，A股市场就接二连三地出现了千股跌停的走势。统计显示：1月4日，1500只股票跌停；1月7日，1700只股票跌停。即使管理层于1月7日晚上紧急将熔断暂停，也未能改变股指下跌的趋势。1月11日，1200只股票跌停；1月26日，1121只股票跌停。您怎么看这种千股跌停的行情？

翟敬勇：实际上，这就是对2015年整个振荡行情的修正。这种修正不同于以往的向上修正，而是一种向下修正。

历年来，元月份都是货币比较宽松的状态，但是今年新年伊始，熔断导致资本市场恐慌性下跌，整个资本市场短期内进入到熊市状态。据高盛的推断，在去年的7月和8月，政府已经投入了1.5万亿进行救市。然而，经过连续四个月的努力，并没有换来市场的持续上涨，反而迎来破位下跌，这给整个市场人气的打击是非常负面的。

其实，这不仅仅是由于中国市场单方面的原因造成的，外围世界也有一些不好的情况。比如，原油出现击穿心理价位的走势，这进一步加剧了A股投资人士的加速离场。我们也嗅到了危险的信号。

所以，榕树投资在2016年1月4日上午开始减仓，但是由于熔断，下午没完成全部减仓。在后续的1月5日、6日，连续三天把仓位降到了最低，甚至处于净现金状态。

到目前为止，我们旗下产品的净值下滑了6%点多。如果不是年初及早减仓，恐怕现在的净值也像大盘一样急坠了。

江涛：看来反应够敏锐。你们嗅到的危险信号来自哪里？

翟敬勇：我们判断的逻辑很简单。

第一，从国内来看，习主席和李克强总理反复强调供给端改革，李克强总理更是提到“壮士断腕”，坚决要去产能化。这就意味着今年货币宽松政策很难出台，整个市场的资金供给就面临着一定的压力。此外，供给端改革去产能化，意味着我国大宗商品的原材料价格可能还会下降，这也对国际原油的走势有比较大的打击。

第二，从国外来看，包括美股都出现了大幅下跌，基本上预告全球资本市场向下通道打开。尤其是港股，在连续出现破位后，港股的估值比A股便宜很多。比如说像中国中车，从10元连续跌到6、7元，在这种极端的系统性风险下，这种下跌已经不是某个企业的基本面可以与之抗衡的。

这种局面让我感觉到好像又回到2008年。2008年，原油跌到33美元最低位的时候，国家出台了4万亿的改革，推动整个A股再度上扬。但是，这次原油再度跌破33美元的时候，政府并未有任何政策出台。这实际上蕴含了一个非常不良的信号——政府已经准备放弃很多东西了。

放弃什么呢？就是放弃了高增长。这就意味着全国老百姓在2016年要过苦日子。

江涛：由此看来，2016年的资本市场日子也不好过。

翟敬勇：的确如此。虽然在今年第一个千股跌停开始的时候，大家都在齐声声讨熔断机制，但这并不是股市下跌的主要动因。股市下跌的主要动因是熔断机制让大家看清楚原来市场如此脆弱，如此不堪一击。稍稍有点风吹草动，投资者立刻成了惊弓之鸟。所以，2016年的行情，我们预计是一个内外交困的状况。

江涛：正是在这种内外交困的情况下，你们年初选择了大幅降低仓位的操作？

翟敬勇：是的。从管钱的角度来讲，首先，我们要把客户的损失降到最低。其次，如果有盈利，帮客户把盈利锁定。所以，我们在第一天出现千股跌停以后，就决定清仓。目前榕树旗下所有的基金基本上处于近乎空仓的状态。

为什么这样考虑呢？这是因为我们觉得自己非常渺小，抵抗不了这种大级别的灾难式下跌。反观银行间的资金利率却是不断升高，所以我们最近做了14天、28天的逆回购，这种利率明显比一年的定期存款利率还要高。

2016年的证券市场有两轮机会

江涛：2016年第一个月就是一根大阴线，给投资人当头棒喝，投资信心几乎下滑到冰点。您认为今年证券市场还有机会吗？

翟敬勇：我们注意到，在市场恐慌情绪加剧的过程当中，没有听到类似于2015年6月、7月政府的发声。我相信政府在做一个更大的规划，让资产进行重新分配。从这个角度看，我们判断2016年股票市场会有两轮机会。

第一次的大机会应该在二季度。第一，“两会”以后，国有企业中僵尸企业如何出清，有可能会定下来。虽然我不知道国家会怎么去做，但是肯定会依照规划去努力。

大宗商品价格的下跌意味着相关传统企业的盈利状态会进一步恶化，亏损或者说负债会进一步加大，往年通常期待的“年报行情”可能很难看到。年报高峰过后，到了二季度，市场可能会出现一轮像样的上涨。

