峰瑞资本李丰：资本寒冬还缺两个触发点

在盛景全球创新大赛中国区决赛上，峰瑞资本创始合伙人李丰针对技术投资风口、互联网轻重商业模式前途比较，以及资本寒冬论发表观点。以下为分享摘要：

技术投资是正在发生的风口

到现在为止，有几件大家争议和焦虑的事情，不管创业者还是投资人。第一，凑巧时代走到这个阶段；第二是，在各种各样的消费者应用上，大家还没有找到新的热点。现在这个阶段，不管从投资行业，还是从创业者，大家都认为，有一个正在发生的风口，是所谓技术投资。

大概两年多前，我在上一家基金工作，与另外两位团队同事合作，花了很大力气，我们想推一个著名的人脸识别公司的某一轮融资，也比较贵，当时大概是几千万美金的估值。花了非常多时间，做了非常多的研究，做了一份无比长的PPT，那个PPT还非常烧脑。

后来，这家人脸识别公司创始人说，你们这个从技术，逻辑上做得都非常好。我们在内部沟通了两个月时间，最后这个项目没有通过。但是这个不重要，我们花了那么多时间去讲，还是起到一个作用。

过了一个月，大家觉得确实还是要投资一下这个方向，但是那个案子已经错过了，我们也还是花了很贵的价格，投了另一家从零开始的人脸识别公司。

在过去两年中，市场大家看过，投过的，做得还可以的图像识别公司应该有10家，他们都拿到不错的投资，也有了自己的市场定位，有的自己付费用户，他们也都有了自己所擅长的行业。

不能按照商业模式的想法和估值，来投一个技术创新公司

我们花了比较多的人力在做技术投资。我们在内部说，要大概注意几个事情：

第一，技术投资跟原来做商业模式投资不同。这是投资人的心态调整，也是创业者的心态调整。原来，我们做商业模式投资的时候，大概在2013-2014年之前，中国大部分的投资和涉及到的投资对象，主要在做的是商业模式创新。

差别是，原来我们做商业模式投资时间，基本，如果你来找我，我们投早期，这个事情听起来还挺激动人心，我们会放点小钱做，发现第一个闭环能转起来，确实能闻到赚钱的味，接下来投第二笔、第三笔小钱，证明不管能闻到味，还能扩张，但是接下来所有的钱，都用来使这个事情在较大的规模上，变成第一名。

过去很长一段时间证明，如果投了所有钱没有把这个事做到第一名，那基本上，过去投的所有钱的价值变得非常小。这是我们看到的过去，在很多垂直领域，做商业模式创新投资的状态。

我们在对技术企业做判断时，凑巧你做的判断本身并不是之前和之后所有投进去的钱，只有在他达到最大之后，才能有价值。而且确定你有了解这个技术本身，不管它的积累，还是现在这个阶段的位置，大概你投进去的钱的价值，已经放在那儿，不会因为跑不到第一，这件事就不存在了，这可能是与商业模式投资最大的区别。

第二个问题也是个挑战。我们做惯了互联网投资、创业投资，跟投资团队讲最多的事情，是不能投贵的，不能按照商业模式的想法和估值，来投一个技术创新公司，在它不是消费化产品的情况下。刚才说图像识别的几家公司，分别处在不同的融资阶段，基本上A很难把B挤死掉，B把C挤死掉，或者A、B、C加起来把其他人挤死掉。这件事情不太会发生，只要他确有技术积累和技术价值，他基本会兑现一部分价值。

我跟同事讲得比较多的是两件事：一是，技术创新跟商业模式创新不同，你最大的本事，是因为你能界定或者能标注出，这个技术在这个领域现在的位置、所处的阶段和整个行业比起来的横向价值。二是，不是2C，而是2B，或提供底层技术服务，很难出现垄断状态，不可能一家独大。历史上已经证明，即便是摩尔定律发挥到极限状态，英特尔也没有把其他几家芯片公司挤死掉。

我们在讨论技术创新时，还讨论技术和产品的问题。大概在10多年前， Google开始做搜索引擎时，那时候有很多公司在美国硅谷做引擎，或者掌握了做搜索引擎的技术，那时候还有一个早期公司做得不错，后来被收购做企业级搜索的公司。百度刚进中国的时候，就是拷贝这家公司，就是做企业级搜索服务，其中某一个节点，处于主动或被动原因转为消费者搜索。

这个领域是百分百的技术创业领域。大概在百度进来、后来Google进来、再后来搜狗进来时，这几家很多人的词库是找我们一个，起源于天津的一个著名公司提供的，其实理论上，恨不得全中国那个年代，具有最好最早最全做搜索引擎的底层技术的技术公司。

所有公司发展到今天来看，简单表现看到不同。Google是什么样的公司不用多罗嗦，阿汤姆最后结局也挺好，被比较好的价格收购，几十亿美金，百度变成了从企业级搜索，因为主动或被动原因转向消费者搜索，至少是一个足够大的公司。

这些只是告诉大家，从这个著名领域来看，这些当时同时具有了技术能力的公司，在历史过去几年过程中，因为各自的选择不同，产品化、商业能力不同，即便具备了同样的技术能力，但是最后的商业能力差别巨大。

