海航科技折价出售“英迈国际”始末：买卖双方披露交易价差13亿美元

6月10日晚间，海航科技公告，推迟“2021年第一次临时股东大会”的召开日期至6月24日，这一举动为这场疑窦丛生的英迈国际出售计划再添变数。

21世纪经济报道记者通过买方Platinum Equity（简称“铂金资本”）官网数据发现，其收购英迈国际的价格为72亿美元，与海航科技披露的收购价相差逾13亿美元。

6月11日，海航科技证券部回应称是因会计准则不同，计算模式不同。

不过，从去年年底确定买主和出售方案以来，近半年时间里，围绕这场大型的资产“甩卖”行为一直争议不断。

近四年时间里，海航科技的九成以上的收入及净资产都由英迈国际贡献，而眼见着后者业绩逐渐稳定，且成为上市公司体内最为核心的资产，海航科技却在“收获期”折价卖出，引发市场无限遐想。而另一边，在拟置入亏损的燕京饭店被制止后，海航科技对出售英迈后应何去何从，也不曾给出答案。

在这一系列引发争议的行为背后，海航科技的出售能成行吗？

卖出核心资产意欲何为？

作为海航物流旗下的主要上市平台，天海投资（海航科技的前身）因航运市场持续低迷，开始筹谋一场“华丽的转身”。

2016年12月5日，天海投资通过境外子公司GCL Acquisition， Inc.以现金支付方式完成收购了美国IT供应链龙头英迈国际100%股权，收购完成后，英迈国际从纽交所退市，成为海航科技控股子公司。

在这场收购中，天海投资合计支付总价款约59.82亿美元，收购的资金来源包括了公司自有资金、联合投资和银行借款，其中，公司自有资金为87亿元，联合投资方国华人寿投资金额为40亿元，剩余部分均为银行借款。

但时隔不到五年，高额的资金成本却成为海航科技出售英迈国际的“导火索”。

2017年至2020年，海航科技财务费用分别达到11.88亿元、37.27亿元、39.03亿元和22.21亿元。

据海航科技透露，由于英迈国际分红金额不足以覆盖并购贷款的本息偿还，因此上市公司向GCL IM提供资金以主要用于偿付并购贷款及其利息。

海航科技认为，因银行借款较多导致资产负债率大 幅提升，需承担较高的财务费用支出，公司整体流动资金压力较大。

根据公布信息显示，GCL未按银团借款协议的约定于2017年12月5日偿还第一期借款本金计4亿美元，此笔并购贷于2018年3月2日才予以支付4.5亿美元。

除了已偿还的4.5亿美元，2020至2023年该公司还有四期借款需归还，分别为6亿美元、6亿美元、8亿美元、8亿美元。海航科技最新的摘要草案显示，展期至2021年5月5日应偿还的13.5亿美元银团贷款本金尚未偿还，相关进一步展期事宜尚在推进落实。

“公司出售英迈一个很重要的原因是公司有大量的并购贷款无法偿还本金，这个问题解决不了公司就会面临很大的风险。”6月10日，海航科技证券部人士对以投资者身份致电的21世纪经济报道记者说道。

尽管债务压力高企，但作为海航科技最为核心的资产，出售英迈国际在中小投资者看来并非最好的方式。

作为全球最大的IT分销商之一，英迈国际的主要业务包括为客户提供全球性的IT产品分销及技术解决方案、移动设备及生命周期管理、电子商务供应链解决方案及云服务等。2020年新冠疫情影响下，云服务受到更为广泛的应用，依赖于全球IT支出的英迈国际仍保持了稳定的盈利增长和业绩水平。

2017年度、2018年度、2019年度及2020年度，英迈国际的营业收入分别为466.75亿美元、504.37亿美元、471.97亿美元和491.20亿美元；实现净利润分别为1.99亿美元、3.52亿美元、5.05亿美元和6.44亿美元。

而同期，海航科技营业收入分别为3154.60亿元、3364.72亿元、3271.53亿元和3366.94亿元。英迈以一己之力支撑着海航科技的营收，是公司最为核心的资产以及业绩来源。

争议成交价格

关于此次出售，另一个争议的核心则在于成交价格。

前文提到，海航科技买入英迈国际的成本价为59.82亿美元，但四年后，在业绩增长逾两倍的情况下，海航科技公告的英迈国际出售价格却不升反降。

根据出售方案显示，GCL IM的预估值合计约为14.53亿美元，其持有的英迈国际的100%股权的资产预估值合计约为58.26亿美元，较成本价低了1.56亿美元。

海航科技指出：“在2016年约59.82亿美元的总价款的构成中，58.32亿美元为英迈国际全部普通股价值，约1.50亿美元为股权激励计划部分的偿付对价。而本次交易英迈国际 100%股权预估值为约58.26亿美元，与2016年的收购价格差异较小。”

但这一表态却难以说服反对者。

朱颖锋在回复21世纪经济报道记者采访时解释了其投出反对票的原因，“上市公司置英迈国际近年来利润增长3-4倍的事实于不顾，继续急于以如此低价，还未考虑近5年来形成的并购贷款利息造成的损失，出售英迈显得既不明智，也不理智。”

