南财对话丨王忠民：不论哪一类资产，投资逻辑远比资产本身的逻辑更为重要

21世纪经济报道记者胡天姣 广州报道

秒针每转一下，就会有人迈过65岁门槛。

关于变老，年轻时未敢或未能设想过的场景有些会真真切切的发生，有些经证明纯属自我忧扰。

深谙于制定规划的人们自然在“养老”问题中提前打算，反复权衡，而中国老一辈安土重迁的习性也折射出对年老后生活境况的重视。

全球持续行驶在老龄化轨道，各主要经济体也在迈入负利率或零利率水域，由是，在积极应对老龄化时，个人思量与社会保障是要携手同伴行。

时代轮转，投资风格应时切换，置身当下利率水平，何以进行有效的资产配置，获得良好的收益率？

承载着人们希冀的养老金不仅要觅得可观的收益率，同时也要使得整个投资过程具有人文关怀，有温度地投资。

全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民12月3日在“南方财经国际论坛2021年年会”中接受21世纪经济报道专访时表示，资本投资的逻辑打破了时代的逻辑，也打破了‍‍时代的物理空间和产业空间，‍‍这恰是Pension Fund的资产与市场逻辑。‍‍基金业管理人的业态体系越丰富、越多样、越有专业性，投资者能够选择优良投资的可能性‍‍就会增加。‍‍我们希望找寻到的是，好的管理人，‍‍好的管理公司与好的基金。

“我们需要思考的是，社保的一些投资要不要投到目前养老服务的产业中去，真正的让老年人在获得养老服务时获得‍‍优质的，且可承担价格可的一种服务。”王忠民说，我们将一些新理念、新想法先行实践，让其间无处不充满人文关怀、人的价值与对人的关爱。我们所做的，是‍‍通过我们自身的投资逻辑，秉承服务者的理念展开实践。

风险识别的必要性凸显而出

21世纪经济报道：在当下全球普遍进入负利率或者是低利率的时代，如何进行有效的资产配置？‍‍每个阶段养老规划方面的资产配置有何差异？‍‍

王忠民：从养老资产看，应该是选择久期最长的资产。‍‍如我们在刚刚工作后便开始交养老金，大约到40年或45年退休后领取。在投资领域中有一个基本的判断，即久期越长的资产越应配置，以‍‍抗拒短期性的波动，养老金的资产配置恰好与现在市场的‍‍资产逻辑切换相匹配。‍‍

以今天的视角看，过去基于‍‍固定资产、基于重资产、基于房地产及基于基础设施等固收投资‍‍正在慢慢淡化。过去，投资者可以在‍‍基础设施等长周期性的资产投资中获得相对稳定的收益率，‍‍风险收益特征与养老金的资产诉求间较为匹配。但若‍‍在如今这样一个时点中观测，全球范围内货币的流动性很强，那么，在此刻，一个问题是，‍‍有无低风险的资产可供投资者选择？‍‍当所有的低风险资产都不可选择时，‍‍风险识别的必要性凸显而出，我们需要找寻相对稳定与相对合理回报的低风险市场空间。‍‍

此时，我们的视角就转入养老金领域。我们会发现，数字化股权成长性最高，我们可以在早期在该领域进行适当投资。在投资它的过程中，权益是高风险的，但收益率的真正风险反倒是可配置的，即是高风险市场中的低风险阶段与低风险领域。‍‍当投资者具备此种风险识别能力后，便得以在‍‍基于在分析市场风险收益特征时进行资产配置，从而达到既忽视短期的波动，‍‍又获得其长期回报的效果。‍‍

