评论丨碳减排支持工具落地，“做加法”促进双碳目标

明明（中信证券研究所副所长、首席FICC分析师）

2021年11月8日，人民银行创设推出碳减排支持工具这一结构性货币政策工具，以稳步有序、精准直达方式，支持清洁能源、节能环保、碳减排技术等重点领域的发展，并撬动更多社会资金促进碳减排。

年内多次吹风，碳减排支持工具终落地。梳理央行对于“碳减排”表述的时间线，最近1年有过多次表态，首先是2月8日发布的《2020年第四季度中国货币政策执行报告》中，提到“绿色金融发展应进一步聚焦碳减排”，随后是3月21日，易纲在中国发展高层论坛圆桌会的讲话中提到“正在研究通过优惠利率、绿色专项再贷款等支持工具，激励金融机构为碳减排提供资金支持”。3月25日，央行表示将设立碳减排支持工具，随后基本上每个月都有相关表态，2021年一季度和二季度的货政执行报告也对该工具的创设进度作了汇报。持续吹风之后，央行终于在11月8日正式公告推出碳减排支持工具，从预期建立到预期落地的用时约为3个季度。

方式之争休矣，碳减排支持工具采用“质押再贷款”的形式。正式创设之前，市场对于碳减排支持工具的具体形式有不同的猜想，比较流行的两种说法是GMLF和绿色再贷款。关于前者，我们认为并不符合央行对于碳减排支持工具的描述，因此我们始终判断央行会采用再贷款的形式推出碳减排支持工具，判断理由一是央行早在2019年便开始针对绿色贷款做相关统计工作，最近两次金融机构贷款投向统计报告中单独列示绿色贷款的规模和投向，说明绿色概念受重视程度提升，与之相对应的绿色再贷款后续落地概率比较大；二是二季度货币政策执行报告中对碳减排支持工具的要求是可操作，可计算，可验证，GMLF如果类似于TMLF，这些特征都不如再贷款更适合，因为再贷款是先贷后借而MLF是先借后贷；三是“30·60”碳达峰、碳中和作为长期工作，碳减排支持工具也会是长期化的结构性工具，主要任务不是流动性投放而是定向支持，如果是GMLF，那么流动性投放效果太明显，会影响整体的央行基础货币投放节奏。事实也验证了我们的分析，根据央行表述，碳减排支持工具向金融机构提供资金采取“先贷后借”的直达机制，且金融机构需向人民银行提供合格质押品，操作方式上可以概括为“质押再贷款”。

资金投放规模测算为每季度3000亿以内。根据央行表述，碳减排支持工具对于碳减排贷款的支持比例为贷款本金的60%。2021年二季度和三季度，碳减排用途的绿色贷款规模分别增加6100亿元和5200亿元，但并非所有的碳减排贷款都符合工具支持条件，原因包括：一是初期的碳减排重点领域范围突出“小而精”，重点支持清洁能源、节能环保和碳减排技术三个碳减排领域；二是碳减排支持工具发放对象暂定为全国性金融机构。因此，我们预计未来每个季度有不超过5000亿元的碳减排贷款能够获得工具支持，对应的基础货币投放规模在每季度3000亿元以内。当然，如果将存量碳减排贷款也都纳入工具支持范围，那么潜在的资金投放规模将大幅增加，截至2021年二季度末，碳减排贷款存量余额达到9.89万亿元。

碳减排支持工具的名义利率比较低，综合成本与支农支小再贷款接近。利率层面，此次央行有两个表述：贷款层面，金融机构向碳减排重点领域内的各类企业一视同仁提供碳减排贷款，贷款利率应与同期限档次贷款市场报价利率（LPR）大致持平；工具层面，人民银行按贷款本金的60%向金融机构提供资金支持，利率为1.75%，期限1年，可展期2次。按照1年LPR3.85%来算，碳减排贷款的成本低于普惠小微企业贷款成本，后者的贷款利率要比LPR上浮约100个基点，因此碳减排贷款对应企业的资质要好于普惠小微企业，预计坏账率比较可控。从工具利率1.75%来看，虽然低于支农支小再贷款利率2.25%，但由于支持比例在60%，假设剩余40%资金成本按照3%的NCD利率计算，综合成本其实与支农支小再贷款比较接近。