8月26日，深圳市六届人大常委会第四十四次会议表决通过《深圳经济特区科技创新条例》等7项创新性重要法规。条例变通《公司法》要求，允许在深圳注册的企业设置“同股不同权”等特殊股权结构，并允许该类公司在深交所上市交易。
笔者认为，这一举措有利于激励科技创新公司和科技人员到深圳创业，有利于吸引全球创新人才和资源到深圳发展，有利于提高资本支持科技创新的积极性，有利于企业在扩大融资渠道的同时稳定发展，有利于创业板注册制改革和A股市场总体改革进程的进一步推进，有利于新经济成分和科技创新企业更为高效、便利、快捷地获得资本支持。相信会有更多采用“同股不同权”等特殊股权结构的公司成为优质的上市资源储备，鼓励科技创新企业加大创新力度、激发创新活力，在A股市场上市，使得真正具有内在价值和发展潜力的上市公司在资源的获得上赢得优势，也能让金融部门和资本市场更好地服务实体经济和创新创业。
从制度上、法律上和实践上支持科技创新
8月24日在中南海召开的经济社会领域专家座谈会强调，要以科技创新催生新发展动能。新经济成分和科技创新型企业代表了新发展动能的来源、产业链价值链贸易链升级的发展方向和经济的未来增量。科技创新型企业成为推动经济中高速增长、迈向中高端水平的重要引擎之一。在笔者看来，科技创新型企业的大量涌现，对原创性新兴产业的培育、传统产业的颠覆式变革和区域经济的创新发展都具有重要意义。而深圳在股权设置中突破上位法作出的重大创新规定，是在制度上、法律上和实践上对科技创新的最佳支持。
同股不同权结构（双重股权股份结构）的公司，在普通股份之外设置拥有大于普通股份表决权数量的特别表决权股份，创始人和管理层通常持有一股多票的股份类别，而发行给一般投资者的是一股一票的股份类别，有利于创始人和管理层以较小的持股比例继续对公司享有控制权。
最新一轮“同股不同权”公司的上市热潮主要受科技创新公司推动。科技及创新产业公司的收入及投资期结构与传统公司不同，对资金有强烈的需求，投资风险和发展潜力均较高，早期经营的收入会极不稳定，但长期增长潜力巨大。这些公司的创新科技发展在很大程度上依靠创始人的个人远见和个人魄力。因此，新经济创新产业公司首次公开招股时，大多选择采用同股不同权的结构，以便在募资发展业务的同时，创始人能继续保持对公司的控制，按自己的战略规划和意愿管理和发展公司业务，推动创始人持续对公司投入创新能力和人力资源，避免恶意收购威胁、避免初创期公司在决策上受到机构投资者的短期利益和短视行为影响，帮助公司实现长远价值，等等。
笔者认为，接受同股不同权结构的上市制度，比较符合切合科技及创新产业公司的需要。目前，纽约、伦敦、香港、新加坡及东京等主要境外证券市场，均接受同股不同权结构的上市。资料显示，近年来在美国所有IPO活动中，科技公司约占35%，而同股不同权结构的公司在科技公司IPO中的占比约为35%-45%。
以香港为例：不断改革，促进发展
2018年4月，港交所推出上市制度改革，在《主板上市规则》中新增三个章节，首次允许无收入的生物科技公司及采用个人同股不同权的新经济公司来港初次上市或第二上市。2018年7月9日，首家个人同股不同权结构的公司小米成功上市，其后吸引美团、阿里巴巴等公司陆续在港上市。允许更多新经济公司——包括采用个人同股不同权结构的新经济公司——到港上市，推高了港股的增长潜力与估值水平，提升了港股的交易量与多样性。自上市新规实施以来：
——超过80家新经济公司已在香港上市，共募集超过3000亿港元，占同期香港整个新股市场总融资额的一半以上。新经济公司对港股市场平均每日成交金额的贡献不断增长，从2017年起新上市的新经济公司对港股日成交额的贡献，从2017年的4.1%增长至2019年的15.4%。
——受惠于恒生指数的优化、港交所上市新规以及越来越多新经济公司在港上市，新经济公司在香港市场的市值占比在过去2年内已经由23%上升至30%；我们预计这一比例有望在未来5年间进一步上升到35%甚至更高。
