社论丨股市需要根除两个“顽疾”

股市近日出现了大幅波动，在宏观经济基本面继续保持稳定的背景下，股市波动主要源于情绪化反应，这也再次暴露了市场不成熟的一面。

中国经济正在向高质量发展转变的过程中，金融去杠杆工作有序而坚定地推进，从一个侧面说明中国政府对于实体经济健康发展与转型升级抱有信心。但去杠杆工作对泡沫较大的金融领域影响较重，降低了收益，因此，这一群体会放大对经济不确定性的感受和反应。

这种情绪需要及时安抚，因为市场会因为杯弓蛇影的心态而发生扭曲，可能会引起金融市场恐慌与连锁性波动，甚至出现失控风险，从而干扰中国金融市场更加平缓的去杠杆进程，并承受较大的“拯救”成本。

6月19日，人民银行行长易纲通过媒体回应了市场关切，指出当前经济金融运行平稳，经济基本面良好，经济增长韧性增强，有充分的条件和空间应对好各种贸易摩擦。他表示，将会保持流动性合理稳定，把握好结构性去杠杆的力度和节奏。

央行行长在股市大跌之际出面安抚，与中国股市长期以来的流动性依赖症有关，因为中国股市交易的主要目的不是投资而是炒作，通过制造股价波动赚取价差，这个过程需要大量资金流入。

当前，股市萎靡不振，有观点认为是金融去杠杆产生了流动性紧缩效应，一是缺乏增量资金流入，一是场内资金由于金融去杠杆压力而流出，从而影响了股价。与此同时，为了迎接独角兽回归或上市需要大规模发行CDR，在投资者眼里也会分流资金造成冲击。因此，投资者将股市的疲弱归罪于货币政策与金融监管，它们考虑的不是中国金融市场与宏观经济的稳定运行与健康发展，而是通过放水“救自己的市”。

事实上，由于中国转变了发展思路，重视质量而非数量，强调竞争胜于维稳，因此，在金融去杠杆的过程中，过去宽松的货币政策制造的资产泡沫会“水落石出”，即会根据其真实的价值出现大分化。具体在证券市场，就不再是普涨普跌以及概念炒作横行。目前中国股市正处于价值分化初期，而投资者依然深陷通过流动性支撑股票普涨普跌的旧思维之中，这种理念如果不及时转变，会让一些投资者吃大苦头。

经历二十多年发展，证券市场的两个顽疾依然没有根除。一个是“监管依赖”。一直以来，证券市场不断呼吁市场化，但市场一有波动就开始指责监管部门，并要求其承担责任，也就是通常所说的“救市”。当监管宽松时，市场又很容易在宏观经济预期与流动性支撑的双重加持下制造泡沫。

总之，只要股市上涨，就不需要什么市场化改革；只要股市下跌，责任全属监管部门。而此时，监管部门往往被迫采取“短期干预”措施。

另一个顽疾是机构投资者的散户化倾向，追涨杀跌，容易导致市场大起大落。追涨杀跌的本质是中国股市收益主要依靠“炒股价”，而不是分红等投资收益。

尽管中国股市依然对流动性环境与监管呵护过于依赖，但是从现实的角度看，目前还必须照顾市场的情绪，避免股市出现非理性巨震，因为中国股市存在较大的“杠杆”。

统计显示，目前A股中未解押的质押式回购股票市值达6万亿元左右，占A股总市值的10%左右。根据一些机构估算，6月19日A股暴跌后，A股股权质押当前平仓线以下市值规模约为9351亿元。如果市场再下跌10%、20%、30%，平仓线以下市值规模将增加3057亿、6129亿、10153亿元，可能会导致卖压链式反应，形成市场恐慌性抛售。

在过去几年，A股股东通过股权质押方式融资，形成事实上的加杠杆现象，很大一部分资金流向低效的多元化投资扩张，这又催生了“市值管理”现象，导致证券市场暗藏过于复杂的杠杆与非法活动，不仅对上市公司经营管理及中小投资者合法权益造成影响，在市场非理性大幅波动时还容易引发系统性风险。

我们认为，证券市场应该着眼于根本性的市场化改革，不应该继续在市场与监管博弈的圈子里打转转，否则市场永远不会成熟。中国资本市场开放需要一个与国际接轨的证券市场，否则无法吸引更多境外资本投资以及境外企业上市，阻碍中国成为全球金融大国。中国也需要一个法治化的证券市场，从而确保股市成为高效的资源配置平台，助推中国经济高质量发展。

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