云南白药压力测试：炒股浮亏和激励费用“透支”业绩

白马股云南白药（000538.SZ）遭遇到了增长“陷阱”。

10月28日披露的三季报显示，云南白药前三季度实现净利润24.51亿元，同比下降42.38%。

21世纪经济报道记者对比发现，这是云南白药自1993年上市以来首次出现的前三季度业绩如此大幅度下滑。

造成云南白药业绩“缩水”的原因，主要是炒股出现浮亏，其三季报对应此项的公允价值变动损益为-15.55亿元，同比下降396.58%。另一个因素则是确认股份支付费用8.66亿元。

“这两项的影响超过了24亿元，所以现在看来完成今年的ROE考核指标还有一定差距。”云南白药有关人士10月28日下午对21世纪经济报道记者说，“但我们也没有放弃，距年底还有两个月时间，假如购买的股票价格能够回升一点，加上努力经营，还是有希望达到的。”

按照云南白药股票期权激励计划，预留授予的股票期权第一个行权期即2021年的业绩考核指标为ROE不低于10.5%，但前三季度仅为6.46%。

炒股放大业绩波动风险

其实，炒股对云南白药业绩的影响，在今年年初就已经显现。

一季报表明，云南白药当期公允价值变动损益同比下降439.05%，为-7.89亿元，造成同期净利润下降40.48%，仅为7.63亿元，创下2018年以来同期最低。

到了半年度，云南白药炒股浮亏进一步扩大，同期公允价值变动损益变成-8.62亿元。

但云南白药的证券投资亏损还在继续，三季报达到-15.55亿元，加上确认股份支付费用，导致其第三季度单季业绩急速下滑，净利润同比下降63.94%。

虽然炒股浮亏高达15.55亿元，但云南白药并未在三季报中披露证券投资情况。

“今年三季报把证券投资情况表格删了，没有披露具体的股票持仓情况。”前述云南白药有关人士向21世纪经济报道记者表示，“第三季度的证券投资有微调，但变动不大，跟半年报差不多。”

根据半年报，云南白药持有的大多为行业龙头股，如小米集团（01810.HK）、伊利股份（600887.SH）、腾讯控股（00700. HK）、恒瑞医药（600276. SH）、通威股份（600438.SH）等，还有一些债基产品，合计证券投资高达98亿元。

“小米集团的持仓是最大的，现在还在持有。”上述云南白药有关人士说。

半年报显示，云南白药在小米集团的最初投资成本是16.32亿元，期初账面价值达到31.48亿元，但当期出现损益-6.1亿元。

云南白药上半年炒股浮亏位列小米集团之后的是恒瑞医药和伊利股份，当期损益分别为-1.84亿元与-1.71亿元，其中恒瑞医药的期末账面价值为2.89亿元，远低于4.26亿元的最初投资成本。

但整体亏损幅度最高的是中国抗体（03681. HK），其最初投资成本是3.54亿元，期末账面价值仅剩下1.49亿元。

不过，云南白药此前炒股甚至出现超预期浮盈。

定期报告显示，2018年至2020年，云南白药公允价值变动损益分别为4171万元、2.27亿元与22.4亿元。尤其是2020年，高额的炒股浮盈，带给云南白药近年罕见的31.85%业绩增幅。

从上述数据可见，云南白药2020年和今年前三季度炒股带来的巨额浮盈与浮亏，给其业绩造成了剧烈波动。

“股票投资波动大，不确定性高，公司决定逐步压缩退出，但风险可控的债基类固收产品还是会配置。”上述云南白药有关人士透露。

股价下跌导致激励“缩水”

云南白药前三季度业绩出现大幅下滑，股价也随之同步回调。

统计表明，从今年2月10日至10月28日，云南白药股价下跌幅度达到43.5%，并且10月28日三季报披露当天出现的84元/股最低价，也成为云南白药2020年下半年以来的股价最低点。