2016年，我们并不能期望有持续性的、趋势性的行情。在三季度，大家会发现在僵尸企业出清的过程当中，还有不少问题，市场还会疲软。所以，三季度行情可能依然不容不乐观。当然，到了四季度，十九大的人选基本明朗化以后，市场上可能有一些标的企业会走出来。在目前的情况下，我们会尽可能建议投资者耐心选择好的标的。

传统消费和新兴消费或有想不到的收获

江涛：从投资角度看，你们认为2016年在A股市场上，好的投资标的会出现在哪些行业？

翟敬勇：我们认为可选的标的应该仍然是在传统消费和新兴消费这两大领域里面，今年可能会有很多意想不到的收获。

传统消费以白酒为例。白酒自从2012年国家反腐以后，进入到一个低谷。媒体报道称茅台镇70%的小茅台酒厂都倒闭了，这也折射出在白酒这个传统行业中，相当一部分企业出现了大的业绩衰退，比如五粮液、泸州老窖、山西汾酒等公司，2013、2014年的业绩都出现大幅下滑，包括贵州茅台。

但是为什么这个时候又提到传统消费呢？从投资的角度考虑，毕竟中国有13.6亿人口，这个庞大的消费群体不会因为反腐大家就不吃不喝了。所以，茅台率先在整个白酒市场恢复元气。在今年的春节，茅台的零售渠道已经有供应紧张的趋势了，茅台的出厂价可能会提价。

如果茅台的零售价在今年春节前后回到900元以上，这意味着整个销售链条大概有10%的毛利。尽管经销商还是不赚钱的，但是已经比前两年好多了，这也反映出整个白酒市场的一个趋势。预计在2017年中旬到2018年，整个可选消费品市场的价格会走强。

我们看到的另外一个例子就是东阿阿胶，东阿阿胶在2015年又提价了，这实际上意味着整个消费品市场在转向 “大健康消费”。

2015年下半年，安邦举牌同仁堂，前海人寿举牌中炬高新，阳光人寿举牌承德露露，这实际上都是对消费品的一种重新认识。这些品牌消费企业在2016年，甚至2017年可能是市场资金追逐的焦点，而保健消费将在未来是重头戏。

江涛：对于保健消费，具体应该如何理解？

翟敬勇：保健消费市场的扩大化，主要基于中国老龄化的趋势。2015年，中国的老龄化人口（60岁以上的人口）大概是2.12亿左右。我们公司曾经有过测算，从2015年-2025年的十年时间，每年60岁人口的新增数至少是1千万人。而老龄化人口在消费上有一个最大的特点，就是对保健的需求会大幅增加。之前有过测算，60岁人口用于医疗费用的支出是30岁之前人口支出的2倍以上。可见老龄消费也是未来最大的趋势之一。

江涛：您说的新兴消费具体指什么行业？

翟敬勇：比如说影视、娱乐、文化。可以看到，2015年全国的电影票房达440亿，这个领域的成长势头可谓欣欣向荣。不过，A股市场上，比较好的公司估值也非常贵，正好这次下跌可能会给我们提供一些好的买入机会。

所以，我们认为，在传统消费和新兴消费两者结合的情况下，相信今年会抓到一些好的投资机遇。

价值投资正当时

江涛：看准大趋势者赚大钱。在泥沙俱下之时，是否意味着一些上市公司的投资价值凸显？

翟敬勇：我们认为目前A股的下跌，反而给好的公司带来比较大的投资机遇。对于2016年伊始的下跌不但不应该恐慌，反而应该做好充分准备。

经历了2012-2015的成长股泡沫以后，很多分析师已经不再考虑企业的估值，仅凭一个概念就可以将股价炒得很高，这对整个市场带来了巨大的伤害。但是，如果从产业的角度来看，有些公司股价的下跌反而给我们提供了买入的机会，比如中国的品牌企业。

这些品牌企业最大的好处就是他们的业绩增长，而且是自身在产业周期里面搏杀出来的。比如说贵州茅台。在高端白酒市场上，茅台的市场占有率在50%以上，当新的一轮周期再起来的时候，茅台肯定是一枝独秀。从目前来看，公司估值不算太贵，按照2015年来算目前不到15倍PE。如果公司股票能随着市场下跌到180元、甚至160元的话，那就是天赐良机。而且茅台每年有50%左右的净利分红，分红回报率达5%以上。

所以，只要我们看好企业，看好行业，甭管市场怎么走，天也塌不下来。

江涛：不过，市场的恐慌心理会让好股票也只值白菜价。

翟敬勇：目前资本市场上的恐惧心理，会让大家赶快把手中的所有股票都抛掉，好像抛掉之后就比较安全了。但事实并不是这样的。因为这些企业确实已经成长起来了。比如说像伊利股份，目前的市盈率也就是12、13倍。作为中国最大的乳制品公司，蒙牛和它已经不可同日而语。所以在一家独大的情况下，对于这种公司，没有道理在这个位置上再感到恐惧。

