“2008年全球金融风暴到现在，主要国际经济体杠杆在加高，平均水平从208%加深到234%，中国的杠杆也从154%加深到2018年末的250%左右，处于中间偏高的水位。”7月20日，标普全球企业评级资深董事黄馨慧在《21世纪经济报道》主办的“2019年中国资产管理年会”——债市投资主题论坛上，分享了对于全球和中国企业信用研究的观察。

全球整体信用质量下降，企业杠杆高但违约低

黄馨慧表示，从全球范围看，标普最低投资级BBB在所有投资级当中的占比已经超过50%，而且有25%是从较高的初始评级下调而来。因此，全球整体的信用质量是下滑的。“过去十年，全球货币政策非常宽松的情况，我们对全球公司债的评级中，财务风险评分很高或者极高的企业已经超过60%。有趣的是，全球企业毁约率是下降的趋势，平均在1.1%-1.2%左右。”

黄馨慧指出，在标普评级中受评的中国企业，绝大部分都是杠杆相对比较高的。

中国市场需求下降，投资趋势分化

具体到中国，黄馨慧认为，在经济增长放缓的情况下，不管是零售还是固投都在下滑，这代表整个市场的需求在下降。“我们观察的很重要的指标，也就是工业利润，从去年底开始出现负增长的情况，预计未来12个月，整个利润和现金流跟往年相比可能下滑。”

而说到投资，黄馨慧表示，当前整个投资趋势在分化，而制造业更值得关注。“基建、固投对于中国经济很重要，现在正微速反弹。房地产投资随着销售回暖依然维持着比较高的增长，这对于稳经济也是很大的支撑。但我们比较关注的是制造业投资，因为制造业投资不仅代表着一些庞大的民企营运状况，同时也是一个就业很大的来源。”

值得注意的是，最近几个季度制造业投资开始明显下滑，同时民间固投也在急速下滑。

贸易战或冲击科技与投资

当前，中美贸易摩擦备受关注，但具体会对中国产生那些影响？

黄馨慧认为，贸易对中国GDP成长贡献已经下降，关税本身对中国GDP成长的影响并不大，但贸易摩擦可能会冲击到我国的科技发展和相关投资。

“我们通过对中国上市科技企业研究发现，中国科技虽然在过去十年取得很大成就，特别是人工智能、移动支付等方面领先全球，但一些非常精密的科技产品还是依赖进口。另外就是，科技行业供应链非常复杂，依赖度非常高。贸易摩擦如果让外国公司离开中国的科技供应链，影响会比较大。过去10年来，科技类产品产出增长已经比整体经济产出增长高出两个百分点，近几年的差距高达5个百分点。如果中国要维持高要素生产率，提高整体经济效益，科技产业非常关键。”

鉴于此，黄馨慧表示，如果中国科技升级遇到比较大的阻碍，想要维持比较高的经济增长，就要依赖于加大资本投资。“这种情况下，债务占GDP比重可能会调高到三个百分比，我们认为是比较危险的范围。”

多数行业受评实体的展望整体偏向负面

信用分层和流动性疏导，特别是流动性方面，对中国企业影响非常大。

黄馨慧认为，过去几年小型银行和地方性银行是很多企业主要信贷提供方，如果这些中小型企业流动性或者融资成本增高的他们的放贷积极性别就会下降，这也会影响企业的再融资情况。境外融资方面，中国企业的融资环境大幅度改善，“随着美国十年国债下滑，这些中国企业在境外的融资成本也有很明显的改善。特别提一下今年行业分配，地产方面是表现的特别好，今年到目前为止，上半年已经发了500亿美金的债券，已经接近去年一整年的总量。”

但黄馨慧同时也指出，中国企业海外融资在2020和2021迎来到期高峰，差不多有1000亿美金，与今年相比可能有20%的增长。“这些债务的期限偏短，在我们看来，这么短的债务结构，其实是不健康的。这些中国企业的再融资需求一直都维持的非常高，这也让他们对于整个市场的流动性非常敏感。”

黄馨慧表示，根据标普的判断，2019年的企业毁约率相对去年会略有上升，“我们预计今年将上升到0.8%到1%之间，可能略低于国际平均水平，但也越来越接近了。”

黄馨慧最后坦言，从2018年第二季度开始，标普对中国受评企业整体的评级动作是偏负面，这种情况一直维持到今年二季度。“可能大概10%左右的受评公司都在负面展望，负面展望对于标普而言大概有30%概率下调评级。”但她同时也表示，中国企业评级展望偏负面是暂时的，与上个周期相比相对较好。