如果上述逻辑成立，我们会发现，目前中国的数字化经济在5G时代颇具潜力，此领域也恰好是养老金的投资领域。‍‍

在对中国进行数字化的资产配置中，‍‍ESG、绿色金融、绿色金融初期培育是同为重要的主题。

在初期的绿色市场中，类似于光伏、新能源汽车等凭借数字化获得较好的绿色投资回报的产业，即便当下将其配置在前端看起来为高风险，但却能够在未来获得稳定的回报。

这恰也是我所说的，在新的资产类别中识别每一种资产的波动性、风险收益特征和变动趋势，识别过程要具体到特定阶段、特定行业与公司。

21世纪经济报道：很多企业在绿色转型或ESG转型中会产生一些短期成本，企业可以选择完全自身消化或将一部分成本转移至消费者。那么，在投资时，应如何权衡短期成本与长期收益？

王忠民：从投资角度讲，一个逻辑是，不要把成本转递给消费者。

但如果成本不转移给消费者而完全由一个公司或一个合伙人去承担是不可能也不可行的。

我们会发现，在今天投资业态中存在一个特殊状态，即存在天使基金、母基金、VC基金与PE基金，这些基金有自身的LP投资人，又受到GP的管理。当一个基金投在一个具体的项目中时，是分散模式在发挥作用，LP分散又聚合了一次，被投企业又分散了一次，这样的一种分散实际上是在承担社会的失败成本。

一个早期的基金，如天使VC基金，它可以有50%的项目失败包容度，‍‍但其成功投资的50%部分的收益率/幅度可能会更高，由此便覆盖了50%失败的投资。而当其成功的投资产品变得足够便宜与社会市场足够活跃时，成本便无需需要消费者承担。所以我们从来不能用消费者承担部分成本的逻辑。‍

今天的合伙制逻辑是由‍基金的投资逻辑与基金生态体系构成，在全资本账户、全资本投资的业态体系中，不同层次与不同阶段的投资事实上‍‍分担着社会新技术、新应用与新成长中的社会成本，而分担成本的这一部分是基于成功投资的那一部分所产生的收益率。

21世纪经济报道：从个体层面来说，每位投资者在每个阶段的风险偏好不一样，鉴于此，‍‍如何进行资产配置？ 此外，对于美国“401K”Pension Fund及近期的相关争议如何看待？

王忠民：在国外经验方面，从投资管理人的角度说，一个确定的事实是，基金的专业化管理。

而从个人投资角度看，若投资者认为自身能力能够适应一个高风险资产无处不在，而没有低风险资产的背景，我们可以说，散户式或个人式的投资逻辑基本是不存在的，投资者只能去选择更好的投资类目。

基金业的管理人的业态体系越丰富、越多样与越有专业性，投资者能够选择优良投资的可能性‍‍就会增加。‍‍我们由此对市场重要方面绘制出一个指标体系以分析与评估，其中包括是否为真正的好的管理人，‍‍好的管理公司与好的基金。

其次，在包括养老金、健康及‍‍房地产基金中，基金拥有人需要充分享有自由选择的权利，如此才能更好的地自己的资产负责。

我们的二级市场与基金管理组合‍‍应该包容他们的疏忽，给予他们更多的交易机会与估值机会，这才是一个完整的创造社会价值的投资生态体系。‍‍在这个生态体系中，个人的权利要有所保障，但他们同时也应享有充分选择的可能性。‍‍

21世纪经济报道：在你看来，如美国的“401K”Pension Fund发展到现在，‍‍能否可以在它发展过程中看出一些具有代表性的趋势和变化，而中国需要关注？

王忠民：美国的“401K”Pension Fund自工业化时代便出台，有一段历史，所以今天回头看，20年前辉煌的公司股价如今跌的不成样子，甚至包括互联网时代的龙头公司。

在这段跨技术、商业周期与经济时代的时间里，由于久期较长，实际上应该跟随时代逻辑去切换投资，而不应仅简单的看在固收、股票等的风险收益。不论哪一类资产，投资逻辑远比资产本身的逻辑更为重要。

再次，需要注意的是，时代逻辑未必在‍‍公司和基金所在的物理空间上完全一致。

如果今天有某种ESG的投资股权与某种数字化的股权在香港上市或在纳斯达克上市，Pension Fund选择此类进行投资后，其回报率必然会提升。‍‍资本投资的逻辑打破了时代的资产逻辑，打破了‍‍时代的物理空间和产业空间，‍‍这才是Pension Fund的资产逻辑与市场逻辑。‍‍

