21深度丨香橼机构不再沽空“内幕”：谁该为沽空时代落幕负责？

“沽空机构的时代可能就此落幕了。”一位华尔街对冲基金经理感慨说。

上周五，香橼研究公司（Citron Research）表示：“在发表专栏20年后，我们将停止做空研究，将不再发表做空报告。我们将重点为个人投资者提供多头交易机会。”

在众多投资人士看来，这意味着这家拥有20多年沽空历史的老牌沽空机构被这波美国散户逼空潮彻底“击败”。

“事实并非如此简单。”上述华尔街对冲基金经理表示。香橼之所以选择不再“做空”，很大程度是因为其创始人Andrew Left及其家人屡遭散户们日益猛烈的“人身攻击”——在生命安全与照顾家人面前，一切皆可抛弃。

不过，一个无可否认的趋势是，当前沽空机构的生存环境已经大不如前——以往，沽空机构总能一呼百应，带领众多投资机构大举沽空某些“被高估”或“财务造假”的股票获利，但如今，沽空机构的追随者不但大幅减少，还面临日益严峻的监管挑战。

2019年初，香港证监会发布公告称，上诉法庭驳回国际知名沽空机构——香橼研究公司(Citron Research，下称“香橼”)创始人安德鲁·莱福特（Andrew Left）针对市场失当行为审裁处（审裁处）就《证券及期货条例》下的法律论点所作的裁定而提出的上诉。这意味着，香橼和香港证监会持续两年的诉讼，以前者败诉而告终。其结果是香橼机构被禁止在香港买卖证券5年。

“事实上，我们与不少同行沟通发现，尽管一些老牌沽空机构依然秉承为资本市场揪出坏公司，引导良币驱逐劣币的理念，但资本的逐利性令越来越多新兴沽空机构将沽空当成是一种获利工具，导致沽空机构的沽空报告瑕疵日益增多，甚至出现了为了沽空而沽空的奇特景象。”一家沽空机构负责人曾接受本报记者采访时坦言。随着越来越多上市公司抓住沽空报告逻辑与数据漏洞进行反击，沽空机构的市场公信力也随之减弱。此次香橼发布沽空GameStop报告反遭散户们逼空，恰恰是沽空机构公信力没落的一种表现。

在他看来，香橼的离场，正给沽空机构行业发出最强烈的警告——若沽空报告公信力不够高，自己反而可能搬起石头砸自己的脚。

香橼的“初心”与“结局”

资料显示，香橼研究是一家知名做空机构，于2001年成立于美国，由犹太人安德鲁·莱福特（Andrew Left）创办，被称为“最长寿的独立调查机构”。

数据显示，截至上周末，香橼累计发布逾150份做空报告，在过去6年时间狙击20家中国概念股公司，包括新东方、中国高速传媒、奇虎360、恒大地产等，其中15家股价跌幅超66%，7家退市。

事实上，安德鲁·莱福特（Andrew Left）创设香橼机构，缘于自己的亲身经历。

安德鲁·莱福特从美国西北大学政治学毕业后到一家期货公司工作，半年后那家公司因不当行为被处罚，所有员工被禁止从事期货交易行业。安德鲁·莱福特也被波及到，于是他深刻意识到，金融市场存在诸多“劣币”，他要做的，就是通过沽空清除这些“劣币”，让坏公司不再招摇过市，而是接受应有的惩罚。

2001年，他创办Stocklemon（股票柠檬）网站，专门从事做空股票的调查。很多人认为，这就是香橼机构的雏形。

就沽空策略而言，香橼机构主要通过实地调研与财务分析，找出上市公司财务数据与实际运营状况之间的“落差”，比如虚构销售收入或利润表现，从而发布针对上市公司财务做假的沽空报告。此外，他们还会专门调研上市公司高管是否存在不当行为，以及上市公司资本运作是否合规合法，令他们的沽空题材变得更加丰富。

一位华尔街资深多空策略型对冲基金经理向记者透露，早些年香橼机构的沽空报告几乎从未失手。很多上市公司一面痛恨香橼，一面不得不赞叹他们的确抓住这些上市公司隐藏许久的“财务漏洞”。

香橼最著名的沽空操作，包括针对Valeant制药国际公司（Valeant Pharmaceuticals International Inc．）与电动汽车制造商蔚来汽车，相关沽空报告一度导致这些上市公司的股价崩盘。

香橼最近的一次沽空，是去年4年底针对跟谁学（GSX）的第二份做空报告。此前香橼发报告称跟谁学虚构70%的营收，以及学生人数及收入情况与实际状况严重不符，第二份报告则指出跟谁学没有回应报告提及的核心问题，只是一味否定报告数据的完整性。

不过，香橼的的沽空报告未必每次都能得胜而归。

早在2012年6月，香橼创办人Andrew Left在香橼的网站上发表了一份关于恒大的报告，直指恒大无力偿债，流动性将有严重困难，触发恒大当日急挫近20%。

两年后，香港证监会市场失当行为审裁处启动研讯程序，指控香橼报告资料涉虚假及误导，并在2016年裁定Andrew Left败诉，除了禁止其在香港买卖证券5年，还要求香橼归还因沽空中国恒大而获利的约160万港元。

