广发策略：养老服务撬动“银发内需”
● 一、两会定调养老服务“扩内需”，关注后续政策催化
18年Q4以来，养老服务“自上而下”政策确定性不断加大：1）总量上，养老服务已经上升至“扩内需”重要一环；2）结构上，两会提出大力发展“社区养老”。我们认为，养老服务“自上而下”确立为消费新增长点背景下，预计今年或有多项养老服务供给侧改革政策推进，市场空间广阔。
参考两会指向和日美养老服务体系建设，未来会有哪些政策催化剂？主要可能包括减免税费、扩大长期护理保险制度试点、医养结合、利用REITs模式发展社区服务、养老服务质量认证和法律监督等配套政策。
● 二、养老服务主题核心驱动力：供需矛盾激发“银发消费”潜能
需求端，老龄化加深、空巢率上升催生养老服务庞大需求；供给端，养老服务机构床位“短板”明显，且存错配问题。养老服务“供需不匹配”日益激化，加上首批中产阶级临退休，打开养老服务市场空间，根据前瞻产业研究院预测，我国养老服务市场规模19年4.4万亿元，23年将跃至13万亿元。
● 三、养老服务发展“四大主线”：社区养老、医养结合、智慧养老、养老金融
1）社区养老模式“革新”。社区养老是当前最符合国情的养老服务发展模式，未来“嵌入式”模式有望涌现，家政、餐饮、医疗护理等多元产业有望受益。2）医养结合深化。目前我国医养结合存在较大结构性失衡，改革迫切性高，适老化改造、康复器材等周边产业有望受益。3）养老信息化、智能化。信息技术、医疗科技类企业已成为我国智慧健康养老领域的主力军，5G等新一代信息技术推动智慧养老转向综合性解决方案，智能家居领域或率先受益。4）引入社会资本，养老金融市场全面放开。
● 四、主题策略：政策方向确定，聚焦养老服务产业链
主题策略层面，我们认为，养老服务主题具备“自上而下推动明确、行业空间大、催化剂密集”三大强主题要素，未来养老服务供给侧改革超预期利于分母端风险偏好扩张，建议围绕社区养老、医养结合、智慧养老、养老金融“四大主线”提前布局养老服务产业链。
● 核心假设风险：
养老政策推进情况不达预期；中美贸易摩擦超预期；A股风险偏好下降，整体估值系统性下行。
报告正文
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两会定调养老服务“扩内需”，关注后续政策催化
人口结构影响需求结构，老龄化带来的增量需求正倒逼“养老服务供给侧改革”，18年Q4以来，养老服务“自上而下”政策确定性不断增强：
从总量维度看，养老服务已经上升至“扩内需”的重要一环。19年1月29日，十八部委联合印发《加大力度推动社会领域公共服务补短板强弱项提质量 促进形成强大国内市场的行动方案》，提出“到2022年，全面建成以居家为基础、社区为依托、机构为补充、医养相结合，功能完善、规模适度、覆盖城乡的养老服务体系”总改革思路。19年两会政府工作报告“养老”关键词频次高达15次，高于18年3次、17年4次，且成为消费重点增量领域。
从结构维度看，相比居家、机构养老模式，顶层将大力发展“社区养老”。19年两会政府工作报告具体提及社区养老服务减税费、基础设施两大发展方向：“大力发展养老特别是社区养老服务业，对在社区提供日间照料、康复护理、助餐助行等服务的机构给予税费减免、资金支持、水电气热价格优惠等扶持，新建居住区应配套建设社区养老服务设施”。
参考两会指向和日美养老服务体系建设，未来会有哪些政策催化剂？主要可能包括减免税费、扩大长期护理保险制度试点、医养结合、利用REITs模式发展社区服务、养老服务质量认证和法律监督等配套政策：
97年《介护保险法》是日本养老服务政策的重要突破，通过推进护理服务的市场化满足养老需求，同时政府对介护费用进行补助，老年人只需自付10%，大大降低了养老成本。日本还建立了“银色标志”制度，对养老机构、养老产品及养老服务进行认证。以日本介护保险制度为鉴，长期护理保险制度可能成为我国短期内养老服务政策重点，目前共15个首批长期护理保险制度试点城市，未来细化措施可能包括税收减免、费用补助、质量认证、法律监督等。
