反垄断大势下，发完财报的虎牙斗鱼对合并有了不同心思

本文系深潜atom第243篇原创作品

在游戏直播赛道上，作为中国市场上唯二的两大巨头，虎牙和斗鱼的合并时刻仍然没有到来。这意味着，只要二者没到合并那一刻，便还是对手。不论是为了争夺游戏直播领域的“一哥”，还是为了合并后公司的控制权。

5月18日，虎牙和斗鱼再次“默契”地选择在同一天发布了2021年一季度的财务业绩报告。

01财报都不理想，但斗鱼更差

根据财报显示，2021年Q1虎牙实现26.05亿元的营收，较上年同期的24.12亿元，增长了8%。在非美国通用会计准则下，该季度归属于虎牙公司的净利润为2.66亿元，净利率达10.2%。虎牙毛利润从去年同期的4.748亿元增长到5.139亿元，增长了8.2%。毛利率为19.7%，与2020年同期相比保持稳定。2021年第一季度Huya Live的付费用户达到590万，去年同期为610万。

该季度，斗鱼实现21.53亿元的营收，较上年同期的22.78亿元，下滑6%。毛利2.6亿元，同比减少46.45%；净利润亏损1.02亿元，上年同期盈利2.55亿元；毛利率从上年同期的21.33%下降至12.09%，同时，销售费用由1.07亿元上涨至2.10亿元。

△图源：网络

通过数据可以发现，无论是虎牙还是斗鱼，双方在营收增速方面均呈现了放缓的趋势。特别是斗鱼，2021年第一季度，更是首次出现了营收同比负增长。虽然斗鱼表示，毛利率的下降主要是由于电子竞技比赛的内容成本和带宽成本的增加，以及收入的减少。销售费用的上升是由于对电子竞技锦标赛的赞助，以及加大了促销活动。但是，不论营收负增长还是增速放缓，显示出在直播领域双方都遇到了天花板。

在营收方面，两家公司各有盈亏，而在MAU付费用户数方面，两家公司也均呈现增速下滑的态势。2021年一季度，斗鱼平均MAU为1.92亿，平均付费用户为700万，而去年同期，在MAU仅为1.58亿人的情况下，斗鱼拥有760万付费用户数。

相比之下，虎牙的付费用户数相对稳定，但仍表现出MAU增长而付费用户停止增长的局面。2020年一季度到四季度，虎牙季度平均MAU从1.51亿增长至1.79亿，但付费用户从610万小幅萎缩至600万。

另一方面，两家平台的经营性现金流均在上升后遭遇下滑，表明随着国家对于反垄断监管不断加强，对于已经步入合并轨道的虎牙与斗鱼来说，在运营层面也更加谨慎。财报显示，虎牙的经营活动现金流从2017年的2.42亿元提升至2019年的19.45亿元，2020年在新冠疫情冲击下减少至12.4亿元。斗鱼的情况与此近似，经营活动现金流在2016年为-7.14亿元，至2019年提升至8.13亿元，2020年缩减至6.67亿元。

眼下，斗鱼和虎牙的合并正在进行中，但合并之事面临不确定因素，行业或又迎新变局：整个电竞直播行业正在面临来自抖音、快手，B站等新流量平台的巨大竞争。如今，在行业增速整体放缓的背景下，面对多家全新的竞争者，让已有电竞直播平台感受到了压力。

对于虎牙和斗鱼来说，此次财报怎么算都是一张比较差的成绩单，只不过斗鱼更差而已，营利双降、由盈转亏且亏损降幅会远高于营收降幅，这背后疑似“烧钱换流量”的成本失控。

从股价角度看，自今年2月中旬以来，双方均陷入股价低迷期。从2月17日至5月最近一个交易日截止，斗鱼累计跌幅59.33%，虎牙也有55.19%。

02 虎鱼联姻？艰难的合并之路

今年一季度的财报电话会议上，斗鱼的管理层针对双方合作一事表态：“合并交易目前仍然在有序进行中，但具体交易时间取决于国内相关监管机构的审批进程。”这种信号从另一个角度看，意味着两方在推进合并的过程中面临极大的不确定性。

原本预计2021年上半年完成的“虎鱼联合”，如今又何去何从呢？2020年10月12日，虎牙与斗鱼联合宣布，双方已签订“合并协议与计划”，预计2021年上半年完成合并。根据合并协议，前者将通过“以股换股”合并收购后者所有已发行股份，包括由美国存托凭证（ADS）所代表的普通股。斗鱼在合并前已发行的股份及ADS将取消，将成虎牙私有全资子公司，并将从纳斯达克退市。

