2020年宏观杠杆率上升23.6个百分点，2021年将保持稳定

国家金融与发展实验室日前发布的报告（下称报告）显示，2020年全年宏观杠杆率共上升23.6个百分点，从2019年末的246.5%增至270.1%，四个季度的增幅分别为13.9、7.2、3.6和-1.1个百分点。

“2020年我国宏观杠杆率增幅为23.6个百分点，不但低于2009年31.8个百分点的增幅，也低于发达经济体2020年前三季度30.7个百分点的增幅。与此同时，我国经济增速2.3%，是全球唯一实现正增长的主要经济体。”国家金融与发展实验室主任张晓晶表示，“这显示政策当局的扩张与扶持政策仍有节制，不搞‘大水漫灌’，给未来发展留有政策余地。”

报告认为，宏观杠杆率在2021年上半年将有所下行，从当前的270.1%下降到267%左右，随后再回升至270%，全年宏观杠杆率与上年持平。

政府部门杠杆率增幅创新高

分部门看，在全年宏观杠杆率23.6个百分点的增幅中，企业部门贡献四成、居民部门和政府部门各自贡献了三成。

具体而言，2020年非金融企业部门杠杆率上升了10.4个百分点，从2019年末的151.9%增长至162.3%。

“企业的表外融资继续收缩，主要债务扩张以银行贷款为主；企业流动性大幅改善，为今后的投资扩张提供基础；信用债违约已成为常态，国企违约事件频发。”张晓晶指出。

居民部门杠杆率上升了6.1个百分点，从2019年末的56.1%增长至2020年的62.2%。

报告认为，房地产市场活跃是推动居民债务增长的主因。杠杆率上升的同时，居民金融资产也在上升，居民杠杆率绝对水平所蕴含的风险有限。稳定房地产以及改善收入和财富的分配结构是降低居民部门金融风险的关键。

央行最新货币政策执行报告（下称央行报告）指出，考虑到我国居民杠杆率中有相当部分是具有自偿性的经营性债务，加上我国高储蓄率的“厚家底”、个人住房贷款首付比例较高的“缓冲带”，以及居民债务高度分散、集中度较低的特点，我国居民部门债务风险尚在可控范围。

“但也要看到，2011 年以来我国居民部门杠杆率持续走高，2011 年末至2020 年上半年的上升幅度超过31 个百分点，居民债务继续扩张的空间已非常有限，相关风险值得关注。”央行报告指出。

政府部门方面，2020年政府部门杠杆率从2019年末的38.5%增长至45.6%，增幅达7.1个百分点，高于1998年亚洲金融危机期间5.5个百分点的增幅，也高于2009年全球金融危机期间5.8个百分点的增幅，达到有杠杆率数据统计以来的历史最高水平。

其中，中央政府杠杆率上升了3.1个百分点，从2019年末的16.9%增至20.0%；地方政府杠杆率上升了4.0个百分点，从2019年末的21.6%增至25.6%。

“全年政府债务增长较快，尤其是地方政府专项债增长较多，但资金使用效率有限；可适当降低地方专项债比例，提高预算内赤字率。”张晓晶建议。

张晓晶称，考虑到专项债受限较大，符合要求的项目储备有限，并且市场对于专项债的信用风险定价也并不充分，可适当降低这部分债务规模，将其转移到一般债额度或国债额度中去，直接形成投资需求。这么做本质上并未改变政府杠杆率水平，但更有利于资金的有效支出，促进增长。

2021年将保持稳定

为应对疫情冲击，中国央行去年推出多项举措，但相对较为谨慎。在价格型工具方面，中国央行先后下调了逆回购利率、超额存款准备金利率、MLF操作利率和LPR；在数量型工具方面，中国央行通过多次降准和公开市场操作释放流动性，并设立抗“疫”专项再贷款、增加再贷款再贴现额度和政策性银行专项信贷额度。

报告称，2020年四个季度的宏观杠杆率增幅分别为13.9、7.2、3.6和-1.1个百分点。杠杆率增幅逐季回落，四季度已呈现去杠杆。

央行报告则指出，2020 年以来，我国坚持正常货币政策，是少数实施正常货币政策的主要经济体，正常货币政策主要体现在三个方面：

一是利率保持在合理区间，没有采取零利率甚至负利率。

二是央行资产负债表规模基本稳定，银行货币创造的市场化功能正常有效发挥。

三是宏观杠杆率和货币信贷增速远低于2009 年应对国际金融危机时期。

央行提出，下一步要完善货币供应调控机制，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定，同时根据形势变化灵活调整政策力度、节奏和重点。

业界有时也用M2或者社融除以GDP衡量一个经济体的宏观杠杆率。当名义GDP增速低于M2、社融增速时，宏观杠杆率阶段性上升。如果二者增速相匹配，那么宏观杠杠率也将保持稳定。

央行行长易纲去年10月在金融街论坛上表示，在2020年抗疫的特殊时期，宏观杠杆率有所上升，2021年GDP增速回升后，宏观杠杆率将会更稳一些。货币政策需把好货币供应总闸门，适当平滑宏观杠杆率波动，使之在长期维持在一个合理的轨道上。

报告提出，2020年信用宽松主要体现在上半年，上半年实体经济债务环比上升了8.1%，是近几年来最高的债务环比增速。但下半年的货币政策已经基本回归常态，半年内债务的环比增速为4.4%，已经低于过去几年的平均水平。按照这种增长态势，预计2021年全年债务增速也将从2020年的12.8%下降至10%左右。

“基于对债务水平和名义GDP的预期，2021年宏观杠杆率将在上半年有所下行，从当前的270.1%下降到267%左右，随后再回升至270%，全年宏观杠杆率与上年持平甚至略有下降。”张晓晶表示。

（作者：杨志锦 编辑：曾芳）