美国养老产业市场化程度高，养老机构80%-90%的收入来源私人支付。发达的金融市场和REITs体系是美国养老机构市场化运作的重要基础，养老地产开发商会针对老年护理需求开发物业并进行出租，以长期稳定的租金收入作为REITs产品的还款来源。以美国市场化养老模式为鉴，我们预计可能会鼓励地产商利用REITs进行养老护理物业开发政策，具体可能包括对REITs实施税收优惠、减少REITs产品交易手续费、支持养老金社保基金等投资REITs。
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养老服务主题核心驱动力：供需矛盾激发“银发消费”潜能
2.1 ”养老服务“供需不匹配”日益激化
需求端：老龄化加深、空巢率上升催生养老服务庞大需求
按照社会学一般定义，65岁以上人口比例达到7%以上为“老龄化社会”，14%以上为“深度老龄化”，20%以上为“超级老龄化”。21世纪初，我国65岁以上人口占比首次达到7%，标志着我国正式步入“老龄化社会”，2018年该比例升至11.9%，老龄化程度深化。我国65岁以上人口占比预计将于2023年前后达到14%，迈入“深度老龄化社会”；
由于中国家庭趋于核心化和小型化，家庭规模平均只有3.1人，家庭空巢现象十分严重。根据民政部数据显示，16年我国城乡空巢家庭已经超过50%，部分大中城市达到70%，农村留守老年人口约4000万人，占农村老年人口的37%。
供给端：养老服务机构床位“短板”明显，且存在错配问题
总量维度：养老服务床位供应不足。目前各地实行的是“9073”或“9064”养老服务策略，即90%居家养老、6%-7%社区养老、3%-4%机构养老。据Wind统计，尽管机构养老比例很低，但床位数依然满足不了3%-4%服务需求：1）城市养老服务机构床位数一直在增加，17年达到了143.9万张，但增速有所放缓；2）农村养老服务机构床位数则不断减少，从10年的224.9万张下降至17年的176.7张。此外，虽然每千名老人拥有的床位数在持续增长，2017年该数量已达30.9张，但是近三年增长速度逐渐下滑，且与2020年35-40张“十三五”目标相距甚远，养老服务基建有望加码。
结构维度：养老床位利用率较低。根据民政部数据，2015年农村和城市的床位利用率分别为65%和51.2%，造成大量养老驿站、床位资源的闲置。一方面由于养老护理人员不足、服务能力较低导致的，另一方面由于民营资本难以进入养老服务产业，公办养老院的闲置资源未能对社会机构开放经营。18年底全面放开养老服务市场后，养老床位利用率有望提升。
2.2 首批中产阶级临退休，打开养老服务十万亿级市场
从人口结构看，我国首批中产阶级年龄在50-65岁之间，具有较强的财富存量和消费潜力，即将面临退休和养老问题，有望将成为养老服务最大的需求来源，造就养老服务广阔的市场前景。根据前瞻产业研究院预测，我国养老服务市场规模将稳步攀升，并在2023年实现近双倍的增长，跃至13万亿元。
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养老服务发展“四大主线”：社区养老、医养结合、智慧养老、养老金融
3.1 主线一：社区养老模式“革新”
我国社会养老服务体系由居家养老、社区养老和机构养老三种模式组成，其中社区养老同时发挥社区日间照料和居家养老支持两类功能，具有专业化、费用低和亲情关怀等多种特点，是当前阶段最符合我国国情的养老服务发展模式：1）较居家养老而言，社区养老有效减轻家庭人力资本压力；2）较机构养老而言，社区养老没有“房费”大额支出，只有“餐费+照料费+医疗费”项目，且保留了熟人圈。
