营销驱动的三只松鼠 代工隐忧难解

记者丨宁晓敏 见习生丨蒋蒙

出品丨鳌头财经（theSankei）

三只松鼠(300783.SZ)的食品安全问题愈演愈烈，进一步折射出公司运营与管理的不足。

近日，多名网友发文称，自己购买的三只松鼠零食出现发霉、异物等质量问题。由于三只松鼠未在初期予以消费者正面回应，引来多家媒体追踪报道，最终导致食品安全问题不断发酵，在热搜徘徊多日。

实际上，受“代工+贴牌”模式困扰，食品安全一直是三只松鼠管理中的痛点，在此之前，三只松鼠也多次因食品安全问题被监管部门警告。

即便如此，三只松鼠仍然无法抛弃这种轻资产发展模式，因为公司当前的发展情况，并不算乐观。

如今，传统电商的发展红利正逐渐消退，但三只松鼠仍然没有摆脱对线上渠道的依赖，导致公司在各电商平台的“台位费”越来越高，销售费用持续飙升。仅2014年-2019年，三只松鼠的销售费用增长近十倍。2020年后，公司销售费用激增的状况有所改善，但在营收中占比仍然较高。截至2021年三季度，三只松鼠的销售费用为14.66亿元，同比增长1.29%，在同期营收中占比达20.74%。

食品安全隐患、对线上渠道过于依赖，诸多问题除了引起消费者的不满外，同样也动摇了投资者的信心。经统计，三只松鼠股价自去年6月达到高点后便持续下跌，截至11月25日收盘，公司股价累计下跌近六成。

二级市场一时的股价变化或许不能说明什么问题，但同时还伴随着的流通股东中机构清仓与重要股东减持，是否意味着市场资本对三只松鼠的发展前景充满了忧虑。

监管不足，食品安全问题频发

今年“双十一”过后，有网友投诉三只松鼠旗下每日坚果发霉变质，引发多名网友跟帖发博，纷纷表示自己所购买的三只松鼠产品也出现了质量问题，引起多家媒体报道关注。最终，三只松鼠选择对涉事网友先行赔付，然后回寄产品送检。

相关问题沸沸扬扬传了多日，直到11月24日，三只松鼠才在投资者互动平台上给出了一个官方回应。三只松鼠表示，三只松鼠绝对会对食品安全与消费者安全负责到底，公司现已建立完整的监督体系，在源头做好防控，做好过程改善，同时，公司正积极推进联盟工厂建设，以更好的把控各个环节。

不过，至于本次为何大规模出现产品质量问题，三只松鼠至今仍未给出回复。

实际上，不仅是本次“双十一”大促，食品安全问题一直是三只松鼠管理中的痛点。在黑猫投诉平台上，对三只松鼠的投诉超过1600条，除了发货问题外，投诉内容多为收到货品发霉、胀包、吃出虫卵等问题。2017年至今，三只松鼠多次因食品安全问题被监管部门点名，所涉问题包括但不限于甜蜜素过量、过氧化值（以脂肪计）超标、霉菌超标……

业内人士认为，三只松鼠食品安全问题的根本，在于公司的代工模式。

三只松鼠是国内首屈一指的休闲零食品牌，公司成立于2012年，主要经营坚果类零食。

据其招股书介绍，在产品的生产与制造过程中，三只松鼠主要负责收集消费者数据，整理成需求交付给代工厂。由代工厂完成产品生产后，再贴上三只松鼠的品牌，进入消费端。

在品牌初创时，这种轻资产运营模式叠加电商红利，三只松鼠的发展非常快，其线上成交额连续多年霸榜天猫双十一“零食/坚果/特产”类首位。

但这种轻资产模式带来的弊端也显而易见，代工厂的良莠不齐，公司对供应链的管控不到位，导致产品质量问题频频出现。公司以何标准选择代工厂，以何标准对代工厂进行考核，也成为消费者和市场一直寻求的真相，但面对媒体的追问，三只松鼠并没有正面回答。

不过，在三只松鼠的财报中，公司也坦言，“上游供应商未按有关法规及公司要求进行生产，质量控制制度和标准未严格执行、生产和检测流程操作不当等现象，从而导致不能完全规避食品质量安全控制风险。”

电商红利消退，销售费用吞噬利润

在食品安全事件频发的同时，由于电商红利逐渐消退，线上发家的三只松鼠，经营业绩也大不如前。

2018年，三只松鼠的营业收入、净利润、扣非净利润分别为70.01亿元、3.04亿元和2.56亿元，同比分别变动26.05%、0.61%、-7.69%。据悉，这也是三只松鼠可查询业绩中，扣非净利润首次出现下降。

与净利润相比，扣非净利润剔除了投资收益、政府补助等指标，更能直接反应一家公司一段时期内主营业务的盈利情况。

2019年上市后，三只松鼠也没有像大多数公司一样，借上市东风，实现业绩突破，反而出现营收大涨、净利下降的严重反差。2019年，公司的营业收入、净利润与扣非净利润分别为101.73亿元、2.39亿元、2.05亿元，同比分别变动45.30%、-20.43%、-19.98%。

值得一提的是，2019年，三只松鼠的坚果、烘焙、肉制品等三项主业，其收入增速分别达到41.42%、53.78%、40.13%。三类产品合计贡献了81.3%的营收。

在核心业务收入大涨的情况下，为何公司的经营业绩还要出现大幅下滑？答案或许在三只松鼠的费用中。

公司成立后一直在天猫、京东等第三方电商平台上销售，对第三方电商渠道较为依赖。2019年，三只松鼠第三方平台的销售收入为98.69亿元，在公司营收中占比达97%。

而经过多年发展，电商平台的成长体系逐渐成熟，带给各品牌的让利已大幅减少，三只松鼠在各大电商平台的“台位费”也逐渐升高。想要继续保持营业额的增长，公司只能继续加大营销吸引流量，导致获客成本飙升，进一步拖累公司业绩。

2019年，三只松鼠的销售费用为22.98亿元，同比增长57.31%，超过同期净利润近十倍。其中，平台及推广服务费达到6.60亿元，同比增长67.90%。而在2014年，三只松鼠的销售费用为2.34亿元。五年时间增长近十倍，可见，三只松鼠的业绩增长，营销也是最大的推动力之一。

2020年，受“宅经济”影响，零食企业迎来销售旺年，三只松鼠的经营业绩开始恢复增长。数据显示，2020年与2021年前三季度，三只松鼠的营业收入分别为97.94亿元、70.70亿元，同比分别变动-3.73%、-2.23%；净利润分别为3.01亿元和4.42亿元，同比分别增长26.21%和67.35%。

同期，公司的销售费用分别为11.07亿元和14.66亿元，同比分别变动-25.48%和1.29%，在同期营收中占比分别为17.48%和20.74%，占比仍然较高。

食品安全问题、多年来营收净利难以平衡、行业壁垒不高……多重因素叠加，引发了投资者的失望情绪。

去年6月以来，三只松鼠股价下挫严重。截至11月25日，三只松鼠报收37.32元/股，较去年的股价高点90.83元/股下跌58.01%。

上市公司一时的股价变动并不罕见，但伴随着三只松鼠股价下挫的，还有股东减持与机构清仓。鳌头财经注意到，去年7月至今，三只松鼠的股东NICE GROWTH LIMITED（控制人为IDG资本）、GAO ZHENG CAPITAL LIMITED（控制人为今日资本）多次披露减持公告，合计套现金额超过18亿元。截至今年三季度，公司流通股东中持仓机构数减少至10家，与二季度末相比，持仓机构清仓了超过90%。