怎么看最新的企业利润数据?

郭磊宏观茶座 郭磊
2019-11-28 16:34

摘要

第一,10月工业企业利润增速为-9.9%,由于同期工业增加值和PPI均有回落,所以这一数据并不意外。

第二,从细分行业的角度来看,营收和利润同时改善的行业并不多,主要有汽车、酒类饮料、电子通讯等八个领域。

第三,整体偏弱的数据中,结构亮色是 “新经济”部分利润增速快于整体,且增速加快。

第四,私营企业经营状况相对改善,国有企业偏弱,这一分化应部分和行业分布有关,部分和融资条件的边际变化有关。

第五,资产负债率小幅向下,负债增速回落速率明显快于资产增速,这与同期社融数据超预期回落相互印证。

第六,库存增速继续下移至0.4%,进一步靠近经验底部。从11月工业品价格环比特征看,10月有较大概率是PPI底,那么年底前后会确认库存底部。我们可以从原油、螺纹钢与企业利润的同步变化回顾这轮库存周期及企业盈利周期(图)。

第七,预计后续企业利润会分两阶段变化:第一阶段是年底前,伴随PPI收窄而降幅收窄;第二阶段是明年初专项债落地后,基建修复和制造业补库存推动企业利润进一步修复。

正文

10月工业企业利润增速为-9.9%,由于同期工业增加值和PPI均有回落,所以这一数据并不意外。

10月工业企业利润增速为-9.9%,低于上月的-5.3%。

本月营业收入利润率累计值为5.85%,较上月的5.91%略有下降,但变化不大。利润下行主要还是源于量价。10月工业增加值同比4.7%,低于上月的5.8%(同期营业收入累计增速由4.5%降为4.2%);PPI为-1.6%,低于上月的-1.2%。

从细分行业的角度来看,营收和利润同时改善的行业并不多,主要有汽车、酒类饮料、电子通讯等八个领域。

营业收入与利润总额同时改善的行业主要有有色采矿、黑色采矿、橡胶塑料、汽车制造、木材加工、造纸印刷、酒类饮料、电子通信等。其中汽车制造业利润同比下降14.7%,降幅比1-9月份收窄1.9个百分点,与同期产量数据(10月产量同比由上月的-6.9%收窄至-2.1%)匹配。

除此之外,仅利润改善的行业主要有化纤制造、石油加工、电力供应等。仅营业收入改善的行业还包括通用和专用设备、医药,家具和烟草制造等。

经营状况改善的产业链比较分散,大致反映在汽车产业链、竣工产业链、电子产业链等。

整体偏弱的数据中,结构亮色是 “新经济”部分利润增速快于整体,且增速加快。

据统计局数据,1-10月高技术制造业、战略性新兴产业和装备制造业利润同比分别增长7.5%、5.3%和2.0%,增速比1-9月份分别加快1.2、0.7和1.1个百分点。

2018年中国“三新”经济增加值GDP占比已达16.1%,新经济部分快于整体意味着它对于经济的贡献仍在上升之中,这个就对应着经济“转型”。转型不是一个时点过程,而是一个缓步但一直在发生的过程。

私营企业经营状况相对改善,国有企业偏弱,这一分化应部分和行业分布有关,部分和融资条件的边际变化有关。

1-10月国有企业利润增速由-9.6%下降到-12.1%,与此同时私营企业盈利仍然维持5.3%的正增长(上期为5.4%)。如果从营业收入利润率来看,2018Q2以来私营企业利润率持续高于国有企业,特别是今年下半年以来这一分化显著加剧。

我们理解这一则可能和行业分布有关,国企比较集中的部分供给侧改革相关行业利润率走薄;二则和融资条件的边际变化有关,政策不断在强调改善民营企业融资环境,去年同期民企又处在相对较差的状况之下。

资产负债率小幅向下,负债增速回落速率明显快于资产增速,这与同期社融数据超预期回落相互印证。

代表微观杠杆率的工业企业资产负债率为56.8%,小幅低于9月的56.9%。同时负债总额增速由5.4%回落到4.9%。企业部门杠杆状况与社会融资规模扩张高度相关,预计随着稳增长政策持续推出与制造业投资见底,企业杠杆将重回扩张区间。

库存增速继续下移至0.4%,进一步靠近经验底部。从11月工业品价格环比特征看,10月有较大概率是PPI底,那么年底前后会确认库存底部。我们可以从原油、螺纹钢与企业利润的同步变化回顾这轮库存周期及企业盈利周期(图5、图6)。

产成品库存同比0.4%,低于上月的1.0%,进一步靠近经验底部(2006年那轮是-1.9%,2009年那轮是-0.8%)。

原油价格11月环比和同比较10月反弹明显;南华工业品指数亦类似趋势,10月同比为0.3%,11月同比为7.3%;螺纹钢价格11月也有一轮较为明显的回升,我们判断10月的-1.6%有较大概率是本轮PPI的底部区域。

库存底一般略滞后于PPI底,我们估计年底会确认库存底部。在《怎样理解这轮库存周期与产能周期》中我们指出,目前一些比较重要的行业比如汽车、化工、通用设备、电气机械、电子通信等库存都处于底部区域。从上市公司三季报来看,部分细分行业(多处基建产业链、竣工产业链、电子产业链)已进入主动补库存阶段。

我们可以从原油、螺纹钢与企业利润的同步变化回顾这轮库存周期和企业盈利周期(图)。

预计后续企业利润会分两阶段变化:第一阶段是年底前,伴随PPI收窄而降幅收窄;第二阶段是明年初专项债落地后,基建修复和制造业补库存推动企业利润进一步修复。

我们估计11-12月工业增加值会企稳且小幅回升;而PPI降幅较10月收窄。这意味着11-12月企业利润有较大概率降幅收窄。

明年初专项债落地后,基建将进一步修复;基建扩张、汽车产业链修复和竣工回升将带动制造业库存有一轮回补(《基建修复与2020年经济线索》),这将对应企业利润的进一步修复。

风险提示:经济下行超预期;工业生产超预期

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郭磊

宏观分析师

广发证券首席宏观分析师