他认为，债转股从宏观角度来说是比较有利的，但在微观角度的一些负面作用需要关注。
“本次债转股和90年代末期的那次相比有很大的变化。”在6月3-4日举办的清华五道口全球金融论坛上，信达证券董事长张志刚称。
他指出，90年代国家财政和银行分家，原来由政府投资的项目是通过“拨改贷”的方式进行投资，大批重点项目是在没有资本金的情况下起来的，因此投产之日基本上就是亏损之时。“90年代的债转股在很大程度上是把原来应该作为投资但是作为贷款的部分，重新又转成股权。”
“如果说上一轮的债转股主要是报表重组，我希望这次的债转股应该是一个价值重构的过程。”张志刚称。
所谓价值重构的过程，就是采取市场化和法制化两个原则，由金融机构选择那些有市场发展前景的企业进行转股，同时转股过程中要对现有资产进行剥离和市场化估值。
不过在债转股的过程中，张志刚也发现了一些问题。
首先是企业的选择。从商业银行的角度来说，选择什么样的企业转股，受制于两个方面的影响。一是企业是不是有市场，经营状况如何；二是转股的债到底是正常贷款还是不良贷款。“这两个影响会很大程度上决定政策的推进深入程度。”
“目前已经做的20多家企业，7000亿的债转股应该多是债转股的变形，名股实贷。通常约定回购条款，就意味着企业股东、地方国资未来还要把股权买回去。”张志刚称。
他认为，做出这样的安排对银行来说可能有流动性的考虑，因为它不可能长期持有，在企业管理过程当中，银行能够介入的程度也不高；从企业端来看，确实解决了当前负债率过高的问题。
“上一轮债转股过程当中，四大资产管理公司并没有真正介入企业的经营管理，这次转股当中，转成股权之后，银行是不是真能发挥股东的作用，应该说是一个很大的挑战。”张志刚称。
一方面，银行对于整个产业界的研究和跟踪目前来看是不足；另一方面，银行也没有相应的企业管理人员，能够作为董事监事真实地提供增值服务，对于股权的后续增值很难起到提升的作用。“方面的原因，使得转股工作现在是停停走走。”张志刚称。
他表示，债转股从宏观角度来说是比较有利的，但在微观角度的一些负面作用需要关注。
一方面由于有债转股的政策，可能会产生一些债券发行人故意违约来逼迫转股，会对金融市场有很大影响。仔细观察，近两年国有企业从长期负债到流动性短期负债的债务违约率应该是直线上升。
另外，银行选择正常贷款或不良贷款转股的过程中，也涉及到相关的权衡和一些道德的风险。
“这两者解决不好的话，债转股政策的推行可能会大打折扣。”张志刚称。
附：信达证券董事长张志刚发言全文
主持人：首先请张总从总体上来看看我们资产管理公司和信达证券如何服务供给侧改革，有请张总。
张志刚：十分感谢，首先感谢主办方邀请我参加这样一个高级别的会议。之前发布的研究报告中的主报告我也认真地拜读过，这当中有一节就是涉及金融服务与实体经济。信达资产管理公司和信达证券应该说是金融改革的产物，在过去的18年里，中国信达在处置银行不良资产和帮助银行帮企业脱困方面做了大量工作。
今天因为这个主题我们聚焦在相对小的范围，就是债转股。大家都知道，随着国务院确定供给侧改革，特别是“三去、一降、一补”这样一个政策推出，等于第二个债转股又冲出江湖。这次的债转股和90年代末期的那次债转股相比应该说有很大的变化。
可以先简单地回忆一下90年代的债转股。当时1999年资产管理公司成立，核心就是化解金融风险，同时支持国有企业脱困。当时由国家发改委确定了将近600家企业进行政策性债转股。
我把这次债转股叫做报表性重组，90年代我们国家财政和银行分家，原来由政府投资的项目是通过拨改贷的方式进行投资，就是拨款改贷款，这样的话一大批重点项目实际上是没有资本金的情况下牵涉起来的。因此投产之日基本上就是亏损之时，因为建设期的利息就把他拖住了。
90年代末期的债转股在很大程度上实际上是把原来应该作为投资的，但是作为贷款的这部分资金重新又转成股权，这个债转股本身确实产生了较大的积极影响。最主要的是银行端把原来的不良贷款消减下来，而充实了企业的资本金。从1999年到2002年四年的时间，对600家企业平均负债率从75%降到了50%以下，而且转股之后，一半的企业从亏损转为盈利，应该说还是有一定的积极作用。