从分布情况看，根据中国产业信息网，16年社区养老模式占比仅1%，距离“9073”规划格局7%左右的基本目标仍有较大差距，近年来社区养老服务发展缓慢主要面临人力、资金、服务三方面困境：1）从业人员素质偏低，缺乏专业培训；2）相关保险制度尚未健全，老年人购买养老服务仍存在资金压力；3）服务单一，精神文化、社交娱乐不够丰富，且医疗保健和护理设施不健全。
除了税费减免、加码社区基础设施建设外，未来大力发展社区养老还需要模式“革新”进一步突破。
目前社区养老服务主要通过两种模式进行运作：1）“B2B”模式：由政府出资委托或资助专业养老机构在社区承办居家养老服务站点，并在建成后管理和运作，为辖区内老人提供居家养老服务；2）“B2C”模式：直接为老人群体提供服务，付费者主要是个人或者商业保险。
由于我国社区养老服务仍处于探索阶段，且主要付费方依然是政府，B2C业务停留在探索和需求挖掘阶段，19年2月发改委等十八部委联合印发《加大力度推动社会领域公共服务补短板强弱项提质量 促进形成强大国内市场的行动方案》提出“全面放开养老服务市场”后有望涌现多样化模式创新。
以参考日本的“嵌入式”养老服务模式为例，“嵌入式”养老服务以社区为载体，整合社区周边资源就近为老年人提供专业化养老服务，家政、餐饮、医疗护理等多元产业有望受益。根据新华社，19年上海市政府计划新建80家社区老年人日间服务中心，新增40家社区综合为老服务中心，加快社区嵌入式养老服务设施布点，在城区打造“15分钟居家养老服务圈”。
3.2 主线二：医养结合深化
医养结合是指将医疗资源和养老资源有机结合，把生活照料和康复关怀融为一体。目前我国医养结合存在较大结构性失衡，改革迫切性高：
供给端：1）我国机构养老产品地产属性过重，居家和社区养老服务“家政化”明显，现有产品严重缺乏优质的医疗服务；2）根据卫健委数据，截至2017年7月，全国共有医养结合机构5814家，大约仅占总养老机构数量的4%，针对失能、半失能老人的养老产品数量和服务质量严重缺位。
需求端：根据全国老龄办预测，到2020年，中国将有超过4200万失能老人和超过2900万80岁以上老人，合计占到总老年人口的30%，现存的医养分离模式无法满足失能与高龄老人及时就诊的需求。
受近年“自上而下”政策推力，医养结合持续深化，适老化改造、康复器材等周边产业有望受益。一方面，根据澎湃新闻，18年3月卫健委成立，设立老龄健康司，有效解决了医养结合跨部门管理的问题；另一方面，19年两会政府工作报告中重点指出“改革完善医养结合政策，扩大长期护理保险制度试点”，预计后续配套政策不断完善，进一步增强医养支付能力。
3.3 主线三：养老信息化、智能化
智慧养老是将物联网、云计算、大数据、智能硬件等新一代信息技术产品与养老发展相结合，依托智能信息技术实现分散养老资源的集中供给、精准供给和高效供给，是我国养老服务升级的有效选择。目前我国智慧养老市场呈现“增长较快、空间巨大”的特点：
从横向角度看，根据赛迪顾问，目前我国人均健康管理信息化投入约2.5美元，仅为美国的3%。而我国老龄人口的数量是美国老龄人口数量的近3倍，间接表明智慧养老市场潜力巨大；
从纵向角度看，我国智慧养老产业仍处于发展期，根据前瞻产业研究院预测，近年我国智能养老设备市场规模增速持续上升，17年已突破268亿元，同时根据赛迪顾问预测，截至20年我国智能养老产业规模将达到5万亿元，占全球总规模的13.5%。
信息技术、医疗科技类企业已成为我国智慧健康养老领域的主力军，5G等新一代信息技术推动智慧养老转向综合性解决方案，智能家居领域或率先受益。截至17年底，工信部公布了第一批53家智慧健康养老示范企业，其中信息技术和医疗科技公司占比超过60%，为养老产业提供专业优质的智能化服务。未来5G、AI和物联网等底层技术突破将加快推动智能养老应用产品落地，其中智能家居是多种技术产品的集成应用，智能门锁、智能摄像头、智能开关、智能照明和智能窗帘等在5G支撑下有望实现互联。
