来 源丨21世纪经济报道、21资管+（ID：amcfeed）
记 者丨辛继召编辑丨马春园
“结构化发行叫停，低等级债发行会比较麻烦。”12月13日，一位固收业内人士表示。
12月13日，上交所发布《关于规范公司债券发行有关事项的通知》。《通知》要求，发行人不得在发行环节直接或者间接认购自己发行的债券。
上交所《通知》中表示，债券发行的利率或者价格应当以询价、协议定价等方式确定，发行人不得操纵发行定价、暗箱操作，不得以代持、信托等方式谋取不正当利益或向其他相关利益主体输送利益，不得直接或通过其他利益相关方向参与认购的投资者提供财务资助，不得有其他违反公平竞争、破坏市场秩序等行为。
债券“结构化发行”大约开始于2017年下半年，随着金融去杠杆，一些民企、地方融资平台等低评级信用债发行困难，于是采用这种灰色操作手法，以使债券发行成功。不过，2019年以来，在部分城商行风险事件引发流动性分层过程中，结构化发行的弊端暴露。
“投资者担心结构化融资受阻后城投主体的债券融资会受到影响。事实上，这只会在一定程度上影响债券市场支持城投主体能力，可以称之为‘市场不给力’。”12月13日，光大证券固定收益首席分析师张旭告诉21世纪经济报道记者。
他说，2013年银行间市场“钱荒”时市场明显更“不给力”，当时并没有城投债出现违约。与2013年相比，当前的情况要好得多，因此城投主体所面临的压力也小得多。对于城投主体而言，影响大的并不是“市场不给力”，而是“政策不给力”。例如，2017年一季度到2018年三季度这段时间内，有关隐性债务治理的政策力度较大，因此城投主体感到了压力，也导致了城投债收益率的上行。
今年7月，央行金融市场司副司长邹澜表示，“据我们目前掌握的情况，结构化发债在整个债券发行市场中占比相当小，风险整体可控。”结构化发债实际上已存在一段时间，央行一直在关注跟踪、调研分析。
邹澜彼时表示，回购违约发生之后，相关监管部门做了一些协调工作，目前这些违约情况也都在平缓化解过程中。“结构化发债提醒我们，实际上债券一级市场、二级市场是联动的。”
上交所要求，发行人的董事、监事、高级管理人员、持股比例超过5%的股东及其他关联方参与相关债券认购，属于应披露的重大事项，发行人应当在发行结果公告中就相关认购情况进行披露。主承销商在发行结束后应当对本通知第一条及第二条中涉及事项进行充分核查，并在承销总结报告中发表核查意见。承销机构及其关联方参与认购其所承销债券的，应当报价公允、程序合规，并在发行业务与投资交易业务之间设立防火墙，实现业务流程和人员设置的有效分离。
张旭认为，目前的政策基调更加强调“加大逆周期调节力度”。例如，今年6月初中共中央办公厅、国务院办公厅联合发布《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，要求“鼓励依法依规市场化融资，增加有效投资，促进宏观经济良性循环，提升经济社会发展质量和可持续性。”事实上，2020年基建补短板的内在需求较大，城投债券将承担更为重要的融资职能，因此政策会对城投债券融资较为友好。在政策的引导之下，2020年城投债的违约风险依然可控。
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