尽管Andrew Left表示不服，多次提出上诉，但都被法院驳回。令香橼在相当长时间基本无法参与港股买卖交易。

“我们创立香橼时，是为了对抗当权派，但现在我们实际上已经成为当权派了，”安德鲁·莱福特（Andrew Left）曾表示。

在业内人士看来，这也是沽空机构做大做强的必然结局——由于沽空机构影响力日益巨大，越来越多国家金融监管部门不得不日益重视沽空机构对当地金融市场稳定运行所带来的巨大影响，采取相应的从严监管措施。更重要的是，不是所有沽空报告都是真实客观的。一些存在事实瑕疵的沽空报告一旦被金融市场放大炒作，可能给当地金融市场构成安全隐患。

“此外，我们还应该看到，随着越来越多沽空机构将沽空当成一种获利工具（不再是为资本市场驱逐劣币的善举），投资者对沽空的态度，正从信赖转向对抗，甚至在不少散户投资者眼里，沽空机构做大做强后，正配合机构投资者利用手里的金融特权，通过沽空策略掠夺散户的财富。”上述华尔街资深多空策略型对冲基金经理指出。于是，在今年1月香橼发布沽空报告质疑GameStop经营状况并直指它股价只值20美元后，WallStreetBets大量散户转而逼空式买涨GameStop，发泄对沽空机构配合机构投资者做空股票掠夺散户财富的不满。

在沽空GameStop失效后，安德鲁·莱福特依然被活跃在WallStreetBets论坛的散户们“围攻”，包括他的家人都受到人身安全威胁，导致安德鲁·莱福特发表观点称“从未见过人们如此愤怒地交换意见”，并称他们是“一群愤怒暴徒”。

此外，香橼表示要向美国证监会投诉。不过散户们则发布公开信控诉“对冲基金精英们操纵市场”。

“或许是看到沽空机构如此失去人心，再也无法承担起为资本市场驱逐劣币的使命，令Andrew Left决定不再沽空，转而变身多空机构。”一位与香橼相熟的华尔街对冲基金经理表示。

为保护家人而放弃沽空？

记者多方了解到，不少华尔街对冲基金经理认为香橼之所以“弃空转多”，很大程度是因为Andrew Left及其家人均受到日益强烈的人身攻击威胁——在生命安全与保护家人面前，一切皆可抛弃。

一位华尔街大型宏观经济型对冲基金经理回忆说，从1月19日香橼在社交账号发文表示——“GameStop股票买家是这场扑克游戏中的输家，这只股票的股价很快将回到20美元的水平”。整个WallStreetBets充斥着对香橼的不满，甚至有散户发表评论要“一起击垮香橼等操纵金融市场的华尔街精英们”，还获得不少散户的点赞。

甚至不少散户还发起针对Andrew Left家人的攻击。

与此同时，这些散户大举涌入逼空炒高GameStop股价，旨在迫使香橼等机构空头头寸彻底爆仓。

1月21日，香橼管理合伙人Andrew Left发布了一则视频，阐述了自己看跌GameStop的五个理由，并称“从未见过人们如此愤怒地交换意见”。

一天后，香橼在社交媒体发文表示，太多人正试图黑掉香橼的社交媒体账号，不过它仍坚持GameStop最终只值20美元/股的观点，坚称买者风险自负。

这反而激发了散户们更强烈愤怒与不满，对Andrew Left及其家人的攻击骤然升温。

香橼为此不得不开设新的社交媒体账号，因为此前的账号遭到太多人攻击。且香橼在新账号发文表示将不再就GameStop发表意见，“家庭第一”。

Andrew Left则发布声明坦言，不发表意见不是因为不相信自己的投资理论，而是因为一群拥有这只股票的愤怒暴徒在过去48小时内犯下了多项罪行，他会将这些罪行移交给FBI、SEC和其他政府机构。

然而，散户们对他的“人身攻击”并未因此降温，反而更加强烈。

上周，香橼研究创始人Andrew Left不得不打电话给WallStreetBets创始人Jaime Rogozinski，求后者帮帮忙——因此他在网上受到大批愤怒投资者的攻击，其中一些人甚至威胁他的孩子。然而，此举并未奏效，因为Jaime Rogozinski同样无法平息论坛上众多散户们的愤怒情绪。

在诸多救助措施无果后，Andrew Left不得不彻底“缴械投降”——宣布香橼机构不再沽空。

“事实上，基于GameStop当前的经营状况（去年3月差点因疫情导致破产，且错失电商发展的红利期），它是否只值20美元/股，很多散户或许比Andrew Left更清楚。但现在的状况是，当众多散户将逼空GameStop作为一种武器，用于向华尔街基金机构的金融特权发起挑战时，香橼与Andrew Left若再秉承专业主义，只能沦为散户向金融特权挑战的攻击对象。”上述华尔街大型宏观经济型对冲基金经理向记者指出。这既是香橼的无奈，也是香橼的悲哀——当民粹主义向金融市场蔓延，专业主义（为资本市场驱逐劣币的使命）很可能已无用武之地。

（作者：陈植 编辑：曾芳）