谨慎看待未来2-3个季度的出口

郭磊宏观茶座 郭磊
2019-06-11 13:12

报告摘要

第一,5月出口略好于1-4月趋势值,但整体仍在弱势区间。 包含二季度在内的四个季度出口分别为11.7%、3.9%、1.3%、-0.7%。

第二,从近两月数据看,500亿和2000亿(10%)的边际影响最集中的时段已经度过。

第三,但我们仍谨慎看待未来2-3个季度的短周期出口,主要原因包括:

1)2000亿关税升级的影响刚刚形成并有待释放。

2)贸易条件仍存在进一步变化的可能。

3)欧美经济增长出现进一步放缓的迹象。

第四,预计贸易条件变化对出口的影响可能在Q3-Q4达到最大,但贸易基本面(欧美经济)的影响周期尚待观察。初步估计今年Q3-明年Q1可能是美国本轮短周期压力较大的阶段。综合看,我们谨慎看待未来2-3个季度的出口。

第五,大宗品进口量有较为明显收缩,部分反映原油等大宗品价格调整下的观望;部分反映需求放缓和去库存预期。

第六,内需是压舱石,我们预计政策后续将积极调整以进一步稳增长、稳就业。关注从贸易环境继续变化到政策基调变化的传递。

正文

5月出口略好于1-4月趋势值,但整体仍在弱势区间。5月美元计价出口同比增长1.1%,略高于1-4月的0.2%和4月单月的-2.7%。但整体仍在弱势区间。包含二季度(4-5月)的过去四个季度出口增速分别为11.7%、3.9%、1.3%、-0.7%。

从近两月数据看,500亿和2000亿(10%)的边际影响最集中的时段已经度过。从本轮出口短周期来看,2018年Q2-Q3外需偏强,加上两轮关税之前的“抢出口”效应影响,出口一直处于11%以上的高位;2018年Q4外需有所放缓,关税代表的贸易条件变化影响亦开始显著,出口回落至低个位数增长率,2018年Q4-2019年Q1初是贸易条件变化的影响脉冲最大的时段。至Q1末Q2初,出口环比和同比低位企稳的迹象比较明显。可以作为验证的是,2018年Q3后出口价格指数(HS2)明显跃升,即上下游在分担关税成本;2019年Q1则进入双向波动。

但我们仍谨慎看待未来2-3个季度的短周期出口,主要原因包括:

1)2000亿关税升级的影响刚刚形成并有待释放。美国5月6日宣布自5月10日起对第三批2000亿美元中国商品加征的关税从10%上调至25%(见《关于中美经贸磋商的中方立场》白皮书)。5月8日商务部新闻发言人就美方拟升级关税措施发表谈话。正如白皮书所指出,关税“阻碍双边贸易投资合作”、“经贸摩擦带来的不确定性使两国企业对开展投资合作持观望态度”。从之前500亿和2000亿(10%)的经验看,关税影响脉冲一般在1-2个季度达到最大,后面则有一个影响仍在但脉冲减退的过程。从5月PMI的新出口订单看,小企业订单有较为显著的反映,2000亿升级的整体影响仍待继续观察。

2)贸易条件仍存在进一步变化的可能。5月13日,美国USTR宣布启动对剩余约3000亿美元中国输美商品加征关税的程序(见《关于中美经贸磋商的中方立场》白皮书)。贸易摩擦存在进一步变化的可能。由于中美经贸摩擦前景不明,世贸组织已将2019年全球贸易增长速度由3.7%下调至2.6%(见《关于中美经贸磋商的中方立场》白皮书)。

3)欧美经济增长出现进一步放缓的迹象。欧元区PMI已连续3个月在48以下;美国ISM-PMI在继续回落,5月新增就业数据显著放缓,美联储降息预期上升。且贸易摩擦对于美国经济的影响仍在发酵,美国智库Trade Partnership于2019年2月发布的研究报告显示,如美国对所有中国输美商品加征25%的关税,美国国内生产总值将减少1.01%,就业岗位将减少216万个。欧美经济放缓将影响全球贸易。

预计贸易条件变化对出口的影响可能在Q3-Q4达到最大,但贸易基本面(欧美经济放缓)的影响周期尚待观察。参照第一至第三批关税的影响节奏看,5-7月可能会有不同程度抢出口效应(企业谨慎预期之下,5月可能存在2000亿相关商品的加快报关,6-7月可能存在3000亿相关商品的加快报关),Q3后半段-Q4出口则可能集中面临一定压力。

基本面影响则取决于欧美经济走势。贸易摩擦之下,美国经济亦存在衰退风险,具体影响量级尚待进一步观察。在降息被促发的假设下,我们初步估计今年Q3-明年Q1可能是美国本轮短周期压力较大的阶段。综合贸易条件和基本面,我们谨慎看待未来2-3个季度的出口。

大宗品进口量有较为明显收缩,部分反映原油等大宗品价格调整的影响;部分反映需求放缓和去库存预期。从5月进口量增速来看,铜为-23%,原油为3%,铁矿砂为-11%,均明显弱于上月。我们理解这一则与价格调整所带来的观望情绪有关,以最后一个交易日算,IPE布油和COMEX铜在5月的环比下跌分别为-13.9%和-9.1%;二则和国内工业需求放缓及去库存预期有关。内需是压舱石,我们预计政策后续将积极调整以进一步稳增长、稳就业。如易纲行长在G20财长和央行行长会议所说,中国宏观政策空间充足,有能力应对各种不确定性。关注从贸易环境继续变化到政策基调变化的传递。

核心假设风险:经济下行压力超预期;市场下行风险超预期

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郭磊

宏观分析师

广发证券首席宏观分析师