社论丨让市场不断出清，让增长更加健康

央行最新的数据显示10月社会融资规模增量为7288亿元，比上年同期少4716亿元，创2017年1月以来新低；人民币贷款增加6970亿元，同比多增338亿元。10月末，M2余额179.56万亿元，同比增长8%，增速与历史最低持平。

10月金融数据不及预期的原因很多，首先要确认的一个前提是，中国货币政策提供了足够的流动性，利率水平也在明显走低，并且理财新规对理财投资非标做了松动处理，已经不存在货币紧缩原因。在资金供给方面，银行偏谨慎是一个原因，除了有风控等限制，表外资产进表内后受制于资本充足率等指标，银行放贷能力受限。此外，相比于去年过高的表外融资规模，现在存量到期后增量大幅减少也是一个原因。

企业融资意愿也表现为主动下降，即融资需求在萎缩。在新增信贷中居民贷款达到5637亿，占总新增信贷的80%以上；企业贷款增加1503亿元，占比不足22%。主动收缩融资源于市场需求在减少，此前以地方平台融资和地产业为主要融资方，并成为拉动经济增长的主要动力，现在这两个部门的扩张受到限制，就会影响整个市场的需求下行。

10月的金融数据令一些市场预期趋向悲观，并要求必须“做点什么”去稳定经济，就像过去十几年一样，任何一次经济下行迹象刚刚呈现就立刻要求做出调控性反应。正是这种惯性的应激反应，使得中国经济始终得不到调整，反而不断累积债务，不利于结构调整以及提高效率。因此，现在不应该继续病急乱投医式的“增加货币供应”、加大需求侧的刺激力度，而是先诊治病因，对症下药。

中国可不可以放开地方平台融资约束以及地产调控限制呢？在过去一些年，第一轮刺激导致了产能过剩与国企杠杆率过高的问题，第二轮则促成了地方隐性债务不断膨胀，第三轮则是刺激家庭部门加杠杆，每一次都是以房价暴涨收尾，而且刺激所起的作用越来越短。当前，地方政府、国企以及家庭都很难继续增加杠杆，但是它们提供了主要的需求，目前如果刺激民营企业加杠杆（提供廉价融资），由于缺乏足够的需求，所以，也可能会带来银行系统坏账大幅增加的风险。

问题的关键就在于房地产，每一次刺激都以房地产为主，但是，过高的价格已经导致有能力的购买者大幅减少，同时透支性购房者承受过高的按揭压力，从而导致整个社会消费能力减弱，家庭部门杠杆率不断上涨。与此同时，还不断抬高制造业与服务业成本，削弱企业利润，压低收入增速。因此说，2015年开始的新一轮楼市刺激为经济调整带来了很大挑战。所以，现在不应放松房地产调控。

在过去几个月，一些市场观点总是认为防风险政策下的去杠杆措施导致了经济下行。事实上，即使没有这项政策，市场自身也会开始出现需求与信用同步“紧缩”。因为中国家庭部门无法继续支持地产泡沫，地方政府也没有能力继续增加杠杆用于投资，需求减少必然构成企业经营压力，并导致大量企业可能亏损和破产。增加的风险也必然迫使金融机构收缩信用，或会陷入通缩。

当然，这只能是一个可能的趋势，而非现实。现在中国经济仅仅出现了一些“凉意”，但被“逻辑上的冬天”吓坏了。今年上市公司三季报显示，整体法下营收同比增长12%，净利润同比增长10%，这样的业绩在过去七年里名列第二，扣除金融业、两桶油后，业绩也能排在第三名。因此，中国经济整体上依然比较稳定，只是其中一些趋势需要重点关注而已。如何阻止这些不良的趋势呢？显然，通过货币政策大水漫灌只会增加经济风险。

这一次，我们应该对症下药。首先需要明确的是，中国经济通过不断刺激积累了很多无效的投资和产能，需要及时出清，没有出清就不会有趋势的好转，如果仅仅为了一时“稳定”而不要市场出清，其结果我们清清楚楚。因此，我们必须尊重市场规律，接受一定的经济降速，实现优胜劣汰。其次，企业的主要困难不仅仅是融资，而是成本太高，包括持续上涨多年的原材料、人工等成本以及过高税负、制度成本等等，再加上下游需求减少，让一些企业夹在其中苦不堪言。现在，应该优先降低由国企控制的上游商品价格以及由地方政府掌握的土地价格和税率。对于绝大部分健康的企业而言，融资或许不是最主要的问题。

最终，我们需要真正落实竞争中立原则，让市场在资源配置中起决定性作用，提高资源配置效率才能避免中国经济生产效率下降的风险，通过公平的竞争提高企业竞争力，提升增长质量。每一次经济下行压力加大而采取短期措施，有时会不利于市场的成长，不利于长期的结构调整，从长远来看，这不利于经济稳定。我们现在还有时间通过完善市场机制进入新一轮的健康增长，不应错过这个宝贵的时间窗口。

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