预计在疫苗接种快速推进、工业品价格上涨、消费能力释放、财政刺激政策四大主线支撑下，美国实际通胀水平有望进一步提升。
近日来，美国五年通胀预期达到次贷危机以来最高水平，引发投资者的广泛关注。相比次贷危机后的财政政策，本轮复苏同样由政策驱动，但财政刺激的力度和连续性更强，美联储对通胀的容忍度也高于以往。预计在疫苗接种快速推进、工业品价格上涨、消费能力释放、财政刺激政策四大主线支撑下，美国实际通胀水平有望进一步提升。
1. 美国通胀预期达到历史高位，与实际通胀存在分化
在宽松刺激政策的落地和经济复苏预期下，美国五年通胀预期达到次贷危机以来最高水平。近日来，随着美联储1.9万亿美元刺激政策的落地和美国疫情的好转，大宗商品价格快速上行，市场对经济复苏和通胀的预期不断升温。截至3月12日，美国五年通胀预期已达到2.51%，创下次贷危机以来的最高通胀预期水平，引发投资者对全球再通胀交易的担忧与讨论。
从历史数据来看，五年通胀预期领先与实际通胀水平约5个月，通胀预期的快速提升主要由于本轮经济从冲击到修复的特殊性。一方面，本次疫情冲击下，美国居民获得大量财政补贴，居民资产负债表整体并未受损，金融资产和房地产价格反而大涨，因此居民的消费能力未降反升。另一方面，以往经济风险在不同经济体之间的传导往往存在一定时间差，而目前海内外疫情恢复和经济修复的进程同步性更强，内外需共振，对经济增长的支撑更加强劲。预计在多重因素的推动下，未来实际通胀水平有望向通胀预期收敛。
2. 次贷危机后美国通胀震荡抬升
回顾2008年后次贷危机后美国经济修复历程中的表现，我们可以看到通胀的抬升是一个震荡的过程。2008年下半年以来，危机后美国经济修复预期和通胀水平在三轮QE和HERA、TARP、ARRA三轮财政刺激政策的推动下得以修复；但一年后，在政策退出担忧和欧债危机的背景下，经济二次触底；随后经过第二轮政策刺激，经济和通胀水平再次提升。
与上次冲击后的类似，但从目前财政刺激法案的力度和美联储对通胀的容忍度来看，本轮美联储政策比次贷危机后的支持力度更强，对经济修复和通胀抬升形成了更强的支撑。
首先，本轮冲击下财政刺激的力度和连续性高于以往。不同于次贷危机后随着经济修复政策的较快退出，2020年3月至今，美国依次推出2万亿、4800亿、9000亿、1.9万亿美元的法案。参考次贷危机后的经验，在冲击后经济尚未完成内生性修复情况下，政策的较早退出将导致经济的二次冲击，因此需要警惕本轮通胀过快带来的政策退出风险。
其次，当前美联储对通胀的容忍程度高于以往。面对通胀的快速抬升，美联储主席鲍威尔在2月23日发表的演讲中重申鸽派立场，目前没有将重点放在通胀上,货币政策短期内料将不会发生转变。这意味着货币政策短期内也不会对通胀抬升趋势产生遏制。
3. 本轮美国通胀的四条推动主线
第一，疫苗接种加速下的疫后复苏逻辑。今年以来美国新增确诊人数震荡下行，疫苗研发捷报频传，接种的加速推进更为今年的经济复苏提供更多确定性因素。截至3月13日，美国每百人疫苗接种数达到30.2剂次，新冠疫苗接种总量达到9820.4万剂次。疫苗复苏的确定性带动了经济修复预期和通胀水平的抬升。
第二，全球朱格拉周期启动，工业品价格上涨的逻辑。疫情后经济重建和新需求的出现推动了朱格拉周期的开启，工业品需求上涨而产量有限，叠加2020年的低基数效应，工业品价格涨势明显。大宗商品价格指数目前处于历史高位，其中铜价与通胀关联紧密的铜价也开启了快速上升通道。
第三，居民消费能力释放的逻辑。本轮冲击中，美国加大了对企业和个人的补贴力度，失业率得到有效控制，居民资产负债表整体并未受损，金融资产和房地产价格反而大涨，收入和财富双双提升，因此居民的消费能力未降反升。随着疫苗接种快速推进下供给端和服务业的恢复，居民的消费有望得到进一步释放，对通胀形成一定支撑。
第四，财政刺激政策对经济和通胀形成支撑的逻辑。2020年3月以来，四轮财政刺激政策的推出提振了经济的修复，并带动资产价格的提升，也促进了居民的消费。强有力且连续的财政强化了通胀预期。随着1.9万亿财政刺激法案落地，拜登重心或转向基建计划。基建计划总体包括公路桥梁等传统基建，清洁能源、电动汽车为主的绿色基建，振兴美国制造业计划，以及促进学校现代化、推动智慧城市建设等。其中，较为确定性的投资计划约为1.3万亿美元，横跨未来10年。到2021年10月1日进入下一财年后，基建计划将有极大可能再次通过“预算协调”机制落地。
（作者：高瑞东 ）
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