邝子平对话四大人民币LP：启明创投的变与不变

在5月27日举办的2021启明创投第十二届人民币基金年会投资人高峰论坛上，启明创投创始主管合伙人邝子平与北京科创基金总经理杨力、太保资本副总经理刘龙、建发新兴投资董事长王文怀、元禾辰坤高级合伙人李怀杰展开讨论。

这场GP与LP们的对话论及了不同类型LP对GP团队的考量标准、筛选方式和主要诉求，以及他们如何看待GP基金的迭代与进化。

四位圆桌嘉宾都是启明人民币基金的出资人，并分别是政府引导基金、险资机构、产业集团、市场化母基金的代表，他们也作为陪伴者分享了对启明创投迭代的观察。

（现场图）

21世纪经济报道记者了解到，元禾辰坤在2011年就成为了启明创投人民币基金的LP，双方的合作一直持续至今。

李怀杰在现场发言中表示：“10年时间，我看到了启明创投很多不变的要素，比如公司架构的设计，文化的体现，有自己的特色，有所坚持的。启明创投这样一个透明的文化、合伙人的文化、平等的文化等等，有持续的传承。”

美元基金背景的投资机构能否和如何做好人民币基金管理是业内讨论多年的话题，杨力对启明创投的观察分享或许可以作以借鉴。

启明创投不仅是美元基金中较早发起设立人民币基金的GP机构，也是较早与地方政府展开合作的GP团队。

“可以看到启明创投在中国的土壤上，非常深刻地了解政策，了解地方政府的切身需求，制定出来非常好的、双赢的基金方案。”杨力表示，这些探索让启明创投在与国资背景LP的合作中实现了共赢。

启明创投从2020年至今已经有16个企业IPO，当前持有的公众公司的市值约为500亿元人民币。

“6月份是肯定又会有企业IPO，因为已经有若干个企业已经过会，我们预计起码还有1-2家。”邝子平在当天活动的开场发言中表示，2021年对启明创投来说仍是“丰收的一年”。

以下是现场实录：

邝子平：我们荣幸地得到了在座的几位所在机构的投资，评估GP的时候你们的标准是什么？

杨力：大家的评估标准应该很相似。北京科创有一个“八爪图”评价体系，从募投管退各环节，以及综合考虑团队配置、激励机制等八个不同的维度进行相应的评估。

邝子平：有没有优先级，比如第一是回报。

杨力：我们不是这样做的，这是一个综合考量的结果。前两天评估师也和我探讨，如何看待DPI、IRR、MOIC等指标。我说评估师出了一个难题，我正准备把这个作为一个课题进行研究。

我认为单独看IRR肯定是不可以的，它是一个过程性的指标。要结合MOIC和DPI综合地看。

除此之外，我也会考虑如下因素，包括GP对整体的投资策略和新的变化的把握等等，而GP的整体的稳定性也是我们所关注的，我们尤其关注团队稳定性及组织升级能力。

刘龙：我来自保险公司，先介绍一下保险资金配置股权投资的逻辑。保险资金具有期限长、规模大的特点，通常是自上而下的进行投资配置。首先是战略资产配置，就是研究和确定未来3-5年的权益、固收、股权和不动产等大类资产的配置比例；然后是做战术资产配置，就是制订年度的资产配置计划；最后再到确定具体的股权投资配置额度和风险收益要求，通常会根据行业方向、投资风格及策略、风险收益要求等进行分类和选择。

从保险私募基金的角度，我们更多地还是采取FOF的方式来配置，主要是选择优秀的GP合作，同时也做一定的跟投和直投。GP选择的标准主要包括两个方面：一是从投资评价的角度，我们会从团队、策略、业绩等维度进行归因分析；二是从管理评价的角度，会看GP的治理结构、激励机制，以及运营管理、投后管理、退出机制等方面。总体上，各家LP选择GP的方法、逻辑都差不多，但最核心地还看人、看团队，因为投资的结果跟人和团队关系最密切。在评价团队的时候，不会是“相面”式的一见钟情，更多地还是结合事的角度来看GP团队的背景和文化，过去做了什么事情，怎么做的，以及产生什么样的结果。总之，我们选择的GP要有共同的价值观，双方互信和开放，能够长期走到一起，共同做事，共同成长，实现共赢。

