睿创微纳将闯科创板定价发行关卡 估值方法、定价依据争议声悄起

科创板公司的上市脚步声越来越近。

6月14日，证监会表示已按法定程序同意包括烟台睿创微纳技术股份有限公司（下称睿创微纳）在内的2家企业在科创板首次公开发行股票注册，此外截至6月17日，另有7家科创板企业的上市申报通过上交所审核。

考虑到科创板采取市值法发行等市场化的运行机制，而在经历了过会、获准发行后，询价和定价发行无疑将成为睿创微纳迎来的又一关重磅考验。

业内人士认为，睿创微纳作为首批获准注册发行的科创板企业，上市前最后一轮融资估值已达38.5亿元，去年营业收入和归母公司净利润更是分别达3.84亿元和1.25亿元，将大概率满足科创板的相关上市标准。

但对于买方机构而言，采用哪种方式为睿创微纳这家从事非制冷红外热成像与MEMS传感技术开发的集成电路芯片企业的定价估值，以及其最终会以怎样的发行价在科创板亮相，仍然吸引着市场的诸多目光。

一只脚已上市

作为一家芯片、传感器及红外成像产品企业，睿创微纳的获准注册发行备受市场关注。

据招股书注册稿显示，睿创微纳2016年至2018年的营业收入分别为6025.06万、1.55亿、3.84亿，归母公司净利润则分别为969.33万、6435.09万、1.25亿，业绩持快速增长趋势。

业绩的爆发秘密得益于部分产品的销量猛增。

招股书注册稿显示，睿创微纳主要产品类型分为探测器、机芯和整机，其中探测器占比最高，2018年达到了41.58%，创收1.59亿。

2016年，探测器的销量仅约4000台，而2018年的销量则一举超过3万台；同时机芯的销量也从2016年的1200台增长至2018年的6000台。

除销量增长外，探测器和机芯的销售收入毛利占比也相对较高，合计占主营业务毛利的比重保持在80%以上，成为睿创微纳主要的盈利来源。

快速发展的业务背后，伴随融资活动的增多，睿创微纳的净资产也从2016年底的2.55亿元增长至2018年底的10.05亿元。

事实上数次的融资活动和股东之间的股份转让，也进一步抬升了睿创微纳的估值，2018年12月，7名股东以10元/股价格向睿创微纳增资2500万元，这让睿创微纳同期的整体估值增长至38.5亿元。

也正因如此，业内对于睿创微纳满足科创板市值上市的要求并不担忧。

一方面该公司财务上已满足市值10亿元以上，最近两年净利润不低于5000万或最近一年净利润为正且营业收入不低于1亿元的“第一套标准”；另一方面，只要睿创微纳的发行估值不低于30亿元，则以第四套标准“不低于30亿元市值且最近一年收入不低于3亿元人民币”同样能够实现上市。

“睿创微纳已经满足了最低市值要求下的财务标准，所以在发行定价环节过关几乎不存在什么问题。”一位接近睿创微纳的投行人士表示，“而且最终的市值大概率还是会超过去年底的转让价格的，因为一二级市场价格倒挂的情形也并不多见。”

争议估值高低

作为一家带有军工设备属性的企业， 睿创微纳即便大概率满足上市标准，但经过询价和上市，最终迎来怎样的估值，亦成为市场的关注重点。

银河证券表示，对于军工行业公司的估值方法主要有市销率估值法（PS）、企业价值倍数估值法（EV/EBITDA）和市盈率相对于盈利增长比率估值法（PE\PEG），三种方法分别针对军工总装类企业、初创期军工配套企业和成长至成熟期军工配套企业。

银河证券认为，由于睿创微纳目前处于快速成长期，过去两年利润复合增速达253.6%，因此适用于PE\PEG估值法，而其估值可比的A股公司有大立科技（002214.SZ）、高德红外（002414.SZ）、景嘉微（300474.SZ）和耐威科技（300456.SZ）。

Wind数据显示，截至6月17日，上述四家公司的滚动市盈率分别为59.91倍、116.64倍、77.62倍和94.80倍。

虽然银河证券尚未给出可参考的估值预测，若以睿创微纳招股书注册稿披露的发行前每股收益0.38元每股和上述四家公司中估值最低的大立科技的59.91倍来倒推，睿创微纳的发行价在这一标准计算下有望达到22.77元/股。

不过另一家第三方科创板研究机构格菲科创板研究院则分别以市盈率、市销率和市值类比法三种方式给出了没有上述估值PE\PEG估值法乐观的结论，其认为睿创微纳现时合理市值区间为50至60亿，每股价格约为11.23至13.48元。

在格菲科创板研究院看来，若采用市盈率进行判断，睿创微纳乐观情况下的市值为62.5亿元，折合每股价格为14.04元/股，而中性情况、悲观情况的每股价格则分别为11.24元和8.42元。

格菲科创板研究院同时认为，由于大立科技和高德红外利润波动较大，不适合作为直接参考。

也有分析人士认为，部分根据基本面所做出的估值分析在市场机构对科创板的热情面前，也有失效的可能性。

“因为有可能是首批唯二的科创板企业，市场资金的热情被挤压了许久，一方面刚刚成立的科创基金有建仓需求，另一方面许多市场资金也希望到首家公司中去尝鲜，所以兼顾资金供给等因素，就算睿创微纳发行阶段定价相对合理，但上市后仍然有可能遭遇进一步炒作。”北京一家大型券商策略分析师表示。

（编辑：罗诺）

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