养老金融，要有温度的投资

21世纪经济报道：社保基金‍‍在中国个人养老保障或保险方面应发挥何种作用？在积极应对老龄化社会中又应发挥什么样的作用？

王忠民：我们的第一作用就是把现在养老金积累的资金，‍‍通过良好的资产配置与资产管理用以运作。‍‍社保基金在此方面积累了很好的经验，‍我们自己管理的养老金，无论是储备性，还是受托管理的‍‍结余养老金账户资金，我们并没有做‍‍直接的管理人，而是在委托市场中最细分与最垂直领域最专业的人才。在选择境内外的公司时，‍‍我们是一视同仁的，行业在优胜劣汰中不断成长。这也意味着，越专业的公司来管理我的资产，前者还需对结果负责，保值增值的逻辑在基金投资与治理的过程中得以体现。

当然，这不是社保基金发挥的全部作用，它进一步的市场作用是，如何弘扬与管理养老基金新的那一部分的业态体系，包括如何与第二支柱企业年金的‍‍投资管理有机结合，互相分享作为管理人的与投资人的经验及逻辑。

当无论是第一支柱、第二支柱与第三支柱，无论是储备性还是积累性的资产，它们全部资产回报率都足够时，社保基金自身的管理投资回报及其‍‍对全产业链的影响与赋能的整套逻辑就会发挥的更好。‍‍

从更加人文的角度来说，‍‍我们需要思考的是，社保的一些投资要不要投到目前养老服务的产业中去，真正的让老年人在获得养老服务时获得‍‍优质的，且可承担价格可的一种服务，这样一个过程是对他的人文关怀。

我们甚至会引入国外一些养老金当中一些新的理念，如组织全社会的志愿群体，把志愿者在养老院的志愿服务记录在时间银行里，存储在区块链中，记录志愿者服务的时间和服务的角度，而当他们老去时，能够获得新到的社会服务者的志愿服务。当我们把纯粹的一般性逻辑转换陈一个多维的社会交易与金融机构的逻辑后，‍‍社会服务的质量会极大的提升与改善。

我们将一些新理念、新想法先行实践，让其间无处不充满人文关怀、人的价值与对人的关爱。我们所做的，是‍‍通过我们自身的投资逻辑，秉承服务者的理念展开实践。

21世纪经济报道： ‍‍居民储蓄率变高的影响目前也受到讨论，它或会推低自然利率，加大财富收入不均现象，对投资会否带来影响？

王忠民： 过去我们是在固收端口、银行存款、间接市场中，所以存款利率必然成为‍‍固收投资管理的天花板。 如果全部的自然利率都降低，全部的货币流量带来了零利率、负利率时代的来临，大批量吸收社会现金流与现金管理的场景‍‍会渐渐消失，‍‍到那时，我们唯一应该做的就是在时代消失后，拥有一个准现金流管理的金融工具去探索。

现在可以看到，在中国市场中，货币市场基金异军突起的原因在于它替代了过去银行现金管理的业务，‍‍它得以让投资者在不受投资额度的限制，颗粒度很小地进入货币市场基金，而且可以按照T+0或T+1的操作速度随进随出，同时享有年化为‍3%左右的回报率，这也体现了在零利率、负利率时代中的一丝关怀和一丝‍‍有效性。‍‍若此种产品繁多，在‍‍不具有战胜其他风险的投资逻辑时，至少还有一个收入量不大，‍‍以现金流管理而不是以资产投资管理为主体，能够带来收益，且能够保证消费的连续性和财务的可支持性时，‍‍这种较小规模的现金管理也能带来平均有益的市场资产回报。‍‍

（视频拍摄：袁思杰 肖航

视频制作：袁思杰

配音：董家龙

图片摄影：甘俊

视频实习记者：陈秋如 朱诗琳）