当然债转股本身应该说作为一个金融工具的使用，在全球的实践当中并不是有很多的案例，最早实际上是在70、80年代，拉美的外债危机的过程中进行了一些转股的实践。此后中国和当时的东欧在私有化的过程中采取了债转股的一些措施。
这次我们债转股聚焦什么？是聚焦去杠杆、聚焦国有银行不良资产的下降，还是聚焦供给侧改革？我想提一个观点，如果说上一轮的债转股主要是报表重组，我希望这次的债转股应该是一个价值重构的过程。所谓价值重构的过程，就是通过市场化和法制化这两个原则。市场化要由金融机构选择那些有市场发展前景这样的企业进行转股，这是一层意思。第二层意思就是转股的过程中要对现有的资产进行剥离和市场化的估值，上一轮基本上是报表性的，一块钱兑一块钱，这次实际上要进行较大的重组。
信达证券作为这一轮第一家债转股企业，叫逾期股份，我们也是作为建行转股的财务顾问，参与了整个过程，陆陆续续还要参加其他一些资产管理公司和银行的债转股的业务。转的过程中实际上我们发现了还是有些问题的：
第一，企业的选择。从商业银行的角度来说，选择什么样的企业转股，受制于两个方面的影响。
1、前面说的，他是不是有市场？整个经营状况相对良好？只是由于负债率过高，把它拖住了。
2、我们还要考虑转股的债券到底是正常贷款还是不良贷款。
这两个影响实际上在很大程度上会决定这样一个政策的推进深入程度。
从目前已经做的20多家企业，7000亿的债转股情况来看，应该说是一个债转股的变形，多数转股是名股实贷，签协议转的是股，但是通常约定的那些回购条款。也就意味着5年、7年企业或者是企业的股东、地方国资还要把这块股权买回去。
对于银行来说，做出这样的安排可能也有流动性的考虑，因为它不可能长期持有。另外在企业管理过程当中，银行能够介入的程度也不高。所以通常是名股实贷的。
另一方面来看，从企业端确实是解决了当前负债率过高的问题，7000亿的转股所对应的20多家大型企业平均负债率大概是76%。这是我们做了一个简单统计，但是实际上还有一些隐性的负债我们没有考虑那么多。
这样的话，跟上一轮转股来看，现在的情况应该说更为严峻一些，但是实际的效果能不能达到？我觉得还有待检验。
我想可能有两个方面的问题：
第一，在转的过程中，企业的过剩产能是不是真的能够剥离和处置，我想首先在价值形态上做一些重估，如果能重估下来，对于企业的健康发展是有利的，如果不能重估，还像第一次一样，恐怕转股的效果有待观察了。
第二，上一轮债转股过程当中，四大资产管理公司并没有真正介入企业的经营管理，当时规定就是阶段性持股，虽然我们也参加董事会，但是重大事情基本还是地方国资说了算。这次转股当中，转成股权之后，银行的持股公司是不是真能发挥股东的作用，应该说是一个很大的挑战。
一方面，银行对于整个产业界的研究和跟踪目前来看是不足的。
另一方面，银行也没有相应的企业管理人员能够真实地提供可以增值服务这方面的董事监事，这样的话对于股权的后续增值应该说还是很难起到提升的作用。
由这两方面的原因，使得转股工作现在是停停走走，但是现在来看，不光是工农中建交这样的大行，连一些股份制银行和资产管理公司也还在推进工作。从宏观的角度来说应该是比较有利的，但是在微观角度还有一些负的作用。我也想提醒在座的专家们能够关注，这个负面的作用主要是两个东西。
第一，由于有债转股的政策，大家有这样的预期，可能会产生一些债券发行人故意违约来逼迫你转股，这样的话对金融市场有一个很大的影响。实际上大家如果仔细观察来看，近两年国有企业的债务违约率应该是直线上升。而且这个违约从长期负债到流动性短期负债，一年期负债的违约也在上升。
第二，银行选择转股当中，到底是选正常贷款转股，还是选不良贷款转股？这其实也涉及到相关的权衡和一些道德的风险。这两者解决不好的话，可能债转股政策的推行可能会大打折扣。
我就先说到这儿。
主持人：我们总说，中国的证券公司是老做通道业务还不是真正的投资银行，我想请张总谈一下，您也是资深的证券公司的领军人物，您也展望一下未来中国证券公司怎么能够变成真正意义上的投资银行，特别是核心竞争能力怎么来构建？
