文/华创证券首席宏观分析师：张瑜
核心观点
生产与需求：节前整体供需双弱，地产成交偏好
需求端，观察地产、汽车与土地的成交。或受春节影响，30大中城市地产成交明显上行（去年2月成交状况也不错），截止至1月18日，当月30大中城市成交面积同比16.97%。12月同比仅-3.74%。汽车成交偏弱，截止至1月12日，当月累计同比为-13%，略好于去年12月前15天的-13.8%。土地成交下行，截止至1月12日，100大中城市住宅类用地土地供应面积累计同比 -48%。
生产端，重点观察六大发电集团日均耗煤、汽车批发量、粗钢产量旬度数据。本周临近春节，生产端各项指标都偏弱，截止至1月19日，本月日均耗煤同比为 -8.1%。去年11月和12月分别为17%、5.82%。汽车批发端，12月累计同比转正，截止1月12日，本月累计同比略微走弱至-3.0%。粗钢旬度数据本月尚未更新。钢价近乎冻结，水泥价格转弱，螺纹钢进入累库模式。
通胀与流动性：猪价上涨温和，流动性保持充裕
临近春节，多项食品价格上涨，其中猪价温和上行，蔬菜价格快速冲高。截至周五，猪肉平均批发价报46.9元/kg，相比一周前价格下跌1.96%，周环比涨幅较上周有所收窄（前值3.07%）。菜篮子产品价格200指数收于132.85，环比快速上涨2.15%。
本周央行多次开展公开市场操作投放资金，市场流动性保持充裕。1月15日，央行新作MLF3000亿，开展14D逆回购1000亿，但中标利率均与上次持平。周五，DR007收于2.6338%，DR001收于2.5190%，较上周五分别上行26bp、75bps，但仍保持在合意区间。1月上旬隔夜利率长期低于2%。但1月14日伴随前期逆回购连续到期，隔夜利率跳升至2.67%。央行于15日开始增加净投放，保证了春节跨年期间流动性合理充裕。
地方债发行：1月专项债发行进度较快，一般债初露端倪
截至1月17日，各地已披露一季度专项债发行计划规模达7869亿，均为新增债券。其中1月已发行专项债规模达6499亿，1月计划发行专项债规模已达7216亿。此外，1月已发行一般债规模达367亿，1月计划发行一般债规模达708亿（均为新增债券）。
专项债发行，南方省份偏高。截至1月17日,累计发行超过500亿的地区有广东(1395亿)、山东(796亿)、福建(586亿)、江西(527亿)、河南(519亿)与四川(507亿)。此外，用途上投向基建比例较高。
海外与汇率:出口趋势向好，人民币显著升值
大宗商品价格继续企稳，CRB指数自2019年12月起开始收窄降幅，上周降幅继续收窄，综合指数与工业原料同比增速分别为-0.67%、-2.77%。运价指数呈回升趋势，BDI指数上周呈现触底回升的迹象（同比增速-30.42%）、中国出口集装箱运价指数同比增速继续回升至2.34%（综合指数）。
上周中美贸易谈判签署第一阶段协议，人民币显著升值。上周美元兑人民币从6.929一路下行至6.8585，上周逆周期因子估算值基本处于±60以内，考虑到模型本身的误差，上周逆周期因子对人民币中间价走势基本无影响。
风险提示：地产投资增速下行；基建投资增速不及预期
报告目录
报告正文
一
需求：地产成交上行，土地与汽车成交偏弱需求端，观察地产、汽车与土地的成交。或受春节影响，30大中城市地产成交明显上行（去年2月成交状况也不错），截止至1月18日，当月30大中城市成交面积同比16.97%。12月同比仅-3.74%。汽车成交偏弱，截止至1月12日，当月累计同比为-13%，略好于去年12月前15天的-13.8%。土地成交大幅下行，截止至1月12日，本月100大中城市住宅类用地土地供应面积累计同比 -48%。
二
生产：节前生产走弱
生产端，重点观察六大发电集团日均耗煤、汽车批发量、粗钢产量旬度数据。本周临近春节，生产端各项指标都偏弱，截止至1月19日，本月日均耗煤同比为 -8.1%。去年11月和12月分别为17%、5.82%。汽车批发端，12月累计同比转正。截止1月12日，本月累计同比略微走弱至-3.0%。粗钢旬度数据本月尚未更新。钢价近乎冻结，水泥价格转弱，螺纹钢进入累库模式。
