招行郑肖莹：违约常态化后，债市如何投资？

“中国债券市场低风险是中国经济高速发展的阶段性产物，不可能长久存在。” 招商银行资产负债管理部副总经理郑肖莹7月20日在21世纪经济报道主办的2019年中国资产管理年会上表示。

郑肖莹表示，如今中国债券市场托管规模已经超过91万亿，成为仅次于美国的全球第二大债券市场，是同期深沪股市市值的1.75倍。随着经济增速逐步放缓，债券市场的违约事件逐步浮出水面。“这种浮出水面是迟早的事，也是必然的事情，这本身就是市场日驱成熟的表现。”她说。

她介绍，自从2014年首支债券违约以来，目前违约的债券数目已经达到300余支，违约规模超过2500亿。违约增多后债券市场信用分层，低评级债券发行困难、交易寡淡。她认为，这本身是投资者对变化后的市场还没有很好适应的自然表现。

她建议，要从这种不适应中走出来，投资者需要自我审视想明白几个问题：

一是自身的能力水平如何，以当前的风险管理能力和风险承受能力，能够承受的最大风险极限在哪？“如果自身的风险管控机制、风险预警机制、风险应急处置机制都很完善，对于潜在风险有足够的预判，即便犯了错也有快速的应对措施，一个鱼目混珠的市场反而是最有机会市场。”她说。

二是自身的风险偏好究竟如何。作为投资者，需要在本机构愿意承担的最大损失范围内开展投资活动。过去市场没有违约，讨论风险偏好的意义不大，因为违约概率接近为零，机构可以敞开来买债券。但违约出现后明确风险偏好就尤为重要，而且前台交易、中台风控以及管理层必须在风险偏好层面达成一致意见。

“风险偏好是底线，这不是某一个人或者某一小部分人的一时之好恶。确定的时候要充分的评估，一旦确定，那就意味着遵守和坚持。”她说。

三是明晰自身定位。她以招商银行举例称，招商银行内部有权限可以开展自营债券投资的机构有三个，资产负债管理部、金融市场部、投资银行部。这三个机构定位截然不同，因此三个机构做出的投资决策和组合完全不一样。

具体而言，资产负债管理部作为全行的司库，是中后台管理部门，资产负债管理部的主要目标是保障全行的流动性安全，通过资产负债的合理配置来获取长期的稳定收益，以及承担一些具有政策性、导向性的业务。因此，司库的投资组合品种中以国债、政策性金融债、地方政府债等高评级优质高流动性资产为主，期限偏中长期，以持有到期类账户为主账户。

金融市场部的定位是盈利性部门，只要在风险部门给定的风险边界之内，就可以最大限度地让交易员按照自身的偏好自由地开展债券买卖的操作。因此，金融市场部的组合往往久期偏短，持有一定规模的交易账户，整个组合中信用投资也占了相当比重。

投资银行部的定位是联动支持部门，以投行业务支持、协助分行提高客户的综合回报水平。因此投行专用组合绝大多数为短期信用类债券，而且全部在交易账户下，短期持有，快速变现。

“在这种不同的清晰分工之下，大家各自做好各自分内的事。”郑肖莹表示，“新的市场环境下，很多机构还在内省、完善自我的过程中，债券投资内部管理过程当中旧的机制有些已不太管用，新的一套还在建立完善之中。”

除此之外，加强市场研究、分析、跟踪，以及建立与投资行为相适配的风险后评价机制也非常重要。郑肖莹表示：“一个过于严苛的风险后评价机制背后代表的实际上是风险偏好的收缩,一个合理的风险后评价机制应该与风险偏好相适配”。

最后，郑肖莹强调，对于机构投资人而言，单一的风险并不可怕，可怕的是机制失灵导致的风险成片爆发。不管外部市场环境如何变化，只有不断完善、优化风险内控机制，方能保行稳致远。

（编辑：周鹏峰）