张志刚：主持人这个题目是比较严峻的，其实这是一个老题目了，因为中国的证券行业发展20多年，确实通道业务占了收入当中的大部分，因此大家觉得就是单纯地提供证券交易服务的行业。
应该说最近的四、五年间还是发生了很大的变化，变化主要表现在三个方面。
第一，确实经营范围比以前扩大了，服务领域比以前扩大了。
第二，市场产品供给量和产品序列类型比以前有很大的增加。
第三，整个行业的资本实力在提高，对于实体经济的服务度在加强，
但是刘主席曾经在交易所的大会上说过一句话，你们还只是证券公司，还不是真正的投资银行。实际上我们要讨论什么是真正的投资银行。投资银行主要还是看它扮演的角色，在整个经营体系当中，之所以要投资银行，又有投资，又有银行，这是连接点，投资主要是资本市场，银行是融资功能。这两者怎么结合？既往业绩说证券公司在这方面受到主、客观两方面因素的影响，做的工作实际上是不多的。
最近几年应该说在资产重组、并购、债务重组、跨境收购等方面还是做了很多的工作，像我们信达证券实际上最近一、两年帮助国有企业走出去，就做了一些比较有名的项目。
券商要转为投资银行还是需要一些条件。
第一，需要更清晰的法律环境，吴主任在这儿，涉及《证券法》的修改，可能很多同志不太了解，我们国内目前的《证券法》是一个很窄的概念，但是实际上经济生活当中，证券或者是类证券，或者是西方可以定义的证券，在我们这儿还没有定义为证券的内容已经很多了，我们说的交叉金融当中的很大一部分其实是证券的。
证券的范围确定，和证券当中的投行关系的确定是需要一套完整的法律去规范市场参与者各自的行为，如果没有这个规范的话，向投资银行转换实际上是一个很漫长的过程。首先你会触动法律。比如说咱们要讨论资管，现在证券公司资管业务当中的基本是什么？应该说法律上就没有说清楚，到底是像基金一样，基金是有《基金法》定义过的，信托有《信托法》定义过的，唯独券商的资产管理是没有明晰法律感到的，这是一个很重要的方面。
第二，券商在融资功能方面应该说以前是缺失的，这两年有所调整，可以发行公司债、次级债、短融券等，但是负债结构相对比较单一，因此要转向投资业务，实际上是很难的。应该说容易造成期限错配，这两年券商很大程度上做的业务，资管中绝大部分是通道业务，当然信达证券可能是个例外，我们从一开始就坚持主动管理为主，所以我们做的业务当中绝大部分是主动管理的，通道业务做得稍微少一点，因为我们觉得那是阶段性的特征。
第三，转向投资银行确实也需要资本市场能够有更多的开放度。
举一个简单的例子，大家都说证券市场是一个散户市场，但是如果从我们的交易量来看，实际上从去年开始，市场交易量的主体部分是机构，并不是个人。但是为什么还说它是散户市场？应该说很多机构的交易行为具有明显的散户特征，为什么这样？一个市场确实还有很多工具是缺乏的。比如说没有太多的风险对冲工具，主要是经验性的持有投资，有人说短线是炒作，长线是投资。我刚才说了，负债端都是短的，不可能做长线投资。所以即使我们坚持投资的理念，但是你也做不成长线投资。
所以在这些方面可能需要监管部门和业界一同努力，推进相关的改革。比如说我曾经给交易所提供建议，我说在推出个股的同时，我是建议推出分类指数，加强分类指数和分类指数期货的推出，这样的话便于市场上机构投资者进行风险管理。
因此，向投资银行转换，在需求端其实有很大的市场，比如说经济结构改革，刚才吴行长说的重组，不管是债务重组还是资产重组，大量需要投资银行。但是我们现在的过桥贷款和相关的融资行为应该说还受到很多约束。
所以在此情况下，我们也希望业界和监管部门在这方面能够达成共识，凡是属于有利于推动国家金融改革、推动实体经济的一些创新，还应该继续鼓励，因为创新是投行的基因，只有把创新的事情放到一个重要的位置上，可能才能够真正地向证券公司变成投资银行。
（编辑：韩瑞芸）
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