南财对话｜独家专访纽交所首代杨旭：今年中概股募资占比10%-12%，期待中企赴美“直接上市”

随着阿里巴巴、京东、网易等多只明星股奔赴港股二次上市，新一轮中概股回归潮引发各界关注。但与此同时，今年仍有大批中国公司赴美上市，成为美股市场一股不容忽视的力量。

据统计，今年以来已有约26家中国公司赴美上市，融集资金约120亿美元，其中最早上市的前5家公司融资金额占比约75%，显示出投资者对于超级独角兽的热烈追捧。

华尔街投资者现在如何看待中概股？赴美上市能为中概股带来什么？中概股在美股市场前景如何？近日，纽约证券交易所中国区首席代表杨旭做客《南财对话》节目，就这些问题进行了一一解答。

2020年中概股表现强劲

《南财对话》：今年以来，阿里巴巴、⽹易、京东等中概股都选择在港交所⼆次上市，你认为这主要受哪些因素影响？

杨旭：首先二次上市不是一个退市再上市的过程，是一个已上市的公司，在上市多年以后在香港二次挂牌。所以在这个过程当中，我觉得对于中国企业来说是非常好的一个现象，为他们登陆资本市场获得流动性提供了多一层的选择，所以我觉得对于中国企业来说是一个好的事情。 

其次，随着整个亚洲地区金融中心的发展，香港的市场也越来越具备流动性，通过改革能够吸收和接纳这一系列非常优秀的新经济的企业。因为港交所的一些政策改革以及本身的金融资本市场的发展，包括还有很多的亚洲投资人可能在美股交易时间受限，因此通过在港股上市也是给这些投资人提供一个投资的机会。各种原因相结合就促成了很多科技型公司选择在香港二次上市。

《南财对话》：那么今年中概股赴美上市的情况如何？哪些领域的企业居多？ 

杨旭：中概股赴美上市整体情况是有一个分水岭。上半年由于受疫情的影响，可能相对来说速度有所减缓，但是从下半年开始基本上是进入了一个非常热闹的状态。 

8月贝壳在纽交所上市，通过资本市场募集了24亿美元，当时上市的时候是全球范围内最大的IPO。此后，小鹏汽车也于8月底在纽交所上市，成为所有新能源汽车品牌中在美股上市融资金额最大的一起IPO。这也是非常神奇的，因为在过往的美股IPO市场上，很难在8月底这样的时间看到公司上市，因为投资人都在休假。最近我们看到陆金所成功上市，这是金融科技领域全球范围内最大的金融科技股上市，这个纪录不仅仅是在中概股范围之内，也是全球范围内的美股纪录。

数据显示，今年到目前为止，大概有26家公司赴美上市，可能年底之前还有几家上市。与去年相比，企业数量基本持平，但是从公司的融资金额来说，今年至今共融集了约120亿美元，大约是去年的4倍，2019年全年融资金额为40亿美元，是去年的三倍。因此，今年的中概股市场是非常强劲。

此外，从平均的融资规模来看，今年大概是约4亿6000万美元，去年约为1亿3000万美元，所以整体的个股融资规模也有了一个很明显的提升。 

头部效应也非常明显。越来越多大的超级独角兽赴美上市，可以看到前5家上市公司的总募资金额可以占到今年整个中概股赴美上市的将近75%，所以强者恒强，投资者对于这些超级独角兽的追捧非常明显。不仅仅跟去年相比，跟2014年阿里巴巴上市以来相比，其实今年是中概股赴美上市募集资金最高的一年。今年的募集不管是从数量上，还是从金额上，基本上中概股占据整个美股市场10%到12%的份额，可以说有非常重要的一席之地。 

《南财对话》：正如你所说，今年中概股赴美上市表现得非常好，那么赴美上市对中概股来说有哪些获利的地方？

杨旭：今年真的是中概股赴美上市表现特别强劲的一年，中国公司在全球资本市场上募集了超过120亿美金。很显然可以看到的是，赴美上市对中概股有四大积极意义。第一，为企业带来了更多资金。它为我们中国的这些领先企业提供了进一步推动发展、进一步去招募优秀人才的资金储备，还可以在未来募集资金以后增加研发、科技的投入。

