低估值、高增长，网易云音乐上市，要打新吗？

出品 l 观点财经

作者 l 大钊

一波三折后，网易云音乐终于要上市了。

11月23日，网易云音乐宣布启动香港首次公开发行。按照计划，网易云音乐将于12月2日上午9点正式挂牌上市，代码为“9899.HK”。

此次网易云音乐上市联席保荐人为美银证券、中金及瑞信，募集资金主要用途是继续深耕音乐社区，还将用于丰富多元音乐内容，继续创新并提高技术能力，甄选合并、收购及战略投资等用途。

在网易云音乐上市之前，国内数字音乐市场格局江湖是腾讯、网易“一超一强”的格局。

但在今年7月，国家市场监督管理总局对腾讯控股有限公司作出责令解除网络音乐独家版权等处罚。

市场监管总局表示，责令腾讯解除独家版权等措施将重塑相关市场竞争秩序，降低市场进入壁垒，使竞争者均有公平触达上游版权资源的机会，有利于将竞争的焦点从利用资本优势抢夺版权资源回归到创新服务水平、提高用户体验的理性轨道上来。

此次处罚落地，再加上快马加鞭的网易云音乐上市动作，会对在线音乐行业带来什么样的变化呢？

“低估值”也要上

市场消息显示，网易云音乐将在全球公开发行1600万股普通股，发售价区间为每股190-220港元，拟募资30.4亿-35.2亿港元，另设不超过15%的超额配售权。

客观上，这一价格很难说理想。在2019年获得云锋基金和阿里巴巴融资时，网易云音乐每股价格就达到176港元左右。到如今已经过去两年了，总体涨幅并不大。

为什么资本市场对网易云音乐的态度是这样的？主要原因还是其处于亏损中。

招股书显示，2018年-2020年，网易云音乐调整后净亏损分别为18亿元、16亿元和16亿元，三年亏损合计约50亿元。今年一季度，网易云音乐调整后净亏损从去年同期的5亿元收窄为3亿元，预期截至2021年、2022年及2023年12月31日，仍会持续亏损。

导致平台亏损的主要原因是高昂的内容成本。

2018年-2020年，网易云音乐内容服务成本分别为19.7亿元、28.5亿元、47.9亿元，在营收中的占比分别为171.7%、123.1%、97.8%，几乎蚕食了它的所有收入。

其实，早在去年2月，网易CEO丁磊就曾抱怨，国际三大唱片公司在中国的独家销售模式使网易云音乐在购买音乐版权时付出了超过合理价格2-3倍的成本。

在业内人士看来，上市融资将为网易云音乐未来的成长之路提供充足的资金支持。“上市的核心就是为了融资，为了补充网易云音乐后续发展的资金。”易观互娱行业中心资深分析师廖旭华表示。

另据21世纪经济报道消息，网易云音乐国际配售开售半天已获足额认购，并吸引了很多不同类型基金参与，包括全球长线基金、专注新经济领域的投资基金及对冲基金。

震荡市场下，这是个好消息。

作为下半年港股首家重启全球发售的互联网公司，网易云音乐能顺利上市重要原因在于，大比例基石认购。

招股书显示，网易云音乐引入网易公司、索尼音乐娱乐、奥比斯投资（Orbis）为基石投资者，总计认购3.5亿美元（约合27.3亿港元）。上市联席保荐人为美银证券、中金及瑞信。

此次网易的基石认购是3.5亿美元，假设最终发售价为中间价每股股份205港元，且超额配股权未获行使，则基石投资者认购股份占比约为83.15%；假设超额配股权获悉数行使，则基石投资者认购股份占比约为72.30%。

其中，网易认购2亿美元（约15.6亿港元）股份，索尼音乐娱乐认购1亿美元（约7.8亿港元）股份，Orbis认购5000万美元（约3.9亿港元）股份。基石投资者锁定期为6个月，最低门槛为5000万美元。

所以网易云音乐上市后，网易仍为网易云音乐绝对控股股东，全球发售后，网易持有网易云音乐超60%股份，投资方阿里巴巴持股占比约10%。

对行业有哪些影响？

国内在线音乐赛道整体竞争较为激烈，其中不乏国内顶级巨头企业，但是经过多年的野蛮生长行业也存在诸多问题。

国家互联网信息中心数据显示，2020年中国在线音乐娱乐市场用户人数为6.58亿人，1990年以后出生的用户占比为50%，灼识咨询预测2025年用户总数将增至7.93亿人，CAGR为3.8%，1990年以后出生的用户占比将达到57%。

