评论丨多层次资本市场应重视统一性

图 许文涛

2月25日，A股放量上涨，成交额在时隔三年多后再次突破万亿元，上证指数跳涨5.6%，一举站上2900点。期权方面，上证50ETF期权看涨合约集体大涨，其中一类合约涨幅高达192倍。一时交易繁荣，尽扫去年以来的颓势。

在当日举行的国务院新闻发布会上，银保监会副主席王兆星表示，结构性去杠杆达到预期目标。预计这一利好消息又将大大提高市场预期。

证券市场交易活跃，肯定是资本市场的利好，对于目前整个金融业而言，也是积极信号。2月23日，中共中央政治局第十三次集体学习时，习近平总书记强调，金融制度是经济社会发展中的重要基础性制度。要建设一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，完善资本市场的基础性制度。资本市场的活跃，凸显了对资本市场改革的热烈反应。

关于资本市场进一步改革的方向，目前有非常多的信号，也有非常多的讨论，特别是如何建立多层次资本市场，可以说是焦点问题。就中国资本市场目前而言，已经有了上海交易所、深圳交易所，还有全国中小企业股份转让系统即新三板。目前的交易所市场，有以蓝筹为主的主板、中小板、创业板，还有归属证监会统一监管的新三板，以及即将推出的科创板。如果再加上场外的区域股权交易市场、券商柜台交易市场，从市场结构而言，中国的资本市场已经非常丰富，至少在交易方面可谓是多层次且多元。目前雄安新区、海南自贸区还在讨论推动资本市场探索改革。可以说，中国证券市场已经是世界大国中少有的多层次了。

但是，一个好的资本市场，固然是多层次的，但更是统一的市场。对于资本市场的基础制度建设而言，市场统一性应高于市场多层次。各类资产各有监管和估价体系，但应该有统一性的交易规制。很大程度上，资本市场有流动性、可持续交易，就建立在规制的统一性上。中国资本市场要做大做强，必须加强市场竞争，而竞争要在统一有效的规制下进行。

目前证券市场的各个板块，更多的是强调上市公司不同，但资本市场的多层次更应针对的是不同投资者需求。有些企业属于新产业，有较高的资本回报预期，但也有更大的风险，这种特性对一些投资者有较大吸引力。针对这类投资者需求，可以设立新板市场。

以资本市场较为发达的美国为例，不同的市场层级和板块集中在一个交易体系之中，形成金字塔交易结构，而非各个板块市场平行的结构。一二层为集中市场，即所谓的场内市场；三四层为柜台市场，即所谓的场外市场。如果某一证券达不到一二层次的市场要求，或者退市，或者进入下一层次的子市场进行交易。反过来，如果该证券产品表现优秀，则也有机会进入上一层次的市场。这种多层次市场类似于欧洲职业足球联赛的升降级制度，而非美国NFL这种多联盟组合，针对的是不同投资者需求，强调的是交易层次和范围。比如纳斯达克就分为三个层次——全球精选市场、场外市场公告板（即OTCBB市场）、粉红单市场。OTCBB市场和粉红单市场形成了全美低层次场外市场，为各种企业提供证券融资，也为不同的投资者提供交易机会，且与纳斯达克市场之间有递升和递降通道。而三个市场交易中，都贯穿做市商制度，因为场内外市场交易的流动性要求不同，所以对做市商有不同的要求。这一制度安排，使场内和场外的证券评估保持了一致性，统一了市场规制，也稳定了市场交易的基础。

从历史经验和我国当前的需求而言，强大的中国经济必须有强大的金融业，做强金融业就要做强金融市场，提高金融市场资源配置的效率，关键是规范企业融资从而孵化优质企业，而这就要求金融市场不仅要有多层次，而且要有统一性。(编辑 欧阳觅剑)

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