第二，资金的背后不仅仅是IPO这一次去募集的资金，还有更多的、更流动的未来的融资方式，如可转债、增发等。这背后的核心原因是美股资本市场拥有非常充沛的资金和流动性。截至目前，美股仍然是全球资本市场上资本化率最高、资金池子最深的股票市场。此外，美股市场专业的机构投资人居多。今年大多数赴美上市的中概股的超额认购倍数是非常强劲的，因为投资人是非常喜欢和追捧中概股的。在这个过程中，中国企业就有这个机会可以去挑选它们的投资人，也能够建立一个非常好的投资人的基础，这对于公司来说长期可以获得一个更稳定的资金支持。 

第三，一个相对更加可持续的、更为准确的估值体系。这也是非常重要的，因为从一家私人企业成为一家公众企业，最重要的就是如何给企业进行一个合理的定价。合理不是说定价高，而是可持续性。上市不是一锤子的买卖，更重要的是获得一个公开市场融资的途径。 

第四，一个更高要求的企业监管治理的准则。因为一家公司从私人到公有，虽然有了更多的披露需求和监管的责任，但是从另外一个角度上来说，这些企业监管的架构是非常先进的，是基于这么多年来在资本市场上总结出来的。我们认为一家建立百年基业的企业应该去遵守这样一个管理模式。在上市以后，从自发变成一个必须的管理要求，可以帮助企业迅速提升它的管理和治理结构。

《南财对话》：目前华尔街的投资者是怎么看待中概股？

杨旭：在中概股赴美上市的整体情况中，大多数的项目一般来说都获得10倍到20倍的超额认购，甚至有项目在提前一天关闭的情况下，也获得逾超30倍的超额认购。这个反映了全球最顶尖的这些投资人对于中国企业的一个看好和支持。以前可能是买方市场，今年我们是一个绝对强势的卖方市场，中国企业有机会去挑选这个市场上最懂企业、最愿意长期支持企业的机构投资人。 

《南财对话》：当他们挑选一只中概股的时候，最关心的是哪些问题？

杨旭：首先，基于整个中国的高速发展，他们还是会注重企业的成长性。全球的投资人从中国企业身上最希望得到的是获取一个更高的成长性。 

其次，越来越多的投资人会看重的是通往盈利的道路是否清晰。过往因为整个科技领域发展得非常快，很多时候企业即使亏损上市也获得很多投资人的青睐，但是随着去年一些典型性的超级独角兽，在上市之前可能遇到的一个估值冲击，或者是估值折损，使得越来越多的投资者看中企业的盈利性，因为这是一个可持续发展的重要指标。 

《南财对话》：其实现在能够上市的地点很多。在你看来，一家中国企业应该如何去选择上市地？需要考虑哪些因素？

杨旭：对于中国公司来说，现在有越来越多的选择，如美股、港股、A股、科创板、创业板等。企业选择上市地点的时候，一定是一个由内自发的、由企业本身的情况决定的最终的综合考虑的结果。

共有五点因素可以考虑。第一，资金池。对于公司的体量来说，美股、港股和A股的资金储备是否能够支持公司后续的融资需求。

第二，流动性。流动性其实是非常重要的，充足的流动性可以帮助公司更为准确地定价，减少公司股票交易的波动，并且在后续长期为公司再融资提供便利，不停地通过资本市场的融资来促进企业的发展。 

第三，整个投资人的构成，即机构、投资人、散户的投资比例。现在港股的专业投资人的比例正在上升，不过美股专业投资人的比例相对来说目前仍然是全球最高的。也就是说要找到什么类型的投资人是非常重要的。 