——今年为止，以科技创新公司为主的在港新上市公司和的中概股的陆续第二上市，给港股一级市场的表现提供支持，让港交所IPO筹资总额保持在六年来继续位列全球交易所前三名。与此同时，市场的增长潜力与估值水平、交易量与多样性进一步提升。以阿里巴巴为例，其上市当日在港融资额仅占港股总市值的0.3%，但其交易量在最近90天内却占港股市场总交易量的3%-4%之多。
将这一制度扩大至“企业版”，即拥有特殊投票权的股东范围从个人扩大至企业或法团实体。是下一步的改革方向。港交所在2020年初展开相关咨询，希望拓宽现有《上市规则》第8A章的范围，以容许法团实体在满足额外条件及投资者保障措施的前提下享有不同投票权的建议。目前不少内地大型新经济公司旗下均有涉及不同领域的投资，其孵化多年的第二代新经济公司以及营商生态圈逐渐成型。能否在将独角兽公司顺利分拆上市的同时仍然保有对这些公司的控制权，成为内地新经济巨头选择上市地的重要考虑因素之一。
数据显示，2010年至2019年11月间在美国上市的91家内地同股不同权架构公司中，42%的公司的法团股东具有不同投票权。根据2019年11月的数据，目前中国内地前50大非上市独角兽公司中，有发展成熟的上市公司作为非基金法团股东以拥有不同投票权的佔了42家。根据最新一轮集资活动所得的估值，这42家独角兽公司的合计市值共5,400亿美元（约4.2万亿港元，相当于香港股市市值12%）。
可以说，为了促进创新业务发展、拓展市场的投资选择，必须努力开放个人版同股不同权结构公司上市，并进一步扩展为允许公司版同股不同权结构公司上市。反过来说，如果改革步伐停滞不前，不通过进一步改革以接受法团身份的不同投票权受益人，那么很有可能将这些机会拱手相让、不进则退，让这些未上市独角兽公司最终选择在美国市场上市。
应平衡市场、公司和投资者的关系
当然，“同股不同权”等特殊股权结构公司在上市方面，还有不少具体的细节问题需要考虑和解决。允许同股不同权公司上市，关键是如何平衡证券市场竞争力和吸引力、上市公司基本面和内部管治以及投资者权益保护三者之间的关系。
事实上，国际经验和历史数据表明，如果上市制度已经针对同股不同权结构公司设立适当的投资者保障措施，投资者可以享有更为丰富的投资选择和保障权益之间取得平衡。同股不同权结构公司在加强内部治理和投资者保护后，同样有利于公司的股价表现和经营表现，长远来看有助于创造公司价值：
——在MSCI的股票指数成份股中，具有同股不同权结构的创新产业公司，其长期股价回报跑赢其他成份股。
——数据显示，美国同股不同权结构公司的收入增长及盈利能力优于不采用同股不同权结构的竞争对手。美国同股不同权结构公司在销售、资产及收入方面的增长均比规模相近的同行业竞争对手要高。值得注意的是，同股不同权结构公司在宣布进行双重股权资本重整后四年内的营运收益上升了72%，而竞争对手则只上升了50%。盈利能力方面，同股不同权结构与竞争对手的资产回报率并无差异，但资本重整后同股不同权结构公司的股本回报较高。
——在采用同股不同权结构的创新产业公司，具有远见的创始人，比较不容易受到关注短期利益、采取短期行为、注重短期股价表现、作出不当业务决定的外部股东的影响，愿意承担风险、自主投资高风险项目以创造长远价值。这是因为投资者大多缺乏对创新产业的专业知识，创始人则一般具有较丰富的相关知识或独到的远见去创造长期优厚回报，并与投资者按比例分享这些回报。
加强创新要素保障供给和配套支持、打造创新体系、推动新旧动能转换和培育壮大新动能，坚定不移促进高质量发展，是各地推进今年经济工作的重要路径。这与精准支持和加快孵化科技领军型企业、专精特新企业、高成长性企业、创新型小微企业是一致的；和培育壮大战略性新兴产业和重点产业集群、加快先进制造业发展、推动先进制造业和现代服务业深度融合、持续提升产业基础能力和产业链现代化水平也是一致的。
资本市场应进一步发挥积极作用，用包容性的制度设计破题，释放改革红利，认真解决科技创新型企业轻资产、高投入等属性与我国目前仍以间接融资方式为主、证券市场资本支持仍有痛点堵点难点之间的矛盾。深圳的最新举措，可以说为各级政府助力科技创新，开了个好头。
（作者为华兴证券首席经济学家兼首席策略分析师）
(作者：庞溟 编辑：李靖云）