我们认为，对于这些品牌消费企业应该值得我们去关注，而不要太过于关注借壳、买壳的炒作行为。

如果我们对中国还有信心，那么就应该遵循既定的原则，应该重新回到巴菲特所说的“用四毛钱买一块钱的东西”，用这种最基本、最原始的理念去判断市场，而不应该过多关心指数。

因为指数一旦回到一个低位以后，很多优秀企业的投资价值就会凸现出来。这些优秀企业的价值不会因为市场估值水平的变化而变化，根本不在意指数的涨跌。比如在香港上市的腾讯科技，尽管2015年香港市场跌了20%多，但是腾讯的股价还涨了35%。

当然，对于一个阳光私募机构来说，从管钱的角度来讲，当遇到大风险的时候，先出来观望一下也没什么坏处。我们对中国依然抱以很大的希望，所以每次股票下跌的时候反而是机会，这个时候不但不要气馁，反而要精心地慢慢挑选好品种。

我们的优势往往体现在熊市。因为在熊市，大家再也不相信概念，也不相信操纵这些东西了，更相信的是大家能看得到、说得明白、逻辑上能说得通、业绩上有保证、分红又靠谱的上市公司，这些上市公司在美国市场都是非常受欢迎的。

江涛：总结一下，其实就是熊市当道的时候，最好用价值投资的理念来选股。

翟敬勇：是的。如果说我们遵循最基本的价值投资原则，那么对投资来讲不会出现大的损失。

如果是个人，无非就是损失时间而已。而对于管钱的机构来讲，在长达六、七年，甚至七、八年时间市场错配的情况下，你很难去用所谓的业绩来告诉大家，我的这种理念是正确的，别人是错的。所以，我们之前一直在香港做一些被低估的品种，也获得了比较好的收益。

我觉得不能简单说价值投资就失灵了，相反，在2016年，价值投资可能会让大家重新领悟其价值所在。

“危机生存模式”下潜心学习

江涛：不管怎样，经历过2015年前所未见的牛市之后，我们不得不面对一个前所未见的熊市。前两天，在一个微信群里，几乎与中国证券市场同龄的叶国英老师，还在感慨目前的市场是中国股市成立26年以来，“最艰难、最困苦”的时期（查看“历史消息”《身处中国股市最艰难、最困苦时，投资老鸟怎么看》）。可见资本寒冬之严酷，也许更胜于全国各地近几日遭遇的百年严寒气候，类似广州、南宁等亚热带城市居然下起了小雪。

翟敬勇：在2016年，榕树投资提出的口号是“危机生存模式”。我们认为，2016年的证券市场会非常残酷。在2016年第一个月，很多投资人已经感到身上的寒意了，如果这个时候你在股市上还有两三成仓位，实际上会坐卧不安的。

不过，股市不相信眼泪。在目前大家都不愿意谈股票的时候，反而我们要沉下心来去好好学习。学习最基本的、最基础的投资原理，就是用四毛钱买一块钱的东西，买最好的公司，其他的交给上帝。

股市是没有神的，只需要我们自己去寻找好的企业，然后用时间去消化。要记住，时间是优秀企业的朋友，单用钱是不够的。当年德隆系的倒闭依然历历在目，但是为什么现在还会出现很多做庄的机构还会赚钱不死掉呢？

这是因为，这么多年以来，不正之风已经让整个股票市场形成了一条完整的产业链。在这种情况下，必须要有更强有力的手段把它斩断。这种修正在2015年已经开始，2016年只是对这种产业链、对误导民众这么多年的投资理念进一步的修正，而在这个修正的过程当中，一定会有很多人付出惨痛的代价。

但这种付出是值得的，这种修正将会给中国的资本市场迎来一个长达五年、十年，甚至更长时间的光明期，会给中国带来非常好的宝贵的机会。希望在这次市场重新分配的时候，我们都能够很好地抓住这种机会。

江涛：希望如您所说，中国股市经过阵痛之后能迎来长期光明。有句话说得好，成功源于学习。要想在投资方面取得成功，大量的阅读和学习是必不可少的。最后能否推荐几本您喜欢的投资书籍？

翟敬勇：我觉得可以看看《巴菲特写给股东的投资年报》，主要是巴菲特从1967年、1968年开始，到目前为止的年报。很多的投资道理，他老人家已经在里面写得很清楚了。

《穷查理宝典：查理芒格的智慧箴言录》也非常不错。

再推荐一本《浪潮之巅》，作者吴军原来在谷歌工作，最后到腾讯工作，他写的互联网这部分的内容也非常棒。

总之，我觉得投资书籍不用看太多，用最简单的方式，买最好的公司，用四毛钱买一块钱的东西，买好了拿着就OK了。（end）

来源：微信公众号——乐聚投资（ID：lejutouzi）作者：江涛

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（作者：乐聚投资 ）