第四，整个估值体系是否能够更为灵活地去接受更多的估值需求。一些很传统的企业可能是用PE市盈率来估值，因此不管哪个市场，基本上都可以找到一个比较好的估值方式。但是，对于一些特别领先的公司，如人工智能，那么可能在美国会有更多评估这类型企业的估值方式，以及拥有专业知识的投资人。 

第五，品牌。现在越来越多的中国顶尖企业都有一个“走出去”的目标，成为一家全球性的企业。通过在美股上市，本身就是品牌背书，这点对于很多企业来说也是非常重要。除了品牌的认知以外，另外一点就是公司治理的标准，可以与全球最顶尖的公司治理标准进行接轨。 

另外，在上市地的选择过程中，可能最多还是跟企业的行业有挂钩，因此不同的行业在不同的资本市场有更多不同的了解。一些拥有中国特色的企业可能在A股和港股会获得更多投资人的认可和更合理的估值。对于一些更注重创新的企业，在美国可能有更多的可比对标。

当一个公司去做上市选择的时候，可以广泛地和这个行业里，不管是投行律师还是交易所、投资人都进行充分沟通，去选择一个最适合企业的上市地。 

多因素影响明年美股市场

《南财对话》：正如你所说，华尔街对中国企业青睐有加，不过我觉得现在中国的投资者对美股也是非常热情。中美投资者其实在投资风格和理念上都是非常不一样的，你觉得有没有什么方式可以加大对他们有关美股投资的教育？

杨旭：现在全球是一个流通的市场，不管是海外的投资人要在中国寻找成长性的机会，还是中国的投资人去海外投资。中国投资人目前投资海外的股票主要还是投资中概股。从今年前一段时间的一些新闻可以看出，全球最流通的10只股票里面有5只股票来自于中国公司，阿里巴巴、蔚来汽车、理想汽车、小鹏汽车、拼多多，这5家都是中国的上市公司。 

因此，我们可以看出这里边有一部分是海外投资人在进行交易，也有很多是中国的投资人对海外上市的中概股的投资。如何让他们更加了解海外的市场，就需要未来有越来越多的海外投资机构进入到中国，因为它们会覆盖这些公司的行业报告。目前中国的金融改革越来越开放，越来越多的顶尖投行进入中国市场，如摩根大通在中国都已经拥有全牌照。那么未来我相信有覆盖更多的股票以及发布中文行业报告，这些都可以加强中国投资人对于海外投资市场上的认知。 

《南财对话》：你刚刚提到的五个公司都集中在电商跟新能源汽车两个领域，这是否意味着这两个板块将成为投资者关注的热点？

杨旭：不管是从市值还是从交易量来说，这两个板块可以说是中概股在美国最受欢迎的两个板块。首先头部的企业比较集中，其次也是代表了未来的新趋势，如新能源汽车从最初没有广泛的市场，到现在有越来越多的新车落地。

可能投资者对行业认知还不够，对它们的未来还有一个问号。但是随着越来越多的新车落地，越来越多的企业的运营数据、财务数据公布之后，投资人对它们的认可度正日益提升。

除了这两个板块以外，中国企业赴美上市仍集中在以下几个领域。 第一个可能是生物制药领域。很多中国生物医药企业在美国上市融资，因为这类型企业仍是盈利前的企业，所以对于它们来说，估值和认知都是需要一群相对比较专业的投资人。 

另外一个类型是消费品企业。这类企业在美国已经有了很好的认知。此前上市的名创优品创下了中国新零售的第一步，完美日记的母公司逸仙集团于近日上市，这都是现象级的消费品企业。消费品企业去美国上市，并且这么受海外投资人追捧的原因主要有两点： 中国企业有一个建立全球品牌的目标；中国是一个巨大的消费市场，随着国人对于国货品牌的认知度提高，未来可能会看到一些非常优秀的消费品品牌，也开始增加他们的融资节奏。 

