四季度金融产品策略配置：关注价值回归，审视绩效质量

作者：

贾戎莉（S1090619030002）

陈振宇（S1090619050002）

各类策略表现回顾

今年以来各类策略整体获得正收益，指数增强和商品趋势策略尤为突出。

9月份股票多头策略整体小幅回调（私募-0.96%、公募-1.52%）；量化对冲（0.20%）冲高回落，整体稳定；债券策略（私募0.32%、公募0.09%）波动不大，套息及“固收+”策略备受青睐；商品趋势（3.77%）在单边行情下快速上涨，套利策略（-0.01%）相对持平。多资产策略表现分化，宏观对冲（-1.66%）受高弹性特征影响出现回撤，组合基金（-0.24%）受权益类产品下跌拖累，多策略（0.33%）整体小幅上涨。

各类策略分析与展望

▍股票多头：短期市场表现趋于均衡，均衡配置收益稳健

股票市场三季度涨跌互现，“茅指数”为代表的大盘蓝筹股7月底大幅下跌，震荡走弱至9月中旬出现回暖；而煤炭、有色、化工等周期类板块则在大宗商品涨价背景下持续走强，带动中证500、中证1000等中小盘指数上行。股票多头策略尽管9月份受中小股票回调影响下跌，但今年以来仍录得相对稳健的收益，均衡配置在风格分化市场中持续获益。

在收益率不断下行的大背景下，股债相对价值再次攀升，股票市场吸引力及安全边际均有所提升。低估值板块在沉寂了大半年后迎来反弹，沪深300相对中证500的配置价值提升，近期表现出蓝筹股王者归来的强劲走势。从配置角度来看，超跌低估值高股息蓝筹策略仍是配置首选，适当添加主题类策略可提高收益弹性。

股票市场相对价值（截至2021/10/15）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

指数相对收益（截至2021/10/15）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

▍量化对冲：蓝筹表现止跌回稳，关注低换手类策略

短期市场风格的波动带来阿尔法的短期扰动，量化对冲策略经历快速上涨后近期波动加大。三季度在超额收益水平抬升的同时，期指基差亦快速收敛，中期对冲成本下降。从IC持仓情况来看，季月合约成为大部分对冲策略管理人的首选标的，基差波动对策略净值的影响亦在下降。

近期市场成交持续回落，高换手策略涨幅收窄，量化对冲策略进入业绩分化期，低换手策略在侧重基本面因素的同时能够降低成交下降带来的影响。此外，近期期指基差持续收窄，对冲成本的进一步下降有利于配置资金的入场。四季度在市场风格渐趋均衡的过程中，策略收益中枢将回归正常区间。

股指期货主力合约年化贴水率（截至2021/10/15）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

▍债券策略：通胀担忧逐渐上升，债券策略表现稳定

在外围大宗商品普遍上涨，通胀担忧加剧的背景下，国内债券收益率存在上行压力，9月债券策略表现亦因此出现分化。其中利率及信用敞口较大的公募产品表现平平，带有少量权益敞口的私募产品收益依然稳健。在信用方面，经济增速小幅回落降低了市场的风险偏好，信用下沉策略风险逐步上升，管理规模较大的债券策略管理人逐渐采用多收益来源的“固收+”策略进行替代。

目前市场上公募产品与私募产品的收益来源存在差异，公募主要通过套息策略及行业配置产生超额收益，私募则侧重对信用敞口的暴露以及增加权益敞口获得超额收益。目前政策未有进一步放松流动性的迹象，且大宗商品涨价势头正盛，需要警惕短期收益率快速上行对传统债券策略带来的压力。

3年期国债与AA+企业债利差（截至2021/10/15）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

▍CTA策略：全球大宗商品齐涨价，通胀环境下CTA策略持续受益

CTA趋势策略在三季度开局震荡后并未表现出明显颓势，在9月份全球能化品种快速上涨的过程中收益弹性依然较高，工业品涨价趋势持续，供需矛盾短期加速了部分品种的上涨，使得趋势策略再次迎来业绩爆发期。在策略类别方面，短期趋势策略优势明显，尽管部分品种在限仓及手续费的干预下压缩了交易空间，但强趋势的维持仍为各类产品带来丰厚收益。

对于中长期配置而言，在当前通胀环境驱使下，全周期混合策略CTA配置价值上升，通过策略搭配能有效降低因市场环境带来的策略波动，同时获取大宗商品的Beta收益。趋势及套利策略在不同杠杆水平下可构建出不同的风险收益特征，在传统的大类资产配置框架下，增加CTA策略的配置比例可有效对冲权益资产波动，丰富组合收益来源。

商品期货成交及持仓状况（截至2021/10/15）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

▍多资产策略：整体表现分化，多策略整体领跑

9月多资产策略表现分化较大，其中宏观对冲策略受权益资产比例较高的影响，表现随中小市值股票回落，高弹性特征未变；组合基金收益保持稳定，今年以来目标日期及养老类产品的发行速度加快，策略特征从过往偏权益特性转向偏固收属性；多策略得益于CTA策略的优异表现，同时趋势/套利类策略的良好搭配，在波动下降的同时保持了良好的收益延续性，内部差异亦随着策略种类多样化而持续加大。

多资产策略容量相对较大，基于不同底层资产构建的产品波动差异亦相对较大。目前该类别策略更多地基于特定风险收益目标进行产品运作，在选择管理人时建议重点关注策略风险收益特征。

各类类资产历史波动（HV20/60）（截至2021/10/15）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

通过策略配置及优选，稳健/积极型组合今年以来在市场风格剧烈转换中逆流而上，延续8.11%/8.55%正收益并持续跑赢基准，体现较好的适应性。各策略组合皆为正收益（股票多头9.43%，量化对冲10.10%），超额收益优势稳定。长期看，策略配置组合年化收益12.95%/14.21%，最大回撤-1.92%/-7.96%，风险调整收益优秀。

目前稳健/积极型组合配置比例：股票多头5%/30%、宏观对冲5%、量化对冲30%/15%、债券30%/20%、商品趋势10%/15%、商品套利10%/5%、多策略10%/10%。

私募50稳健型组合走势（截至2021/10/8）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

私募50积极型组合走势（截至2021/10/8）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

具体投资标的建议优选理念清晰、策略成熟、长期业绩较稳定的产品。

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