地方债发行半年“考”：定价更市场化 下半年提速概率不大

上半年地方债发行已然收官。Wind数据显示，截至6月30日，今年上半年地方债发行规模为3.34万亿元，相比去年同期略降4%。

相比往年，今年地方债的发行呈现出三大特点：新增专项债发行进度较慢、发行定价更加市场化、再融资债券用途悄然生变。

当前市场也高度关注下半年地方债的发行节奏，一些市场机构预计地方债发行提速的可能性不大。21世纪经济报道记者采访了解到，随着多项管理办法的出台，专项债防风险的权重大幅增加，“稳增长”的使命逐渐褪色。

部分地区发行利率加点下调

Wind数据显示，截至6月30日，今年上半年地方债发行规模为3.34万亿元，其中新增债券发行规模为1.51万亿元。根据债券的发行目的，可将地方债划分为新增债、再融资债。新增债是为了满足地方政府融资增量需求所发行的地方债，又分为一般债、专项债两类。

Wind数据显示，上半年新增专项债发行规模约1万亿元（扣除中小银行专项债，因该额度是上年结转），完成全年额度的27.4%，远低于去年同期的61%；新增一般债发行0.46万亿元，完成全年额度的56%，和去年同期相当。换言之，今年专项债发行进度较慢。

21世纪经济报道记者采访了解到，其原因在于今年稳增长压力不大，因此提前批额度下得相对较晚，专项债也不必急于发行。此外，由于前两年专项债大规模发行带来资金闲置等问题，今年对专项债项目审核更加严格。

记者独家获得的西部某省份的材料显示，该省上报2021年新增专项债券项目2000多个，资金需求约3000亿元。经国家发改委、财政部分别审核后，两部委共同审核通过的项目约800个，资金需求约1200亿元，项目、资金审减率均在60%左右，该省部分市县甚至没有获得专项债额度。

“以前只要报项目材料，没有太大瑕疵，都会让发。现在已经变了，债券资金的使用越来越严格，更加注重项目质量。”中部省份某区县债务办人士表示。财政部则表示，今年发行进度较去年同期有所放缓，主要是考虑2020年发行的专项债券规模较大，政策效应在今年仍会持续释放。

从发行利率看，近期部分省份开始下调加点，地方债发行定价更加市场化。6月8日，广东省招标发行的部分地方债与同期限国债利差收窄至15BP；6月10日，浙江省部分地方债加点压缩至15BP；6月15日，河北省部分地方债加点同样下调至15BP。而此前，下限是25BP。

“固定25BP利差存在不合理性。每个区域的金融资源千差万别。在债市低迷阶段，对弱区域地方债，银行为主体的承销团成员存在‘倒贴’保发行的现象。另一边则是资质较好的地方债需求爆棚，但却要承担更高的融资成本，同时部分机构会通过利差进行一二级套利。”华泰证券研究所副所长张继强表示。

财政部去年下发的《关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见》提出，鼓励具备条件的地区参考地方债收益率曲线合理设定投标区间，不断提升地方债发行市场化水平，杜绝行政干预和窗口指导，促进地方债发行利率合理反映地区差异和项目差异。

张继强认为，未来地域间利差水平面临重估，不同资质地方债价格会出现分化，背后主要不是信用差异，更多是当地金融资源、地方债流动性的差异。

记者注意到，在上半年的发行中，再融资债券占据主导地位。Wind数据显示，上半年发行地方再融资债券1.83万亿元，相比去年同期增加161%，规模也高于新增地方债。但相比往年来看，今年再融资债券的用途悄然生变。

再融资债券是指发行募集资金用于偿还到期地方政府债券本金的债券，即借新还旧债。与以往用于偿还债券本金并标注偿还哪一只地方政府债券不同，今年一季度约5000亿元再融资债券用途只是模糊表述为“用于偿还存量债务”。诸多市场人士认为，这一批再融资债券大概率用于化解地方政府的隐性债务。

发行提速的概率不大

今年3月，全国人大批准的预算报告显示，今年新增地方债限额为4.47万亿元（其中新增一般债8200亿元，新增专项债36500亿元）。加上去年结转的中小银行专项债额度、再融资债券额度，全年地方债总额度将达到7万亿元左右。

从发行看，今年上半年地方债发行规模为3.34万亿元，进度接近一半。但新增专项债发行进度较慢，后续还有约2.1万亿元的额度待发行。市场目前也高度关注后续专项债的发行节奏。截至6月末，共19个省份和4个计划单列市披露了三季度的地方债发行计划，其中7月份发行计划规模合计6308亿元。

6月7日，财政部长刘昆在第十三届全国人民代表大会常务委员会第二十九次会议上表示，用好地方政府专项债券，指导地方加强项目储备，适当放宽专项债券发行时间限制，合理把握发行节奏，提高债券资金使用绩效。在印发专项债穿透管理办法后，财政部6月28日印发《地方政府专项债券项目资金绩效管理办法》（下称办法），专项债管理更加注重防风险。该办法自7月1日实施。

“结合财政部下达的地方债限额和部分省市披露的三季度地方债发行计划看，下半年地方债发行节奏和规模不会受到明显冲击。在全年地方债新增限额基本用完的前提下，地方债发行工作会持续到年底，高点出现在7月和8月，届时对于资金面的扰动仍需关注。”中泰证券首席固收分析师周岳表示。

“今年地方债发行可能会出现平稳延后的现象。从历史来看，进入四季度后地方债发行通常会放缓，但今年四季度发行将有所增加。”江海证券首席经济学家屈庆称。

屈庆还表示，下半年地方债发行大幅提速的可能性依旧不高。从总量看，上半年发行规模和去年大体相当；从结构看，再融资债券和新增一般债券整体发行并未出现较大异常，主要是新增地方债进度缓慢，而这和专项债项目质量、收益匹配要求趋严有关，因此下半年放量发行的可能性并不高。从节奏来看，除1-2月份发行较慢外，3月开始发行速度较过去两年更加平稳。

Wind数据显示，去年5月、8月地方债发行规模分别为1.3万亿元、1.1万亿元，发行规模分别位居历史第一、第二，但今年4-6月每月发行规模在8000亿元左右，相对平稳。

周岳表示，明年起专项债新增限额可能出现明显下降，专项债“稳增长”的政治使命逐渐褪色，回归为“补短板”的重要工具。从地区层面看，由于地方债券和财政补助资金的分配将绩效评价结果作为调整因素，最终将导致“强者恒强”，地区和城投公司的分化可能加剧。

（作者：杨志锦 编辑：曾芳）

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