邝子平：如何挑选GP团队？

王文怀：我一直非常关注一个团队它的内核是什么，能给行业带来什么，能给社会带来什么，它培养的人是什么样的人，我觉得这些有时候是打分打不出来的。

年轻人也不一定能够看得出来，我经常会把我们的老董事长请出来当顾问，我们的老董事长在建发40多年了，我为什么请他出来？因为这方面是我们非常看重的，当然我现在也慢慢在学习尽量的能够去理解一个企业它的核心理念是什么。

LP和GP的关系是长期关系，投一轮8年。我将GP看作是一个企业，我们非常关注的是，GP需要传承很多理念、价值观来支撑它长远的发展。

但这很难用量化的指标。另外我们是产业集团（建发集团是传统企业，主业4000多亿中大部分都是在非常传统的领域当中），产业集团选择GP还有一个最重要的任务，通过GP去触达市场上最创新的企业，去理解创新企业在做什么，从而能够改善我们的客户结构。这是我们非常重要的目标和任务。

所以产业LP选择GP，一个非常重要的指标就是GP是否愿意让我们去理解你们为什么投这家企业。当然有机会我们也跟投一些，跟投能更直接（去理解企业），但是我们不强求跟投。

李怀杰：有几个方面。从具体的“术”和整个“势”的角度讲我们的判断。

从具体战术的角度来说，因为我们是母基金，所以从本质上来说是一个“配置+选择”双重叠加的结果。

刚才刘龙总说首先做配置，什么该投，什么不该投，投入多少，什么少一点，这个是一个大体的配置。配置之后，在具体的每一个投资的行为发生时，是个选择行为。

因为我们看的时间比较长，特别是跟启明创投的合作也比较久，也能体会到里面在不同的阶段选择行为的关注要点是不同的，大家都有各自的模型。

我们的关注是两个不同的维度。对于黑马型基金，我们更关注突破力，对于白马型（成熟型）基金来说，我们更关注其塑造的平台力。

因此，评估的维度、角度、一些指标可能会略有不同，这个“可能”更多讲的是战术层面的。

从更大的层面，刚才邝总也抛了一个问题，选择什么类型？我自己的一个观点，还不成熟，供大家参考。

第一，我们保持配置的多样性。因为保持多样性也是能够有更好的均衡。

第二，我们还是顺应时代和潮流的一些变化，做一些小范围的前瞻性的或者是阶段性的布局。有些可能确实会失败，总体还是一个“配置+选择”结合的过程。

刘龙：关键还是不仅仅是看客观的业绩，否则这个事就好干了，拿数字分析就可以选出来了。核心就是大家要有共同的价值观，能够长期走到一起，共同做事，共同成长。

邝子平：怀杰，你陪伴启明创投成长已经很多年了，启明创投哪些地方变了？哪些地方没有变？好的地方是什么？没那么好的地方又是什么？

李怀杰：启明创投有变与不变，我们走过了10年的共同陪伴、共同成长的时间。

10年时间，我看到了启明创投很多不变的要素，比如公司架构的设计，文化的体现，有自己的特色，有所坚持的。启明创投这样一个透明的文化、合伙人的文化、平等的文化等等，有持续的传承。

在中国，能够坚持10年的，肯定是它很底层的、很深的。

我们也很欣喜地看到一些变化，包括启明创投的成长、思考和一些调整，一些选择。

当然变化都是有挑战的，不可能所有的变化都是一帆风顺的，一帆风顺是概率事件。变化就是针对外界环境的不同而改变，去做自我的调整。

展开讲一下，对于白马基金（所谓白马基金就是长期、已经在业绩上能够证明的基金），我们非常关注它的持续进化的能力。我不用变化讲，因为变化是双向的，我们要看到团队有没有思考，有没有对商业本质、组织架构的一些思考，然后再根据环境去做一些变化，最终实现不停的迭代和进化，这是我们非常关注的。

我们与启明创投确实有非常长的时间（的合作）。

过去也有很多我们陪伴的伙伴，也是从0到1，从1到10，现在迈向从10到100的过程，每一家都有不同的地方。

想强调的是，要首先看有没有从战略上去思考这个问题，一成不变在国内是蛮危险的，大家过去的成功往往成为将来失败的一个最重要的“障碍”。

经常随波逐流，变化太快总是要还回去的。有思考，有定力，根据环境实时变化，以曲折的、螺旋型的结构去做改变，我们称之为进化。如果有这样的的进化能力，我相信这是一个平台能够持续下去，最后形成一个平台力的非常重要的因素。

