LP处于“乌卡时代”: 海外机构积极配置中国市场

21世纪经济报道 许梦旖 广州报道
2021-06-14 05:00

去年,伴随着全球疫情暴发,一场募资风暴开始席卷美元基金,层层传导之下,海外LP注入VC/PE行业的资金也在急速缩水。

一半是海水,一半是火焰。募资分化同样在美元基金之间上演。在一众GP还在思考“去哪找钱”的时候,已有多家投资机构传出美元基金募资完成,甚至超募的消息。

从2020年到现在,整个投资行业经历了类似过山车的行情。最开始在疫情暴发时,PE行业都在担心业绩和被投企业状况。但如今看来,2020年是全球PE行业最佳回报的一年。仅从退出、业绩角度来看,整个行业发展都可圈可点。

私募市场马太效应凸显

“国内市场经历了若干年的募资寒冬,去年很多只基金发新闻稿都是实现超募的状态,包括美元、人民币基金。看多了新闻会有一个错觉,如果没有超募都不好意思说自己是头部机构了。”Step Stone Group副总裁艾爱直言,去年超过10亿美元的募集资金占比在35%左右,2010年只有20%,相当于这种规模型资金的募集依旧在市场占据主导地位。

从全球来看,即使是非常成熟的欧美市场,私募市场的马太效应依旧存在。“从市场发展的角度看,这不可谓是一个很好的趋势。在大浪淘沙的过程中,会真正出现一些专业化、有特色的GP作为标的,让我们来选择。”她透露。

对于美元基金而言,当海外LP注入VC/PE行业的资金急速缩水时,“分母效应”就会逼近。所谓“分母效应”,是因公开市场资产价值下跌造成,LP们往往会在投资组合里同时持有私募股权基金和公开股票。如果投资组合的其他部分出现贬值,为了维持投资组合的理想比率,LP必须放慢对私募股权的投资。一些投资人被迫采取补救措施,例如冻结对基金的新投资承诺,或者在PE二级市场上出售份额。

对中小基金来说,如果没有新资金、新项目、新退出,仅靠1.5%左右的管理费或支撑不了太久。但对于“子弹”充足的VC/PE机构来说,就是另一番故事了。疫情的全球暴发,实际为VC/PE行业酝酿已久的清退危机,下了一剂猛药。

艾爱认为,国内私募投资的退出渠道一直不是长期持续的通畅状态,尤其是与美元投资相比。“我们看到十年前私募股权市场的爆发,包括2015年的双创潮,积累了大量投资企业,形成堰塞湖效应。”她称,市场资产存量非常大,市场也有资金,但是否到了一触即发的爆发点,Step Stone是持乐观审慎的态度,私募二级市场需要非常专业的团队去运作,不是市场捡漏的机会。即使是国际上已经发展了几十年的成熟私募二级,依然面临着信息不对称、沟通协调等问题。艾爱认为,国内对于人民币基金市场存在更现实的问题,国内许多LP有国资、政府的背景,私募二级的定价问题是亟待解决的。

“头部企业融资不愁,四五个基金可以融到大量规模的资金,可能超募好几倍,这些海外资金进入中国市场,他们会优先选择大白马,先从头部开始投。但是颈部以下的基金普遍面临的问题是融资特别困难,融资拉长到18个月、24个月都未必能达到原来的目标。”她坦言,这就会导致一个落差问题,即使你是人民币基金做得非常不错的投资人,但到了美元市场、全球市场未必会得到认可。

LP处于“乌卡时代”

跟大多数人民币基金一样,美元基金也开始面临投资端和退出端的严酷考验。事实上,综观近两年的二级市场,不论是A股、港股乃至美股,都在不同程度上出现了破发和一二级市场估值倒挂的现象。“有人过冬观望,有人逆行疾进”,这句话形象反映出了全球股市动荡下,创投圈截然不同的生存状况。

每一场危机,都是一场淘汰赛。ARDIAN大中华区主席、董事总经理姚斌超表示,在过去的一至两个月内,看到一级市场、二级市场出现倒挂现象,二级市场的股票价格有一定幅度下挫,很多头部企业都发生了腰斩。“在一级市场内,大家还是在追求Pre-IPO和高价的进入,ARDIAN会采取较为冷静的态度,同时也希望公司本身的质量更能扛打,在市场上更能经受住考验,尤其是在公开市场。这是我们现在比较小心观察的地方。”

对于LP来说,当下正处于“乌卡时代”(即VUCA ,指易变不稳定、不确定、复杂、模糊),很多LP存在现金流动性的问题。姚斌超认为,这在美元和人民币基金中非常常见。“S基金是GP的份额,我们原则看这个资产包是否属于S基金的范畴,是看这个资产包有否投资一定的比例,比如60%、70%。在这个情况下可以叫做S基金。很多人民币的基金管理人跟企业有非常好的互动关系,他也有能力抢到非常好的份额,所以投资对他来说不成问题。”他提到一个现状,很多头部人民币基金都在尝试通过S基金介入后,迅速将资产装进迷你资产包中,同时再提供一些新的投资,形成一个全新的美元基金,这种形式已经被验证,但在国际市场上融资耗费时间较长。

去年,政府提出国内国际“双循环”战略,从外循环来看,近两年挑战巨大,原本全球无缝对接的产业链被打破。Siguler Guff董事总经理兼中国区首席代表张丽坦言,据她观察,整个市场也到了一个微妙的阶段。“但从PE基金募投管退的角度来看,人民币基金的机会比从前更好些,这是重大的利好。人民币基金很早就在布局未来有巨大潜力的行业、新兴的行业。”她透露,Siguler Guff近一两年投的美元基金都是人民币GP转成了美元,人民币基金在细分行业早期的投资上有很大的优势。

中国是最好的投资目的地之一

“如果你想配置成长,中国是最好的目的地之一。”Schroder Adveq中国区总经理兼投资主管钱军表示,新兴市场80%的成长来自于亚太市场,亚太市场80%的成长来自中国。“从LP出资意愿来说,过去许多海外投资人将中国投资视作亚洲投资的一部分。如今再同他们沟通,他们的诉求会非常明确:要么投一个中国的基金;要么投一个中国的专户。中国的差异化已经非常明显地显示出来。”

据统计,当下中基协有近1.2万家的人民币基金管理人,但是中国的美元基金差不多有600家,其中近300家是活跃的美元基金。“如果你对中国市场看好,就不应该只关注这300家美元基金,这300家美元基金在中国市场份额占比只有2.5%。Schroder Adveq看好中国私募股权市场,自然看好中国人民币私募股权市场,这是逻辑的推论。”

钱军认为,中国市场也呈现出了非常好的回报。“从大的数据来看,中国顶级基金与美国顶级基金相比,中国基金的成长性比美国基金更好,但缺点是分配比较弱,这是被经常诟病的一点。但过去一两年,情况发生了很大变化,中国基金不但有成长,还有流动性,这对整体形象的提升起到很大作用。”他称,做得好的人民币基金的管理人的表现至少不亚于美元基金的表现;其次,被投企业的重叠度非常低,这两点叠加在一起是Schroder Adveq看好中国大背景的原因。

除此之外,他强调,“双循环”至少在PE行业不是占绝对,美元LP出资期很长,美元出资人更具耐心,这是在大的“双循环”体系下有助于促进的过程,对整个中国基金业和出资人来说,都是一个多赢的格局。

(作者:许梦旖 编辑:林坤)