三
通胀：猪价温和上涨，蔬菜价格快速冲高
临近春节，多项食品价格上涨，其中猪价温和上行，蔬菜价格快速冲高。截至周五，猪肉平均批发价报46.9元/kg，相比一周前价格下跌1.96%，周环比涨幅较上周有所收窄（前值3.07%）。当前1月猪价均值为46元/kg，相比12月均值上涨5.84%。其他食品项看，28种重点监测蔬菜收于5.07元/kg，相比上周五快速上涨5.2%，水果批发价亦环比上涨1.96%，惟独鸡蛋批发价收于8.92元/kg，环比上周五下跌3.15%。菜篮子产品价格200指数收于132.85，环比快速上涨2.15%。
四
流动性：隔夜利率再破1%，国债利率下行
本周央行多次开展公开市场操作投放资金，市场流动性保持充裕。1月15日，央行新作MLF3000亿，开展14D逆回购1000亿，但中标利率均与上次持平。周五，DR007收于2.6338%，DR001收于2.5190%，较上周五分别上行26bp、75bps，但仍保持在合意区间。1年期、5年期、10年期国债收益率分别报2.2618%、2.8697%、3.0832%，较上周分别变化-1.26bps、+0.54bps、0.13bps。1月上旬隔夜利率长期低于2%。但1月14日伴随前期逆回购连续到期，隔夜利率跳升至2.67%。央行于15日开始增加净投放，保证了春节跨年期间流动性合理充裕，对债市形成了较为有利的条件，使得债市无视金融数据、经济数据向好的利空因素，市场关注点进一步转向节后1月开年经济数据的表现。
五
地方债：1月专项债发行进度较快
截至1月17日，各地已披露一季度专项债发行计划规模达7869亿，均为新增债券。其中1月已发行专项债规模达6499亿，1月计划发行专项债规模已达7216亿，均已大幅超越去年1月新增专项债1412亿。此外，1月已发行一般债规模达367亿，1月计划发行一般债规模达708亿（均为新增债券），低于2019年1月新增一般债2276亿。1月份地方政府债券整体发债规模为历史最大，节奏也为历史最快。从地区分布看，地理位置偏南地区发行规模较大。将计划单列市纳入统计，截至1月17日,累计发行超过500亿的地区有广东(1395亿)、山东(796亿)、福建(586亿)、江西(527亿)、河南(519亿)与四川(507亿)。从期限分布看，整体发行期限明显拉长。已发行专项债加权平均发行期限达到13.48年，较2019年1-11月累计的8.9年明显拉长。其中79%发行期限在10年及以上，10年期占比最高，达35%。从资金投向看，基建占比较高。已发行专项债暂无投向土储棚改，78%投向与基建直接相关的基础设施、园区建设、生态环保等领域。
六
出口：大宗及运价指数向好，出口改善趋势显现
大宗商品价格继续企稳，CRB指数自2019年12月起开始收窄降幅，上周降幅继续收窄，综合指数与工业原料同比增速分别为-0.67%、-2.77%。运价指数呈回升趋势，BDI指数上周呈现触底回升的迹象（同比增速-30.42%）、中国出口集装箱运价指数同比增速继续回升至2.34%（综合指数），而上海进口干散货运价指数呈现震荡趋势，截止1月18日当周同比增速5.28%。大宗商品价格与运价指数显示出口需求已现逐步回暖的走势。同时上周欧洲汽车行业协会数据显示欧盟汽车销量已连续4个月回升，中国与欧洲汽车产业链共振修复带动全球贸易回暖的趋势逐步显现。
七
汇率：中美协议签署，人民币升值动能较强
中美贸易谈判签署第一阶段协议，人民币升值动能较强，上周逆周期因子估算值基本处于±60以内。1月15日中美第一阶段经贸协议于白宫正式签署，协议内容包括了中国将在2020-2021年增加对美共2000亿美元进口额、避免汇率竞争性贬值、加快中国金融市场对外开放等。在乐观情绪的带动下，叠加年初结汇需求较高，人民币汇率周内显著升值，且模型估算的逆周期因子基本处于±60以内，考虑到模型本身的误差，上周逆周期因子对人民币中间价走势基本无影响。
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（编辑：毕凤至）