3.4 主线四：引入社会资本，养老金融市场全面放开
人口加速老龄化造成给政府财政带来了巨大压力，近年来相关政策陆续出台松绑养老产业，积极引导、支持更多社会资本进入养老产业领域：16年12月，国务院发布《关于全面放开养老服务市场提升养老服务质量的若干意见》，计划到2020年，养老服务市场全面放开，养老服务和产品有效供给能力大幅提升；18年9月，国务院办公厅颁布《关于印发完善促进消费体制机制实施方案（2018-2020年）的通知》，提出取消养老机构设立许可，推动公办养老机构的民营化；19年1月，发改委等十八部委联合印发《加大力度推动社会领域公共服务补短板强弱项提质量 促进形成强大国内市场的行动方案》，提出鼓励地方政府依法合规采取政府和社会资本合作（PPP）等方式，吸引更多社会力量参与建设、运营和服务。
PPP模式能有效激发各市场主体的参与积极性，推进养老服务业供给侧结构性改革。16年以来，随着养老服务市场逐渐放开，养老PPP项目融资稳步回升，但18年受PPP退库整改影响，融资额与项目数较前期均有所下滑。未来随着合格PPP项目放松与社会资本开放力度进一步加大，养老产业PPP项目有望回暖。
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主题策略：政策方向确定，聚焦养老服务产业链
18年Q4以来，养老服务“自上而下”政策确定性不断加大：1）总量上，养老服务已经上升至“扩内需”重要一环；2）结构上，两会提出大力发展“社区养老”。我们认为，养老服务“自上而下”确立为消费新增长点背景下，预计今年或有多项养老服务供给侧改革政策推进，市场空间广阔。
参考两会指向和日美养老服务体系建设，未来会有哪些政策催化剂？主要可能包括减免税费、扩大长期护理保险制度试点、医养结合、利用REITs模式发展社区服务、养老服务质量认证和法律监督等配套政策。
养老服务主题核心驱动力在于供需矛盾激发“银发消费”潜能：1）养老服务“供需不匹配”日益激化。一方面，老龄化加深、空巢率上升催生养老服务庞大需求；另一方面，养老服务机构床位“短板”明显，且存在错配问题；2）首批中产阶级临退休，打开养老服务市场空间，根据前瞻产业研究院预测，我国养老服务市场规模19年4.4万亿元，23年将跃至13万亿元。
如何布局养老服务未来发展“四大主线”？
主线一：社区养老模式“革新”。相比居家、机构养老，社区养老具有专业化、费用低和亲情关怀等特点，是当前最符合国情的养老服务发展模式，未来“嵌入式”模式有望涌现，家政、餐饮、医疗护理等多元产业有望受益。
主线二：医养结合深化。目前我国医养结合存在较大结构性失衡，改革迫切性高，适老化改造、康复器材等周边产业有望受益。
主线三：养老信息化、智能化。智慧养老依托智能信息技术实现分散养老资源的集中、精准、高效供给，是养老服务升级的有效选择。信息技术、医疗科技类企业已成为我国智慧健康养老领域的主力军，5G等新一代信息技术推动智慧养老转向综合性解决方案，智能家居领域或率先受益。
主线四：引入社会资本，养老金融市场全面放开。近年来相关政策陆续出台松绑养老产业，积极引导、支持更多社会资本进入养老产业领域，养老PPP项目有望回暖。
主题策略层面，我们认为，养老服务主题具备“自上而下推动明确、行业空间大、催化剂密集”三大强主题要素，未来养老服务供给侧改革超预期利于分母端风险偏好扩张，建议围绕社区养老、医养结合、智慧养老、养老金融“四大主线”提前布局养老服务产业链。
风险提示：
养老政策推进情况不达预期的风险；
中美贸易摩擦超预期；
A股风险偏好下降，整体估值系统性下行风险。
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