“无可奈何‘华’落去”：老资本贵族变形记

当新的产业及资本力量成长起来，上个十年的资本老人们逐渐退场，留给市场的仅剩一声声“惊雷”。

3月的最后一天，在券商们纷纷发布2020年的业绩喜报时，新三板上市公司东海证券发布公告称，公司二股东山南华闻拟将其持有的股份，几乎悉数转让给常州投资集团、常州城建集团、常州交建投资。

在这笔交易之前，山南华闻所属的华闻集团，已经连续出售房产、股权等资产连续2年，俨然已经不是多年前那个引发多方资本势力争夺的“香饽饽”。

而曾经，市场上有名的资本力量——华闻系、阜兴系、中植系，围绕着华闻集团进行过数十年的控股权之争。

不断变卖资产，华闻集团评级一再被降低

2020年11月，华闻集团曾召开债券持有人会议，对两支本应在2020年11月和2021年4月到期的债券——17华闻传媒MTN001、18华闻传媒MTN001进行部分金额展期，展期时间为两年。在债券投资人眼里，华闻集团显然已经不再是好标的。

评级公司联合资信最早对华闻集团的评级是AA+。随后在2019年，联合资信对上市公司的信用评级展望由稳定调至负面，并逐渐从AA稳定下调至AA负面，再到AA-负面。

中金公司对华闻集团的评级打分也一路下跌，从最初的3-到2017年的4+，至2020年，已经下调至5-最低档评分。

过去的2018-2020年，华闻集团每年都接到交易所关于上一年度年报的问询函，主要问题是商誉减值、收并购及其他财务问题。这向市场不断传递着危险信号。

2019-2020年，华闻集团则不断变卖房产、公司股权、二级市场股票等资产。“缺钱”程度可见一斑。

尤其是在2020年9月，华闻集团决定将持有的4.83%的界面（上海）网络科技的股份，悉数转给上海国鑫创投。

半年之后的2021年2月，这家改名为“界面财联社科技股份有限公司”的企业，经披露正式启动上市流程。

虽然很难确切地说出售的原因，但华闻集团对现金流的渴望则一览无遗。而即使不断变卖资产，上述两期债券金额合计23亿元，截至去年3季度末其短期负债规模30.4亿元。华闻集团要全部覆盖上述债务显的艰难。

第一大股东持股被司法拍卖，实控人同样债务缠身

此外，上市公司的第一大股东和实控人同样债务缠身。

在2019年末的时候，上市公司第一大股东国广环球资产，其直接持股中质押率为 99.79%，且直接持股全部被多地法院及公安局司法冻结和轮候冻结，存在控制权变更风险。

至2020年11月，北京市第一中级人民法院发布拍卖公告，对国广环球资产持有的华闻集团4000万股票进行拍卖。

此外，上述第一大股东的母公司、即上市公司实控人国广环球传媒控股，其发行的私募公司债 15 国广债，在 2018 年11 月回售时已出现兑付展期。中金公司认为，这反映出股东层面流动性紧张，难以对发行人提供周转支持且不利于企业再融资。

另外，国广环球传媒控股作为前十大股东持有的四川新闻网，在2014年即向证监会提交创业板IPO招股书，等了6年后，2020年终于借着注册制的东风，让上市的进度有了预期。

但在2019-2020年期间，国广环球传媒控股将持有的四川新闻网4.9%的股份，全部质押给其控股股东四川新传媒，以获得融资。

看得出来，过去两年，华闻集团及其控股股东，面临着不小的债务压力。

“无可奈何‘华’落去”，华闻集团成中金反面案例

新的资本力量的兴起，伴随着老一代资本力量的落幕。

起家于传统媒体的华闻集团，这些年来发展了多项业务体系，包括，传播与文化产业，数字内容服务业，动漫产品与动漫服务业，销售硬件、软件及代理保险佣金，休闲观光旅游，网络游戏等。甚至在2018年，出资购买车音智能科技有限公司，试图介入车联网领域。

但自2018年以来，公司不断计提大额资产减值，涉及的项目包括软件、文化传播公司、车联网公司带来的商誉减值，旗下多个广告、媒体公司带来的坏账准备，以及不断违规收到监管警示函的证券公司的资产减值。

华闻传媒账面货币资金逐年减少、外部授信额度几乎用尽。

中金公司在分析时，甚至将华闻集团作为反面案例分析，并提出以下两点启示：

第一，警惕股权结构复杂且变动频繁、股东层面出现负面事件的发行人。股权结构复杂、持股比例分散可能导致股东对企业的实际控制力度偏弱，股权变更频繁可能反映出公司治理层面存在一定问题，也不利于企业战略实施的延续性和生产经营的稳定性。此外，股东层面出现负面事件，特别是债务展期这类明显反映出流动性问题的事件，一方面表明股东层面难以在短期周转方面给予发行人较多支持，另一方面还可能导致母子公司的再融资难度上升，从而进一步加大资金链压力。

第二，资产处置回笼资金需要一定时间，在回收价值方面也存在不确定性，此外还需要关注和负债的匹配程度。华闻集团转让的华商传媒的股权本就是两期中票的质押物，但需要债券持有人同意解除质押、股权转让取得对价才能完成，而且股权转让款也远不足以支付 23 亿元的两期中票，说明质押物有较大幅度缩水。

结合历史的资产处置案例，一般而言上市公司股票抵押变现时间相对较快，房产和土地为相对优质资产，不过变现时间较长且实际变现价值也取决于其所在区域的房地产景气度，而非上市公司股权等其他资产往往变现效果不佳。除此之外，还需要关注资产处置和负债的匹配程度，特别是当短期债务集中兑付压力较大时，对资产变现的时间要求更高，也更容易被迫面临较大的折价，使得能否覆盖债务面临不确定性。

（作者：王媛媛 编辑：李新江）