“第一期股票期权的行权价是74.5元/股，算上税收和资金成本等，也不比现在这个股价低多少。”前述云南白药有关人士告诉21世纪经济报道记者。

云南白药以2020年4月21日为股票期权授予日，向690名董监高、中层管理人员、核心技术（业务）骨干的激励对象授予1700万份股票期权，按40：30：30的比例分三期行权。

之后，云南白药又以2021年3月25日作为授予日，向首席执行官董明授予120万份股票期权，按50：50的比例分两期行权。

云南白药股票期权的行权条件是，2020年至2022年ROE（净资产收益率）分别不低于10%、10.5%和11%，分红比例不低于40%。

而云南白药2020年ROE达到14.46% ，股票期权激励计划首次授予部分的670名激励对象，在第一期合计可行权674.64万份，均采用自主行权模式，期限为2021年6月18日起至2022年6月16日止。

“如果满足行权条件，董明的行权价格是123.32元/股，远高于现在的股价。”上述云南白药有关人士称。

但云南白药激励伴随股价“缩水”的不仅是股票期权，其员工持股计划市值也在下降。

历史公告显示，云南白药员工持股计划参与人员包括15 名董监高在内的1312人，实际认购资金总额为11.07亿元，对应认购股票为1669.9997万股。

这些股票的来源是云南白药在2020年下半年所回购，回购成本为100.27元/股，但其员工持股计划的交易价格为66.29元/股，于2021年6月30日完成过户。

复盘可知，云南白药员工持股计划完成股票过户时，其股价尚在回购价之上，之后出现持续下跌，截至10月28日收盘为88.36元/股。

“三季报体现的确认股份支付费用8.66亿元，是股票期权和员工持股计划两个部分加总，但员工持股计划是2021年的，也是一次性的，未来如果没有新的员工持股计划就没有这部分费用，股票期权明后年的费用要远远比今年小。”上述云南白药有关人士表示。

扣非净利润稳增

云南白药业绩“遇坎”，但并不影响主营业务的表现。

云南白药在三季报中称，本期公司确认股份支付费用8.66亿元，上期无。剔除该部分费用影响，公司实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润36.67亿元，同比增长15.14%。

“云南白药系列核心产品，健康品当中的白药牙膏，这几个市占率都非常高，看起来是到了天花板，但还能拓展市场空间，今年牙膏市占率还在提高，药品今年增速也比较好。”前述云南白药有关人士对21世纪经济报道记者说。

此前披露的机构调研信息表明，云南白药牙膏2021年上半年市场份额同比增长1.4%。

云南白药还有为数不少的新产品、新业务。

“新品不断推，一些布局如上海的国际中心、北京的研发中心、安徽的医疗器械，还有去年收购的金健桥，都是新的发力点。”上述云南白药有关人士认为。

今年5月末，云南白药推出“七花牌三七口服液”，声称丰富了三七品类的后续成长空间。同时，已在云南省开设“白药生活+”18家，为全国推广做全面筹备、策划工作。

而在今年5月，云南白药宣布以自有资金112.29亿元认购上海医药（601607.SH）非公开发行6.66亿股，将成为持有上海医药18.02%的第二大股东。

对此，云南白药称，此举能够借助上海医药优质平台和产业资源，通过在医药商业区域互补，物流仓储、采购议价、品种代理、品牌推广、新药研制等方面的整合协同，提升企业核心竞争力和盈利水平。

但如今，5个月过去了，云南白药并无新消息公布。

“战略入股上海医药该履行的程序已经完成，现在到证监会审核阶段，按照正常程序再过一个多月会上会。”上述云南白药有关人士表示。

该人士还透露，正式入股上海医药之后，虽然不会并表，但会从长期股权进行投资核算，从而为云南白药贡献业绩。

事实上，云南白药若剔除8.66亿元的确认股份支付费用，前三季度主营业绩仍实现了稳健增长，与营业收入18.52%的同比增速几近同步匹配。

前三季度，云南白药扣非后净利润为29.31亿元，去年同期为31.85亿元。