21深度丨云南白药112亿元豪赌上海医药：定增价接近净资产，或复制混改经验

国内医药行业的两大龙头企业，突然宣布牵手。

5月12日，上海医药（601607.SH，02607.HK）和云南白药（000538.SZ）同时公告，上海医药拟通过定增引入云南白药作为战略投资者。

云南白药本次以战略投资者身份进入上海医药，其代价是以不超过112.29亿元认购上海医药2021年度非公开发行的6.66亿股A股股票，从而成为持股18.02%的第二大股东。

112.29亿元对于家大业大的云南白药来说，同样非同小可。

资料显示，截至2021年一季末，云南白药货币资金为149.32亿元，净资产为390.07亿元，上述认购出资分别占其货币资金的75.2%和净资产的28.79%。

云南白药拟长期持有上海医药

云南白药巨资豪赌上海医药，除了成为第二大股东，还将拥有董事会重要席位。

根据公告，云南白药完成认购股票后，将向上海医药提名1名执行董事候选人、1名非执行董事候选人以及1名监事候选人。

“上海医药目前只有3名执行董事，但云南白药入股后，是增加执行董事席位还是在现有席位中调整，目前尚未明确。”上海医药相关人士5月12日下午告诉21世纪经济报道记者。

引进战略投资云南白药认购入股的同时，上海医药控股股东关联方上海潭东亦将出资31.55亿元认购上海医药1.87亿定增股。

但截至5月12日收盘，上海医药A股市值为585.61亿元，此番拟合计募资143.84亿元，占其市值的24.56%，令人咋舌。

而上海医药此次募资并非用于发展新项目，其中30亿元用于偿还公司债务，剩余部分全部用于补充营运资金。

“上海医药高层表示，募资除了偿还债务，是为了解决公司的长远发展问题，主要将用于新药研发和创新，未来研发费用将会上升。”一位参加上海医药投资者交流会的机构投资者透露。

但市场对上海医药此次大规模募资的反应却偏于消极，公告披露的5月12日，上海医药股价低开低走，收盘跌幅为5.15%，创下了2020年7月下旬以来最大单日跌幅，并且盘中最低价曾接近触及跌停。

“很多人对这个理解有偏差，募资多少钱其实只是一个结果，重要的是股权变化带来的治理结构变化，从而推动业务发展和考核体系等的市场化，比如股权激励、研发激励等，我们希望云南白药承担这样一个角色。”上述上海医药相关人士表示。

公告亦称，云南白药此次入股，将与上海医药在业务开发、资本合作、发展战略等层面展开全方位、多维度合作，同时优化公司股东结构，提升公司治理水平，使经营决策更加合理、科学。

值得注意的是，虽然上海潭东和云南白药本次认购获得的上海医药新发行股份，限售期为36个月，但公告特意强调，云南白药拟长期持有上海医药股权，暂未考虑未来的退出计划。

“实际上理解就是优化我们的股权结构，在合适的价格和时间引进一个合适的二股东。” 上述上海医药相关人士透露，“因为我们不够市场化，云南白药混改比较成功，这对我们而言是非常重要的。”

按照公开资料，云南白药混改后，在2018年董事、监事整体薪酬同比实现翻倍增长，实现了短期现金激励+中期员工持股计划+长期激励基金的完整激励体系搭建，并且2019年和2020年业绩分别突破40亿元与50亿元大关，达到41.84亿元和55.16亿元，增长势头相当亮眼。

“我们走完第一步（引进战略投资者云南白药），还有进一步想象空间，可能还有第二步、第三步，把这个蛋糕做大，进一步市场化。”上述上海医药相关人士说。

根据5月12日公告，目前上海医药控股股东及其一致行动人合计持股36.59%，引进战略投资者云南白药后，包括上海潭东认购的部分，上海医药控股股东及其一致行动人持股将下降至33.21%。

“捡漏”定增

上海医药引进云南白药，或许在于复制后者混改成功经验，而后者此举亦被市场看作“捡漏”。

“定增价打8折，确实出乎意料，这也是今天（5月12日）上海医药股价下跌的主要原因。”前述机构投资者对21世纪经济报道记者说，“一下子定增这么多股份，中小投资者的权益也被摊薄了。”

按照公告，上海医药本次定增拟发行不超过8.53亿股，发行价为16.87元/股，为定价基准日前20个交易日其A 股股票交易均价的80%。这个定增价，已经接近上海医药截至一季末16.69元的每股净资产。

截至5月12日收盘，上海医药的港股价格仅为16.98港元/股，已经低于对应的每股净资产。

但云南白药要拿出真金白银的112.29亿元并不容易，若以公司货币资金认购，消耗的将是逾3/4的数量级别。而对于认购资金的来源问题，记者5月12日多次拨打云南白药公开电话，却始终无人接听。

未来价值空间几何？

“对云南白药而言，相当于比较低的价格买到一个优质资产，将获得较好的财务回报。”前述上海医药相关人士也认为，“但对我们来说，云南白药能够帮我们把蛋糕做大做强，包括公司架构和主营业务层面都能获得协同效应。”

除了双方战略合作业务层面的协同效应，云南白药认购上海医药定增股的收益，相比其他上市公司，同样相当可观。

定期报告表明，2018年至2020年，上海医药的年度利润分配方案分别为每10股派4.1元、4.4元、4.8元。

如果以云南白药的认购价16.69元/股计算上海医药2020年利润分配方案，其股息率约为2.88%。

而上海医药2018年至2020年的现金分红比例分别为 30.02%、30.64%、30.34%，其在5月12日的公告中称，本次非公开发行完成后，其现金分红比例不低于当年可分配利润的30%提高到40%。

但即便如此，这样的资金收益相对云南白药本身来说却是小巫见大巫。

定期报告显示，云南白药2019年和2020年的总资产收益率分别为10.43%、10.51%，显著高于上海医药的股息率。

不过，有上市公司高管向21世纪经济报道记者表示，股息率和资产收益率这只是一个方面，云南白药和上海医药的战略合作，更重要的还在于业务层面上的拓展，并且云南白药以相当于净资产的价格拿下6.66亿股，未来还存在很大的增值空间。

云南白药和上海医药公告皆称，未来双方将在客户资源拓展、产品创新互动、中药产业链合作、市场渠道联动、医药商业合作、大健康领域合作、品牌提升、资本合作等开展合作，且双方可以根据具体合作需要进一步扩大合作领域。

“由于还要走审批流程，在没有确定之前，我们过多去讲没有太大意义，双方合作实际上涉及很多机会，将主要体现在医药流通、中药板块和新药研发板块。”上述上海医药相关人士称。

（作者：张望 编辑：朱益民）

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