监管何以再三强调债市规则？市场担忧结构化发行风险暴露

此轮信用债风波中，监管表现十分积极，针对永煤能源违约事件，交易商协会连续两天通告中介机构存在违规行为。同时发布文件剑指债券结构化发行。

11月19日，交易商协会再度发布公告称， 近日，交易商协会在对永城煤电控股集团有限公司开展自律调查和对多家中介机构进行约谈过程中，发现兴业银行股份有限公司、中国光大银行股份有限公司和中原银行股份有限公司等主承销商，以及中诚信国际信用评级有限责任公司、希格玛会计师事务所（特殊普通合伙）存在涉嫌违反银行间债券市场自律管理规则的行为。依据《银行间债券市场自律处分规则》等有关规定，交易商协会将对相关中介机构启动自律调查。

此前一日，交易商协会公告称，发现海通证券及其相关子公司涉嫌为发行人违规发行债券提供帮助，以及涉嫌操纵市场等违规行为，涉及银行间债券市场非金融企业债务融资工具和交易所市场公司债券。 

对于中介机构的具体违规情形，协会并未做披露。多位市场人士对记者表示，此番协会对中介机构的关注重点或在于结构化发行现象。

同在18日，交易商协会还发布了《关于进一步加强债务融资工具发行业务规范有关事项的通知》（下称“通知”），明确要求，严禁发行人“自融”，发行人不得直接认购，或者实际由发行人出资，但通过关联机构、资管产品等方式间接认购自己发行的债务融资工具，认购资产支持票据及其他符合法律法规、自律规则规定的情况除外。

债券结构化发行现象再度被置于市场焦点。 一位债券投资机构人士对记者表示，事实上，结构化发行在债券市场是非常普遍的行为，一些难以发行的资质较差的城投债、产业债往往会采用这一方式。结构化发行的核心是加杠杆，发行人通过如资管计划的架构，以加杠杆的方式实现债券的成功发行。

“从监管审核流程上，是很难发现的，因为监管主要是针对诸如财务情况等发行的条件和流程进行审核，市场上几千只信用债，很难穿透监控到背后的实际持有人。”上述人士对记者表示。

但这种行为确实扰乱了市场秩序，信用债市场是基于信用的，机构投资者基于市场信息和信用去购买债券，而通过非常规的操作使得原本发不出去的债实现成功发行，事实上就是对市场、对投资者的某种信息误导，让人误以为发行人是有资质的。

另一位债券行业人士对记者指出，在此之前，结构化发行更为普遍，但是2019年经历包商银行事件之后少了很多，由于信用分层，低资质主体很难从市场上借到资金加杠杆操作。

一位银行资管人士也对记者表示担忧，他指出，据其所知，行业内有不少公募基金专户和私募作为结构化发行的通道，杠杆放得很大，如果此次市场持续发酵，或许存在暴雷的危险。

在此次永煤能源违约事件中，协会再三通告中介机构的责任，据业内人士对记者解释，相比此前的债券违约，这一轮以3A国企为代表的违约行为，多在投资者意料之外，“原来由于发行人本身经营等情况确实存在问题，叠加市场环境，大家对违约有所预期，但这次事件违约前不久，发行人还在路演，结果违约大家都很意外，而且还涉及到逃废债的话题，因此很打击市场信用。”

可能正因为如此，监管也认为有必要与市场加强沟通，建立信心。“通知”强调，相关关联方应按照法律法规、公司章程及内部制度文件履行关联交易相关内部或外部决策程序（如有），并确保相关债务融资工具认购行为独立客观公允、程序依法合规，不得接受发行人任何委托或指令从事操纵发行价格、不正当利益输送或破坏市场秩序等行为。 

17日，国家发展改革委新闻发言人孟玮在新闻发布会上表示，高度重视企业债券风险防范工作，应对债务风险以及违约处置方面，将重点在三个方面加大工作力度。一是加强监管，二是强化协同，三是抓早抓小。

（作者：方海平 编辑：曾芳）