根据网易云音乐招股书中引用的灼识咨询的行业规模测算，按网易云音乐和腾讯音乐披露的在线音乐收入和社交娱乐收入测算各自的市场份额。2020年，腾讯音乐的市场份额为73%，网易云音乐市场份额为20%，其余产品仅享有7%的市占率。

图片来源：发现报告

以音乐流量触发的衍生服务主要包括在线K歌、音频直播服务等，按照收入份额来看，没有纯音乐内容的收入份额那么集中，但腾讯音乐、网易云音乐也各自占有了69%和8%的市场，其余平台享有23%的市占率。故音乐衍生的社交娱乐服务市场份额CR2为77%（2020年）。

巨大的市场需求和变现潜力，让国内几乎所有互联网巨头都有意分享这块“蛋糕”。

图片来源：QuestMobile

根据QuestMobile数据，截至2020年12月，在线音乐APP行业月活跃用户规模TOP10里，腾讯音乐旗下的酷狗音乐、QQ音乐、酷我音乐包揽前三，网易云音乐紧随其后。而排名靠后的咪咕音乐、虾米音乐、爱音乐、DJ多多等虽与前几名存在明显差距，但背后的资本力量也不容小觑。

如果只比较腾讯音乐和网易云音乐的话，两家的表现也各有千秋。

首先，腾讯音乐整体实现了盈利，这一点要强于网易云音乐。腾讯音乐2020年净利润41.55亿元，同期网易云音乐则亏了15.25亿元。

其次，腾讯音乐在用户数方面也有优势，2021年Q1腾讯音乐MAU（月活）为6.15亿，付费用户6090万，同期网易云音乐的MAU则为1.83亿，付费用户数2429万。

不过，网易云音乐在付费率及ARPPU（每付费用户平均收入）方面优于腾讯。

2020年腾讯音乐和网易云音乐的付费渗透率分别为7.7%、8.8%，网易略有优势。同年，腾讯音乐社交及娱乐的ARPPU为141.1元，而网易云音乐直播业务ARPPU为573.8元，大概是腾讯音乐的四倍。

图片来源：发现报告

最后，在版权音乐储备上，两家旗鼓相当。

截止2020年12月，腾讯音乐与网易云音乐曲库数量都为6000万首。与海外主流音乐平台Spotify7000万首曲库相比，有小幅差距。对比独立音乐人曲库，腾讯音乐为110万首，网易云音乐平台为100万首，曲库数量逐年增速扩张。

今年7月24日，国家市场监督管理总局对腾讯控股有限公司作出责令解除网络音乐独家版权等处罚。

8月31日，腾讯方面在发布的《关于放弃音乐版权独家授权权利的声明》中指出，腾讯已经最大限度寻求与相关上游版权方尽快解除独家协议。据国家市场监督管理总局的处罚文件，依法对腾讯作出责令解除网络音乐独家版权等处罚，要求腾讯音乐30天内解除独家版权协议。

对此，有行业人士表示在音乐行业在逐步消除版权垄断的前提下，在线音乐平台核心竞争将更多放在生态建设、用户运营体验等方面，而网易云音乐在这些方面具备优势。

当前，网易云音乐正在积极努力确保获得更多具有更高投资回报率的高质量音乐内容。在第三季度，网易云音乐完成了与华纳音乐集团的直接协议，意味着网易云音乐现在与全球三大唱片公司都达成直签协议。

同时，网易云音乐也在积极完善主要中文音乐库，近期采买几项新版权，包括中国最大的独立唱片公司摩登天空，及英皇娱乐、中唱集团。同时，网易云音乐与一些主要音乐厂牌的谈判也在积极推进。

未来，随着独家版权壁垒日渐被打破，行业的竞争焦点将从利用资本优势抢夺版权资源回归到创新服务水平、提高用户体验的理性轨道上来。

相较于其他流媒体音乐平台，网易云音乐的“社区属性”一直是其差异化与竞争力所在。

一方面，平台独特的“文艺社区”调性吸引大量年轻用户及独立制作人，2021H1在线音乐服务MAU达1.85亿人，其中90后用户占比超过90%；

另一方面，平台上电台、评论区、个人空间等丰富的社区化板块提升用户粘性，每活跃用户日均使用时长达76分钟。

未来，公司有望在高粘性、年轻化音乐社区基础上，进一步扩大用户规模、提升用户付费率，同时持续推进直播、广告等多元商业化进程。

参考资料：

21世纪经济报道：《“低估值”上市谁在力挺网易云音乐？》

华安证券：《网易云音乐重启IPO，反垄断监管改善在线音乐竞争格局》

发现报告商业局：《版权反垄断重拳出击，腾讯、网易如何走下一步？》

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