《南财对话》：离2020年结束还有一个多月的时间。今年的美股经历了屡创新高、多次熔断、V形反弹，最近又呈震荡的趋势。你怎么看待今年美股的走势？ 

杨旭：整体来说，今年确实是意料之外的一年。在疫情发生之前，我们一直认为今年会是非常强劲的一年，因为我们都预判很多超级独角兽，可能是200亿美元市值以上的企业会进入市场，结果疫情的发生令所有人措手不及。恐慌指数迅速飙高，然后又有熔断发生，有一个非常深的下跌之后，又出现一个V形的反转，这主要取决于全球流动性的释放，使得整个股票市场有了更充足的流动性。因为我们看到了一些国家和地区，如中国的迅速复苏，市场已经提前把这部分预期加入到他们的预测之中，所以股市又创新高。而最近主要是因为美国大选，使得市场出现在比较高的位置震荡的情况。

明年的话，多方面的因素可能会影响整个美股的发展，如美国大选以后政府的新政策，美联储货币政策会对整个市场有一个比较大的影响。另外，还有疫情的恢复情况。我们可以看到当疫苗有了一定的好消息的时候，市场特别有意思，出现了板块的轮转。很多的交易在特别高位的互联网企业有了一定的折让、反回调，而传统的线下企业有了一个非常大的涨幅，所以我觉得明年这些都会影响到股市的走势。 

直接上市或将更加流行

《南财对话》：最近美国证券交易委员会（SEC）已经批准了纽交所提议的⼀种新型直接上市的⽅式，可以简单介绍⼀下这个⽅式吗？ 

杨旭：直接上市，它是有别于传统的 IPO（Initial Public Offering）。传统的一个IPO最重要的发行过程是，首先一个发行人，就是企业会和承销商去达成一个合作。直接上市（Directing Public Offering，简称“DPO”）是直接进入资本市场的一种发行方式。有别于传统IPO的第一点是，一般公司作为发行人，不会聘请一个承销商，但是会请一个财务顾问的角色帮助公司去做估值和定位。第二点，在整个上市的过程当中，企业不会发行新股，也就是没有股票的稀释。在这个过程当中，企业基于过往的一级市场股票流通的定价标准，或者是一些独立的估值机构给予它的定价，去找寻到一个上市前公司的价值。

其实直接上市也是有两三年的历史。最早的一次应该是2018年，流音乐媒体平台Spotify在纽交所通过直接上市的方式上市公开交易。2019年协同办公软件Slack通过直接上市的方式登陆了美股资本市场。今年的9月30日，有两家超级独角兽Palantir和Asana通过直接上市的方式在纽交所登陆，所以越来越多的公司选择这样的上市途径。 

《南财对话》：你刚刚提到了DPO与IPO的区别。在你看来，DPO对IPO会有哪些冲击呢？

杨旭：我觉得直接上市不是对IPO的取代，而是补充，为我们的新型企业提供了更多登陆资本市场的方式和选择。

《南财对话》：对于企业来说，DPO的诞生会有哪些意义？

杨旭：我觉得它的意义主要是三点。第一点是更为灵活的筹资方式。IPO需要去稀释一部分的老股，需要发行一些新股。但是对于公司来说，可能没有这样的融资需求。从这个角度上来说，DPO为资金充沛的、没有融资需求但是有流动性需求的企业提供了更为灵活的筹资方式。第二点是提供流动性。很多企业虽然没有融资需求，账上有大量的现金，但是很多已经支持了公司十年甚至更久的基金本身是有退出的需求，并且有基金的周期，在这个过程当中还包括如何为老员工去创造流动性。直接上市为企业创造了公开市场的流动性。第三点，减少了企业的诸多限制。传统的IPO会要求新发行的股票或者一些员工需要有六个月的锁定期，而直接上市没有这个问题。我觉得直接上市对公司有准确的公开市场定价，因为所有的公司的老股东、员工都可以在没有锁定期的情况下，在上市第一天就可以公开地参与市场上竞价的过程。在充分的竞价的过程当中，能更准确地给企业做定价。

