【宏观经济】基建托底信号显现—评2021年8月PMI数据

8月爆发于多省市的疫情加剧了经济下行压力，制造业PMI和非制造业PMI双双触碰疫情爆发以来的经济运行底。具体表现在：

第一，8月制造业PMI供需指标出现了有数据以来的首次“五连降”。其中，受以美国为首发达经济体海外需求放缓影响，新出口订单连续4个月位处荣枯线下，出口面临较大下行压力。

第二，8月服务业PMI降至荣枯线下，为疫情爆发以来的首次荣枯线下。8月全国本土新增确诊病例为年内次高，以南京、扬州为代表的东部地区收紧疫情防控措施，线下接触式服务消费“雪上加霜”，降幅达疫情爆发以来的最高值。

在经济下行压力加大之时，8月建筑业PMI和建筑业PMI新订单均出现反弹。恰逢房地产政策收紧之际，8月房地产销售和土地市场趋冷。由此表明，建筑业景气反弹并非是房地产驱动，而是逆周期调节的基建投资提速所致。具体从水泥价格及库容比看，下游需求提速带动水泥主动去库，此时我国经济正处被动补库期。这表明，7月底中央政治局会议释放出的基建托底信号已初步显现。

展望未来，建筑业业务预期不稳，折射基建托底可持续性仍有待观察。

事件：

2021年8月中国官方制造业PMI为50.1%，前值50.4%，市场和我们的预期值为50.2%。官方非制造业PMI为47.5%，前值53.3%。综合PMI为48.9%，前值52.4%。

点评：

在经济内生动能下行周期，多省市多点式疫情爆发叠加南方汛期加剧经济下行压力。制造业PMI较前月回落0.3个点至50.1%，非制造业PMI较前月回落5.8个百分点至47.5%，均降至2020年2月以来的最低值。此时，建筑业PMI逆势上行，较前月回升3.0个百分点至60.5%，经济现托底思维。

一、经济下：接近疫情底

8月，制造业PMI和非制造业PMI双双下行至2020年2月以来的最低值，经济下行压力加大。具体来看，

从制造业看，8月制造业PMI供需指标出现了有数据以来的首次“五连降”。历史数据显示，制造业PMI作为环比数据，其连续走弱的时长一般不超过四个月。然而，2020年3月以来，制造业PMI连续五个月走弱至8月的50.1%。

经济五连降蕴含着疫情爆发“偶然性”与内生动能下行的“必然性”。一方面，8月疫情呈多省市多点式爆发，本土新增确诊病例创下疫情爆发以来的第二波高峰，本已脆弱的供应链“雪上加霜”，供应商配送指数较前月回落0.9个百分点至48.0%；另一方面，海外需求走弱叠加供应链不畅，新出口订单“五连降”至2020年2月以来的最低值。进入到后疫情时期，补贴退潮叠加病毒变异，以欧美为代表的发达经济体需求走弱。2021年4月以来，伴随美国刺激计划退潮，为鼓励居民重返工作岗位，居民现金补贴撤退，美国消费者信心指数高位回落，带动我国新出口订单同步走低，参见图表1。

从非制造业看，8月服务业PMI降至荣枯线下。疫情多省市多点式爆发，服务业需求再度下滑。本土新增病例多增通常会导致当地封锁指数升级，进而限制线下接触式服务需求。数据显示，我国服务业PMI与本土当月新增病例呈显著性负向相关关系，即在疫情多点式爆发之时，服务业PMI通常走低，参见图表2。2021年8月，全国本土新增病例上升至985例，为2021年1月以来的最高值，服务业PMI较前月下行7.3个百分点45.2%，为2020年2月以来首次位处荣枯线下。

二、政策上：基建托底

在制造业及服务业双双走弱之时，建筑业PMI逆势回升。具体来看，建筑业PMI较前月回升3.0个百分点至60.5%，为2021年3月以来的最高值。建筑业PMI新订单较前回升1.4个百分点至51.4%。

一般而言，建筑业回升与房地产、基建投资景气相关。在房地产“三条红线”调控政策下，房地产景气度明显回落。具体从土地市场和商品房成交面积看，8月100大中城市成交土地溢价率降至2019年10月以来的最低值，仅为6.9%；同时8月30大中城市商品房成交面积同比增速降至2020年3月以来的最低值，参见图表3、图表4。

由此折射，8月建筑业回升或主要受基建投资回升拉动。7月30日中共中央政治局会议强调“积极的财政政策要提升政策效能，兜牢基层‘三保’底线，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。”在经济下行压力加大之时，基建投资托底思维再现。表现在微观数据上，与基建投资相关的微观数据显现“逆周期”特征。

具体来看，8月主要原材料购进价格较前月回落1.6个百分点至61.3%，同时产成品库存较前月回升0.1个百分点47.7%，经济进入被动补库周期。然而，与基建投资相关的原材料价格上涨及库存去化加快，现主动去库迹象。以水泥为例，8月天气好转，下游需求回暖带动水泥价格指数较前月回升4个点至145.2，同时水泥库容比降至57.5%，为5月以来的最低值，参见图表5、图表6。

需要指出的是，8月建筑业PMI业务活动预期较前月回落5.6个百分点至58.4%，为2021年1月以来的最低值，参见图表7。这或意味着，未来基建托底的基础尚不稳固。尤其是在，地方隐性债务化解压力下，地方政府平台举债受限，基建投资金来源仍是制约基建托底的关键因素。

特别提示

本报告内容仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析，不属于证券报告，也不构成对投资人的建议。

（作者：鲁政委 ）

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