王文怀：这个环节刚才讲到非常多内在的，我觉得你们几个核心的人交流下来基本没变，交流方式、思想都没有太大的变化，变的比如说人员上有一些变化、产业方向的变化，因为这个社会在变，像最近我们感觉到医疗比重越来越重，也看到了下一期可能会存在的一些变化，这个我觉得是非常正常的一种变化。

邝子平：两位新LP对启明创投有哪些期许？

刘龙：我们从去年初开始跟启明创投深入接触、交流和尽调，并参与了上一期的人民币基金。个人印象比较深的有两点：一是启明创投坚持做创业者的长期伙伴，陪伴企业的成长，尤其是在发展过程中遇到困难时的坚持和陪伴；二是保持好奇心，专注在科技和医疗等创新领域的投资。

投资机构如果仅仅是为了赚钱，或许短期可以获得很好的回报，但是不一定能走得长，走得持续。优秀的投资机构应该始终都在寻找具有创新精神的企业家，并支持他们去探索新的技术、新的产品、新的模式，能够改变世界，创造更美好的生活。现在市场上钱多了，如果随波逐流地去追热点、追风口，就丧失了一个投资机构本身的竞争优势或者长期优势。同时，在当前不断变化的市场环境下，如何做到变与不变，既能保持团队的稳定，又能给团队成长的空间，也是一个重要的挑战。

总之，希望启明创投可以不忘初心，继续在投资创新和创新投资方面走出具有自己特色的成功之路。

杨力：美元起家的基金有很大的特点，就是合伙人背景都非常“shining”，在海外受过很好的教育，在海外大机构工作之后，回来创立基金。所以，很多的美元起家的基金有这样的特色。这也使得很多本土的人员看到自己的天花板。

这几年来，我看到启明创投有不同于其他美元起家的基金，你们建立了自己的人才梯队，是一个非常积极的变化。

特别要说的是，在人才梯队上，作为创始人，你们丝毫不傲慢，强调并践行“彼此成就”，不断迭代、升级合伙人文化。

有硅谷的风投写过《联盟》，作为VC来讲，合伙人的文化、联盟的文化，就是讲彼此成就的文化。对我们LP来讲，是非常好的。因为每一个人都有特别鲜明的优点，也有可能有致命的缺点，这样大家能够有一个互补。

我们希望机构是能够独立思考、学习型的组织。我们看到启明创投在反思，在思考，不断地纠正对未来整个赛道的选取，对投资策略的变化的把握，我认为是有帮助的。所以希望你们继续做思考型的组织，不断地自己响应自己。投资人要坚持自己的投资原则，要真正做到知行合一。

启明创投还有一些鲜明的特点，在传统的美元基金里，比较早就开始人民币基金跟地方政府的合作，可以看到启明创投在中国的土壤上，非常深刻地了解政策，了解地方政府的切身需求，制定出来非常好的、双赢的基金方案，最终实现互赢。

所以我也是希望启明创投能够继续和有政府背景的LP或国资背景的LP，彼此理解，实现共赢。

邝子平：那么还有两位嘉宾也谈谈期许这个话题？

李怀杰：我们从过去、从历史来看未来，启明创投过去一直坚持有所为有所不为，有坚持有变化。因此，虽然将来环境会发生变化，团队在成长变化，但只要坚持自己的初心、本心，把自己擅长做的，或者原来就奉行的理念坚持下去，跟着环境的变化做一些适时的调整，就沿着这条路继续往前走。

王文怀：刚才杨力总讲了一个非常重要的问题。这两三年，人民币LP发生了一个巨大的变化，中国资本市场必然会越来越大，我相信越来越多的创业公司会选择接受人民币基金的投资。

优秀的GP很多是以美元起家的，美元的LP非常稳定，非常长期，但在中国，人民币的LP还不是这样的。

现在保险公司进入一级股权投资市场越来越多，因为它们有主动配置的需求，但需要有个过程。这三年我觉得是非常困难的时候，因为我看到了很多市场化的母基金募资非常困难，状态是不太健康的。

这是人民币LP市场黎明前的黑暗，是任何一个GP都会面临的情况，所以希望在面对人民币LP的时候，花点精力，花点时间去适应。

（作者：赵娜 编辑：林坤）

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