轻模式和重模式谁能笑到最后？

最近，我们内部有激烈讨论，关于两个话题：一是，视频直播到底会怎么样？二是，腾讯要入股某新闻APP？这两个方向在中国到底会变成什么样？

在一个季度前，我另外一个同事，比较关注二级市场，尝试做一些二级市场的判断，找我问另外一个问题。关于京东到底在哪个阶段？有人看空他们会有什么样的结论？他当时问我，我也想了很多。我编了这样一个答案：

2010年之前和2010年之后，中国互联网有所差别。

从大逻辑上讲，2010年之前，中国互联网主要商业模式是六波：门户网站、即时通讯、搜索、垂直门户，后面是游戏，再往下互联网视频。2009年，挤出了一家非常特殊的公司——360。2010年之后，有电子商务、互联网金融、O2O、B2B交易市场，大概三四波。

我们把从2010前后划个分水岭，2010年互联网商业模式都是纯虚拟经济闭环。好处是，第一，看起来，好像没人有前置的优势，之前没有存在过，跟线下关联度没那么高；第二，是比较轻的，因为是纯钱上的闭环；第三件，它还可能起来比较快，看起来比较好。2010年之后，这几波大体跟线下有关，不是完全虚拟经济闭环。

2010年之后，腾讯和阿里在绝大多数都变成了爸爸，大家都以拿到他们的投资为荣，单个企业投资金额，腾讯和阿里每年的投资金额都超过了单一最大的PE。

2010年之前的纯虚拟经济闭环的前三波，上岸了之后——取得一定的垄断市场优势，有了足够多的用户和流量，开始规模性的盈利。这个结果对后面有什么影响？现在来看，后面几波，如果不是跟线下结合非常深的事情，而是纯线上，基本上独立的第三方公司已经被消灭得差不多了。比如游戏，腾讯加网易占70%多的份额；视频方面，阿里、腾讯、百度和搜狐各有一个；垂直门户方面，如果不是跟线下结合最紧的车和房（易车、搜房），去线下去得很深的，大概也看不到更多独立跑出来的垂直方向，听起来令人沮丧。

2010年之后，跟线下结合的，电子商务代表零售，O2O代表服务行业，B2B代表商贸物流流通，互联网金融代表金融。

如果我问，互联网最大的理财平台是什么？大概你脑子里可以迅速想出两三个著名互联网公司的名字。如果我问，最大的互联网资产平台是什么，大概你一下想不出。因为，线上标准化理财平台极其像一个虚拟经济的纯闭环，做到今天虽然事隔两年多，很多大互联网公司已经将其变成纯流量的生意。而资产平台很难回答出来这样的答案，是很偏线下很碎的事情。

如果这个行业是在一个线下存在了很多年，且市场化和激烈竞争了很多年的市场，在这个基础上去加互联网的时候，可能主要的竞争是来自于线下，而不是来自于线上。这个事如果是用来解决线下某一个具体或垂直行业，最终互联网是加效率的，如果它是存在了很多年线下，且市场化激烈竞争，原来效率就达到较高的水平。比如满分是100分，线下业务已经到了70分、80分，你加互联网时，能不能加上20分、30分是有挑战的，或是存疑的。或者是线下、线上的分，加起来超过80分，才能过得去。

长期来看，去线下实体经济闭环的好处，是不被大的互联网公司用流量干掉。挑战是，可能需要更多的是，评价线下最终实现的效率提高和价值有多少。

刨去2000年之前出现的易贝和亚马逊，排名靠前的电子商务，基本上是传统零售行业上网，变成最大交易的电子商务网站。

在美国零售业是一个存在高度市场竞争多年的市场。如果我们在往上加互联网的时候，你加上互联网这个附加分，是不是超过了这些每一个线下原来通过贴身肉搏出来的巨头，所能得到的线下最高分，对于零售业来说，是不一定的。事实上在这么多年里面，绝大多数没有取得胜利，除非是线下的人加回线上。

中国还有很多的待考察的事宜，因为中国的零售行业，中国的B2B，中国的服务行业，是市场化一个阶段，而中国金融行业之前没有开放充分市场化，所以不能列入这个考评因素。

同事问我，视频直播和今日头条这样的商业模式，如果作为独立存在的第三方的商业模式，给足够长的时间，在中国会是什么样的形态？

刚才说的2010之前和之后的对比，主要是为回答这个问题。我不知道大家都能GET我想说的判断，因为涉及到的别人的公司，我还是不讲别人好或不好。

资本寒冬还缺两个触发点

很多人在讨论，今天还是不是资本寒冬？从宏观经济和资本市场，以及我们最直观的感受看。最近两周，我们出去跟很多重要的LP沟通时发现，中国著名的投资基金中，至少有一半以上，这个阶段正在融他们的成长期基金。现在所谓资本寒冬，从经济学上来讲，非常不合道理。应该不是。

但还缺两个触发点：一是，缺二级市场给一点刺激，来撬动整个风险资产的投资。二是，可能多少再给一点时间，让很多再融资的基金，融完他们的成长期。一年以前，他们融的早期，早期竞争非常激烈，现在早期长到成长期。

（编辑：林坤）

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