《南财对话》：今年企业通过纽交所上市募集的资金是660亿美元，其中大部分的资金是来自华尔街目前非常流行的SPAC（特殊目的收购公司），能否介绍一下这个方式？

杨旭：这是今年华尔街的大热，也是新宠。SPAC的全称是Special Purpose Acquisition Company，是特殊目的收购公司。

在过往二十多年里，SPAC存在已久，即借壳上市的方式。但在过往并购的几个重要的原因是：一，发行的规模特别小，都是两三千万美元规模的SPAC，它的发行人的信用背书肯定不是特别广受二级市场投资人的青睐。 现在SPAC的发行规模从当年的3000万到今年平均5亿美元左右，在这个过程当中，就获得了越来越多二级市场投资人的关注。第二点，我觉得是时间，今年二三月份，因为疫情的原因，整个IPO市场几乎是很难去做执行的，因为恐慌性指数达到历史新高，投资人也非常恐慌，不知道未来的市场情况，发行人企业也不愿意在这时候去进行定价和上市。SPAC的机制，它是先融钱，在未来的18到24个月去找寻投资标的。那么在这个时候，如果有一些基金经理仍然希望去参与市场，但是又不敢去参与传统IPO，就可以先发布一个SPAC，用优秀的基金管理人的经验，到一级市场去找些好的投资标的，其实它提供了一个缓冲期。

我们可以看到在三、四月份，在传统的普通公司IPO几乎静止的情况下，大量的SPAC的发行人在市场上融集了很多的资金，包括Churchill Capital，在今年2月份的时候创下融集10亿美元的历史，那是历史上第一次超过10亿美金大关的SPAC的募集。再到后面，看到中国有一些发起人，包括我们的中信基金募集了一只2.3亿美元的SPAC，越来越多高质量管理人发现了这样的机会，决定进入到这个市场和产业中来。

《南财对话》：SPAC的兴起对普通投资者来说有哪些挑战？

杨旭：对于普通投资者来说，是一个新的参与市场的机会。我们在做募集资金的过程，其实是向市场上所有的投资人开放，包括机构投资、超高净值客户、普通的投资者。所有人都可以参与到SPAC的融资过程当中。当你选择了一个SPAC的发行人，你选择相信这个团队，你把你的资金放进来以后，那么这个股票本身是流通的，它再去找寻超级独角兽，我们一般认为未来会有一个潜在的机会，那么你可以在它正式上市之前，就已经通过投资SPAC的方式参与到这样的投资机会中来，所以我觉得对于更为广阔的这些投资人来说，SPAC其实提供了一个参与这些超级独角兽投资机会的一个方式。

《南财对话》：最后，你如何展望明年IPO市场？

杨旭：我们对于明年市场还是非常有信心，应该是非常好的一年。

第一，一级市场里的超级独角兽和独角兽的数量，还有他们目前的市值的规模都还是在一个非常高的高位，全球大概有500多家的独角兽规模的企业，可能会是进入市场上的候选机构。 

第二，我们觉得今年募集了这么多SPAC，我刚才提到超过50%的IPO资金已经提前募集到SPAC的主体当中，那么在未来的一年我们会看到越来越多的并购后的二次上市。在这个过程当中，我们会看到很多SPAC的开花结果，看到很多SPAC收购到优质的企业。

第三，如果收购优质企业的这件事情被证明，那么SPAC的发行会受到越来越多二级市场投资人的青睐。

第四， 在跟很多硅谷的顶尖企业沟通过程中，我个人觉得直接上市可能会在明年看到更多的案例，因为它对于科技型企业来说是一个非常友好的上市模式，所以我们也非常期待可能在不远的未来，能够找寻到符合直接上市要求的中国企业，也把一个全新的登陆资本市场的方式带到中国。

编委｜于晓娜

编辑｜李艳霞 和佳

记者｜施诗

监制｜向秀芳 

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剪辑后期｜李群

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海报设计｜王冰

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