2020年11月，市场监管总局发布《关于平台经济领域的反垄断指南（征求意见稿）》，直指互联网企业的垄断问题，尤其是涉及VIE架构的企业；同年12月，国家市场监督管理总局表示正在依法审查虎牙与斗鱼合并等涉及协议控制架构的经营者集中申报案件；2021年2月7日，国务院反垄断委员会正式出台了《国务院反垄断委员会关于平台经济领域的反垄断指南》，对我国数字经济领域中的反垄断问题做出了针对性的规范。

根据智研咨询发布的《2020-2026年中国游戏直播行业竞争现状及投资价值研究报告》显示，  截止到2020年3月，中国游戏直播市场经过爆发式增长后趋于冷静，市场玩家仅剩数十家。同时市场格局既定，现已形成了虎牙和斗鱼“双雄”争霸的局面，两者市场份额接近80%。

△中国游戏直播市场

一旦腾讯完成了虎牙与斗鱼的合并，腾讯系平台将以绝对的市场份额，坐拥一个整体亲和腾讯的游戏直播市场。在此基础上，腾讯还拥有国内市场强势的游戏制作与发行能力，同时拥有应用宝的强势渠道，以及腾讯广告的买量渠道。腾讯在今后主流游戏的发展方向、游戏的流量分配以及游戏赛事的话语权上的头部地位进一步夯实。在面对快手、抖音、B站等新玩家面前，将立于不败之地。

在监管层面，这场针对游戏直播领域的反垄断调查，或许某种程度上将会影响未来游戏产业的发展趋势。

东方研报分析称，游戏直播的市场格局经过几轮重塑，又面临新竞争者。虎牙、斗鱼如能和企鹅电竞成功合并，流量及内容池能相互打通。面对快手等新玩家将具备更强竞争优势。但相对应的风险因素也包括反垄断审查不予通过风险，监管政策趋严风险，行业竞争加剧风险，以及主播流失及内容成本提升风险等。

03 合并与否，尴尬的是斗鱼

按照此前的说法，斗鱼虎牙合并的结果，将是斗鱼退市，虎牙保持上市主体，公司人员架构沿用斗鱼班底，合并后二者内容打通，虎牙现任CEO董荣杰和斗鱼现任CEO陈少杰将成为合并后公司的联席CEO，陈少杰也将成为虎牙董事会第十名成员。事实是否如此尚不可知，不过从财报所展现的情况来看，或许合并后斗鱼的牺牲要多于虎牙。

△虎牙&斗鱼

如果说五年前游戏直播是千播大战，两年前游戏直播似乎是虎牙斗鱼胶着并进时期，而现在尴尬的是，在合并协议流出后，相比虎牙，从营收角度来看斗鱼运营现状是不甚理想，这是否会影响未来陈少杰在整个体系中的话语权？若并购完成，斗鱼更给虎牙多少加分项、多少减分项？

要知道，对虎牙来说，需要的并不止斗鱼的单纯体量，因为体量是可用钱烧出来的，核心竞争力却不能。并且，财经评论员赵欢认为，斗鱼和虎牙平台的用户重叠率较高，且业务趋同。假设合并后，斗鱼在第一季度烧钱换流量，换来换去也是左手倒右手的“浪费”。

虎牙真正看重的，首先是斗鱼在电竞全产业链的多年深耕及产品口碑，其次是陈少杰及团队此前所创造的出色财务表现。然如今斗鱼却出现了严重的业绩滑铁卢，并且内部管理似乎也面临着不小的危机，从去年Q4至今，斗鱼因为涉赌多次被媒体“点名”，其对虎牙的吸引力还有多少？

去年9月，有媒体曝光斗鱼某直播间涉嫌万人聚赌，直播间一天流水最多高达几百万。今年2月，CCTV-12《疯狂的直播间背后》进行跟进报道，央视报道指出，包括“长沙乡村敢死队”在内的多个斗鱼涉赌直播间月流水均高达千万；更有知情人爆料称，斗鱼平台知情并支持直播间涉赌活动。

△长沙乡村敢死队直播间被封

报道中提及，斗鱼和一些主播（尤其是大主播）的合同中设定流水对赌，完成或超过数额即可获得奖金，且斗鱼通过流水大小决定对主播的热度扶持；主播往往与平台存在高额的业绩对赌，承受巨大的流水压力，通过抽奖、涉赌刺激粉丝打赏成为解决这种焦虑的方案之一。

这一现象至今还在继续，2021年4月29日，媒体从都江堰警方获悉，斗鱼前户外一哥“彡彡九户外”主播付海龙、潘彬4月8日因涉嫌开设赌场罪犯罪被批捕。此前，同样被曝光存在涉赌行为的斗鱼2020六大游戏主播之一“斯祥、”也已被巢湖警方立案调查。

有业内人士表示：“发生这种问题，不仅是主播自身的问题，也映衬着平台实际上对于业绩很焦虑。”

可以肯定的是，若最终二者合并搁浅，虎牙很可能发起新一波攻势。本已显出劣势，陈少杰又该如何应对呢？

（作者：深潜atom ）

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