事实上，这次交易的复杂性还远不止于此。

海航科技此次出售的对价，包括交割日现金支付对价和额外支付对价两部分。其中，交割日现金支付对价为59亿美元，但需减去预估价值减损金额（英迈国际派发的股利）、交易费用、待偿债务本息等。

根据海航科技初步预测，英迈国际在2021年度至2023年度调整后 EBITDA分别约为12.04亿美元、12.11亿美元和12.25亿美元。

海航科技坦言，“13.5亿美元EBITDA仅为该等激励机制设定的财务设定上限，不隐含任何可预见性及可实现性”，“未来全额收取额外支付对价存在较大的不确定性”。

6月10日，21世纪经济报道记者也向公司证券部表达疑虑，但接线人员却并没有正面回应“定价低”问题，而是一再强调公司当前是为了缓解债务压力。

收购方何方神圣？

海航科技确认交易对象的过程，也是让股东颇为忧虑的原因之一。

“英迈国际是一家世界500强企业，其作为整体收购转让标的放在全球范围内都是重磅级的。即便出于任何考量需要出售，合理的做法也应该是先组建一个特别委员会，即由上市公司主要股东代表、董事会有代表性的成员与管理层成员及外部专家组成，并聘请国际投行，公开征集受让方，最大程度发现英迈国际的价值。”海航科技第二大股东国华人寿表示。

而早前，21世纪经济报道记者从知情人士处获悉，在此次交易前期也有国际大型主权基金想参与竞买英迈国际，但海航科技大股东和上市公司没有给予谈判机会。

该信息并未获得海航科技确认，海航科技人士指出，“公司并没有公告相关信息，一切以公告为准”。

2018年12月25日，海航科技表示“公司在综合考虑外部市场环境变化和聚焦主业等战略因素后，目前，正在与有关方商谈出售英迈国际或者合作的可能性”。

筹划逾两年后，海航科技终于公开了“买家”身份。根据征集方案显示，收购方“Imola Acquisition Corporation”是专门为本次交易设立的公司，是Imola JV Holdings, L.P.间接全资持有的下属公司，其普通合伙人穿透后是一家名为Platinum Equity, LLC的私募股权基金。

记者发现，该基金在今年6月被披露拟接盘中国天楹环保资产Urbaser100%股权，接盘价格也是中国天楹收购的Urbaser的初始价格——15亿欧元（约合人民币117亿元）。

此外，Platinum Equity还曾在2018年接盘强生的LifeScan业务，今年4月收购美国领先橱柜制造商Cabinetworks等。

海航科技何去何从？

在收购方案初定之下，摆在投资者面前的又一大疑惑无疑是，完成后海航科技将何去何从？

2020年，英迈国际主营业务收入占海航科技营收的比例已达100%，而在英迈国际置出后，海航科技主要资产将仅为现金，无具体主营业务。

据前述海航科技人士介绍，公司控股股东、实际控制人、董监高曾承诺，上市公司(或协助上市公司)不晚于2021年12月31日前，将符合条件的资产置入上市公司。公司将妥善利用出售回流资金积极布局新业务并切实履行相关承诺，集中力量转型发展，不断提升持续经营能力。

这一承诺是否能兑现先按下不表。

记者注意到，在发布置出英迈国际公告之前，海航科技曾宣布，拟通过资产置换及现金方式分别购买燕京饭店100%股权及两艘干散货船的资产交易方案，交易作价合计约23亿元。

根据收购方案显示，海航科技拟与海创百川签署《股权置换协议》，以所持芷儒科技100%股权（作为置出股权）与海创百川所持有的燕京饭店100%股权（作为置入股权）进行置换，海创百川与海航科技为同一实际控制人。

在部分中小股东看来，这一资产的质量实在不佳。

此次资产置换中，燕京饭店评估基准日的净资产账面价值为-8.69亿元，评估价值却为21.30亿元，增值额高达29.99亿元。

此外，燕京饭店存在3笔以自有房屋及土地使用权为海航航空集团及关联方海航旅游集团借款等提供抵押担保情形，合计金额约20亿元。其中，因海航航空集团违约，北银金融租赁有限公司于2019年查封了燕京饭店的自有房屋及对应土地使用权。交易双方约定在资产交割前解除抵押担保及查封。同时，燕京饭店也存在与关联方多笔款项往来。

“从财务资料上看，燕京饭店负债累累、官司缠身、盈利能力低下，也是没有前途的行业，对提高上市公司质量没有帮助，这不符合近几年中央和证监会着力推进提高上市公司质量的精神。”朱颖锋说道。

在反对声浪下，最终，海航科技取消将置入燕京饭店100%股权交易提交至公司股东大会审议。而对于约2.9亿现金购买两艘干散货船一事，则因占公司最近一期经审计净资产绝对值未达到5%以上，无需提交股东大会。

（作者：杨坪 编辑：李新江）

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