稀缺性稍缺 华兴源创百亿估值发行待考

科创板正在极速推进。截至6月17日，披露科创板IPO申请的企业就达到了123家，其中6家已在注册申请环节，两家已经顺利通过注册。这两家企业即将迎来最为关键的路演、询价环节。“注册制下，企业大部分都会顺利通过审核，最重要的一步其实是路演、询价，这决定着企业是否能够顺利发行。”6月17日，一家券商投行人士表示。

按照流程，企业领取注册批文后发行人与主承销商需向上交所报备发行方案，5个工作日内上交所无异议则可以刊登招股意向书。科创板首次采用市场化的询价发行，询价结果至关重要。估值过高投资人回报存在风险，估值过低发行人不愿意，一场询价中上演着各种博弈。

目前，已有机构对华兴源创初步给出了估值。华鑫证券分别采用对估值PE法和绝估值DCF法，在对两种估值方法进行平均后，最终给出华兴源创当前估值约为102.98亿元，建议询价区间在23.35元/股至28.01元/股之间。

“现在科创板太热了，投资人尤其要承受估值不能跟风。科创板第一批企业中，有一些是具有稀缺性的，我们认为估值可以给到更高。如果是主板、创业板上已经有对标企业，竞争很充分的，在估值方面应该更加谨慎。”6月17日，北京一家机构人士向记者表示。

华兴源创定价估值为百亿

华兴源创幸运地成为了首批完成发行注册的企业。接下来，华兴源创即将进入路演询价环节。作为首批进入路演的公司，尤其采用市场化的询价发行，外界对其发行定价过程也尤为关注。

在可比较的上市公司中，A 股上市公司精测电子（300567.SZ）与华兴源创的业务最为相似，同时也是其在国内最大的竞争对手，在资产规模、营收规模方面精测电子高于公司，两家公司在毛利率及盈利能力方面接近。精测电子2019年市场一致预期的PE是27X。

在半导体检测设备领域，华兴源创与长川科技存在相似性，因此也可将长川科技作为可比公司进行对比。长川科技2019年市场一致预期的PE分别为在42倍左右。

华鑫证券以两家PE的平均值35倍的PE估值进行测算，假设2019年归母净利润3.02亿元，得出华兴源创对应的当期估值约为105.6亿元。通过绝对估值DCF法分析，华鑫证券给出的估值约为100.4亿元。用两种方法的平均值进行估值，华兴源创的估值约为102.98亿元。

假设本次发行新股数量为 4010万股，公司发行后总股本为40100万股；根据公司预测市值102.98亿元，得出公司对应股价为25.68元/股，华鑫证券建议询价区间为23.35元/股至28.01元/股之间。

丹阳投资首席投资官康水跃给出的估值也约为105亿元。康水跃表示，华兴源创2019年实现归母净利润3亿元左右，按35倍的市盈率估算的话，市值大约105亿元。

“考虑到科创板的首次‘尝鲜’，如果将来市值低于100亿，则具备短线价值；如果高于130亿，则高估的风险已经显现。”康水跃向21世纪经济报道记者表示。

以华兴源创的105亿元的预估值为分子除以发行后总股本4.01亿股，得到询价中枢26.2元，上下浮动10%，康水跃最终给出的询价区间为23.6元/股至28.8元/股之间。

“外界对于企业最后的发行方案、询价过程、报价机构情况、报价的准确性以及不同机构对报价的影响都十分关注。”一位投行人士表示。

投资人估值要理性

注册制的核心是信息披露。尤其对普通投资者来说，需要通过公开的信息披露了解一家企业的全面情况，包括竞争优势与劣势等。

“注册制下，应该关注企业所在的行业发展空间、企业的基本面和后发优势，这些在招股说明书中会有一定的披露，另外需要去挖掘对比下相关企业，看看其竞争优势和劣势。”北京一家机构人士向记者表示。该机构投资的科创板企业近日也已经提交了注册申请。

该机构人士进一步指出，以华兴创源为例，其公司主营业务为屏幕测试设备，测试设备放量依赖于屏幕技术更迭，目前柔性屏有望引领下一代屏幕技术，但同时也存在屏幕技术更迭不及预期风险。

而华兴源创最大的风险或就来自于对重大客户的依赖性。2016年度、2017年度和2018年度，公司来自前五大客户的销售收入占营业收入的比例分别为78.99%、88.06%和61.57%，主要包括苹果、三星、LG、夏普、京东方、JDI等行业内知名厂商。最大客户苹果的收入占比更是达到了45%。

“在国际风云快速变幻的环境里，能否处理好与三星、LG、京东方、苹果等主要客户的合作关系是其未来业绩能否稳定增长的关键。”康水跃表示。

北京某机构人士也表示，对苹果依赖性太大，业绩受到苹果订单的影响很大，对主要客户的依赖程度过高。与此同时，华兴源创在A股上也有强劲的竞争对手，并不具备唯一稀缺性。华兴源创的竞争优势有限，同时又存在较大风险。

“现在科创板太热了，投资人尤其要承受估值不能跟风。因为科创板刚开板，势头强劲所以就跟风，这肯定是不可取的。”上述机构人士强调。

“科创板第一批企业中，有一些是具有稀缺性的，我们认为估值可以给到更高。如果是主板、创业板上已经有对标企业，竞争很充分的，其实应该更理性些。”该机构人士进一步表示。

注册制下，重大客户依赖、业绩下滑等这些风险不足以成为企业发行上市的拦路虎。但这个时候，投资者更应该提高自身辨别风险的能力，不盲目跟风，理性估值，理性投资。

（编辑：罗诺）

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