下半年金融产品配置：各类策略百花齐放，投研深厚品质稳定

作者：

贾戎莉（S1090619030002）  陈振宇（S1090619050002）

各类策略表现回顾

今年上半年，在风险资产的大幅波动中，各类策略均实现盈利，收益水平相对合理。股票多头（6.30%）经历了高位宽幅震荡及风格切换后仍领跑各类策略；量化对冲（3.21%）最近两个月持续回暖，在中性及套利类策略中表现最好；债券策略（1.88%）绝对收益特征持续，“固收+”产品广受关注；商品趋势（4.16%）与套利策略（2.34%）得益于全球大宗商品价格上涨及波动率上行。多资产策略方面，宏观对冲（4.75%）弹性适中，组合基金（3.82%）及多策略（4.06%）风险收益合理。

通过多元策略配置及管理人优选，稳健/积极型组合今年以来在市场宽幅震荡和风格转换中延续3.95%/5.01%正收益并持续跑赢基准，各策略组合皆取得正收益（股票多头7.52%，最高23.87%），体现较好的前瞻性与适应性。

长期来看，上述组合长期年化收益12.86%/14.32%，最大回撤-1.92%/-7.96%，风险调整收益优秀。

目前稳健/积极型组合配置比例：股票多头5%/30%、宏观对冲5%、量化对冲30%/15%、债券30%/20%、商品趋势10%/15%、商品套利10%/5%、多策略10%/10%。

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

各类策略分析与展望

▍股票多头：市场风格切换，多头策略稳定盈利

上半年股票市场整体呈现宽幅震荡和风格切换，去年下半年的极端风格在今年上半年持续扭转。蓝筹股表现整体相对弱势，权重股抱团逐渐瓦解，中小市值股票集体回暖，市场超额收益主要集中在医药生物、新能源以及有色、钢铁煤炭等行业。随着市场风格的转变，今年以来大部分管理人逐步向部分低估值及前期涨幅不大的个股倾斜，多头策略产品亦呈现出不同程度的分化，依靠重仓食品饮料获得高收益的产品今年以来表现普遍不佳。

当前市场整体估值合理，结构分化差异大，成长股表现整体优于价值股，中小股票优于大盘蓝筹。从宽基指数的估值水平及业绩增速来看，中证500、中证1000指数处于估值相对合理偏低、成长性良好的可投资区域。从最近3年走势来看，沪深300相对中证500、中证1000的相对强弱水平接近均值，大盘蓝筹经历近半年的低迷后安全边际较高。

对于股票多头策略而言，在高景气行业中精选个股仍能获得较高超额收益。价值与成长兼备的多头策略具有较好的收益预期。同时，强调稳定超额收益的投资者可以选择高度分散、迭代能力强、收益来源丰富的指数增强策略。优选产品聚焦管理人投资逻辑与管理能力，体现策略特征和投研深度构建的护城河优势。

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

▍量化对冲：短期超额收益回升，基差波动短期有利

量化对冲策略今年先后受到市场风格切换，波动率下降等因素影响，超额收益整体下降、波动加大，部分产品收益在盈亏边缘徘徊。最近两个月在市场风格延续、交易活跃、权重股走弱的环境下，大部分策略开始适应近期的环境，整体盈利水平回升，敞口暴露带来的收益比重有所下降。同时，股指期货上月正逐步走弱，短期对对冲端带来正面作用。

近期量化对冲策略超额收益回升得益于市场风格的延续，但中期随着规模的不断上升，产品换手率的下降及策略趋同性仍制约着超额收益的上升空间。在成交量未有大幅增长的前提下，量化对冲策略仍面临相对激烈的竞争。在对冲端方面，短期基差有向下扩大的迹象，但整体下降幅度相对平缓，IC年化对冲成本维持在7%-10%之间。

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

▍债券策略：利率整体保持稳定，信用利差有所收窄

今年以来债券策略运行相对平稳，货币政策回复常态化运行后债券市场整体波动不大，10年期国债收益率整体在3%-3.3%区间运行，除季末因素导致的资金面周期性波动外，货币市场供求相对平衡。信用方面，随着经济的逐渐恢复，各期限信用利差均年内均有所收窄，投资者配置热情不减。债券策略今年表现相对平稳，作为“固收+”策略的压舱石，当前利率环境下配置价值不减。

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

▍CTA策略：供需矛盾持续凸显，趋势策略波动增大

今年以来商品期货市场延续涨势，主要工业品价格涨幅均相对较大，其中螺纹钢、铁矿石等黑色品种均上涨15%以上，煤炭、有色涨幅均相对靠前。6月部分品种出现分化，高位回落及宽幅震荡导致趋势策略出现回撤，趋势策略内部分化未有明显增大。在高波动行情下的业绩差异主要体现在策略换手率的区别上，策略波动亦有所上升。

目前短周期CTA策略整体表现相对稳健，不同杠杆下的产品业绩差异较大，且风险收益特征亦不尽相同。今年以来部分基本面策略收益弹性增大，但波动亦同样较高，量化策略风险调整收益整体高于基本面策略。目前CTA策略正在经历近年来较好的宏观环境，波动及趋势性兼容的市场能够为CTA策略带来较高的收益，建议持续配置。

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

▍多资产策略：收益表现整体较好，策略内部波动分化较大

今年以来宏观对冲策略持续向好，收益领跑多资产策略，同时弹性亦有所上升。其中以商品期货为底层资产构建的策略收益表现最好，其次为股票相关策略。组合基金策略收益特征保持稳健，单一资产或策略的敞口暴露在多资产策略中最低，年内主要通过优选管理人获取超额收益。多策略较好地兼顾了收益与风险之间的平衡，通过把握不同的策略盈利周期起到较好的风险分散作用。

多资产策略容量相对较大，基于不同底层资产构建的产品波动差异亦相对较大。目前该类别策略更多地基于特定风险收益目标进行产品运作，在选择管理人时建议重点关注策略风险收益特征。

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

具体投资标的建议优选理念清晰、策略成熟、长期业绩较稳定的产品。

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（作者：招商证券 ）

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