经济喜忧参半，稳增长仍需发力

一、核心观点：经济喜忧参半，稳增长仍需发力

事件：2022年1月17日，国家统计局公布2021年12月实体经济数据。

【1】GDP四季度同比增速4.0%，前值4.9%，市场预期3.8%；

【2】生产单月增速4.3%，前值3.8%，市场预期3.7%；

【3】固投累计增速4.9%，前值5.2%，市场预期5%；

【4】社零单月增速1.7%，前值3.9%，市场预期3.9%。

核心观点：

随着国内疫情多点散发和海外货币政策转向节奏加快，国内经济形势更加严峻。从12月经济数据来看，喜忧参半，一方面，基建投资反弹，制造业投资景气度维持高位；另一方面，房地产和疫情对经济拖累严重，出口增速也即将迎来下行拐点。在此背景下，政策不断发力，1月10日国常会加快推动投资落地，1月13日发改委布置以工代赈，1月17日央行降息。但是，无论是消费，还是房地产，短期内都相对疲弱，政策仍需提升投资对总需求的拉动作用。

二、基建：开启反弹，国常会吹响基建发力号角

固投略低于市场预期，但好于10月和11月。以两年平均增速来看，12月单月固投增速3.9%，略高于10月（3.4%）和11月（3.6%）。固投持续回升，主要是受到了制造业和基建的支撑。

12月基建增速开启反弹。广义基建12月单月两年平均增速3.9%，比11月上行了4.8个百分点，狭义基建增速则表现较弱。分项来看，广义基建增速回升，主要受到了电热燃气及水、以及交通运输仓储的支撑。

预计一季度基建会持续发力，上半年增速有望达到10%。1月10日国常会通过“抓紧发债、简化手续、尽快开工”三方面手段，全方位加快实物工作量落地。第一，“抓紧发行”今年已下达的专项债；第二，对列入规划、条件具备的项目要“简化手续”，做好融资、用地、用能等保障；第三，中央预算内投资重点安排在建和“能够尽快开工”的项目，重大水利项目要“推动抓紧实施”。会议从审批、融资、开工各方面进行部署，指向尽快在一季度形成实物工作量。预计一季度，基建投资有望持续反弹，上半年增速有望达到10%，全年增速达到6%。（具体可以参考我们在1月11日发布的报告《国常会吹响基建集结号：抓紧发债、简化手续、尽快开工——2022年1月10日国常会学习体会》）。

三、制造业：维持强势、环比大超季节性

制造业继续保持强势复苏态势，投资环比增速大超季节性。以两年平均增速来看，2021年12月制造业投资单月增速10.4%，略低于11月的11.1%。12月制造业投资的两年平均增速下滑，主要受到2019年底基数抬升的影响。从环比来看，12月制造业投资环比（13%）大幅好于季节性（2016年至2019年同期均值9%）。

分项来看，各行业制造业投资出现分化。专用设备、电气机械、医药、化工、农副产品、运输设备、电子设备等几类投资增速维持在较高水平。但是整体而言，无论是高技术还是低技术链条，其投资增速均维持在疫情以来的相对高位。有色金属投资增速由12%大幅转负至-3%，主要是受到了2019年同期高基数的影响。

向前看，我们依然维持对2022年制造业投资的乐观预期。从一系列的政策表述来看，政策稳增长的转向和态度非常明显。我们也在2021年12月11日发布的点评报告《更全面的稳，迈向更高质量的均衡——2021年12月中央经济工作会议学习体会》中阐述，稳增长是为了给经济转型升级，争取更久、更稳定的窗口期。虽然出口增速即将回落，但是一方面出口回落的速度是缓慢的、依然有较强韧性，另一方面，围绕着技改和绿色改造的产业升级持续推进，基建正在发力，其对于配套上下游产业链的需求，也会沿着产业链条持续传导。在高技术链条带动下和配套政策的支撑下，预计制造业投资依然能够保持较高的景气度。

四、消费：大幅低于预期，竣工端品类转负

社零大幅低于预期，主要受到了可选消费品和地产链条的冲击。12月社零单月同比增速1.7%，前值3.9%，市场预期3.9%。以两年平均增速来看，12月社零增速3.1%，略低于11月的4.4%。其中实际社零增速2.2%，相对上月滑落了1.1个百分点，降幅反而低于名义社零的回落，这说明价格给名义社零带来拖累。分项目来看，社零主要受到了地产链条及可选消费品的拖累。从餐饮零售来看，11月和12月两年平均增速均为负增长，说明年末疫情扰动对居民消费带来冲击。

从两年平均增速来看，各链条增速表现均有一定回落，可选消费品构成了较大的拖累。

1）可选消费（占限额以上商品零售额的26%，2021年）增速整体回落6个百分点至6%，构成了较大的拖累。化妆品（相对11月下滑21pct，下同）、通讯器材（-10pct）、珠宝（-9pct）、饮料（-6pct）四类回落较大，主要因为11月份的电商促销节和苹果新机发布，垫高了11月的基数。其余可选消费中，办公用品小幅回落，烟酒小幅回升。

2）必选消费品（占比20%）增速整体回落1个百分点至7%。粮油食品和药品增速小幅回落，日用品增速小幅提升。

3）地产链条（占比9%）受到地产景气度下滑的影响，增速整体回落4个百分点至-2%，家电、家具、建材分别下滑了4个、2个和1个百分点。

4）汽车（占比31%）增速回落2个百分点至2%，石油制品（占比14%）增速持平于上月的6%。

五、房地产：景气度再次回落，三四线城市销售加速下行

房地产：投资、销售、新开工、资金等指标再次恶化。11月新房销售、新开工和到位资金一度出现改善的趋势。12月，各类指标再次恶化，投资两年平均增速回落了6.7个百分点至-4.4%，商品销售面积两年平均增速回落了1.2个百分点至-3%，新开工两年平均增速回落了5.1个百分点至-14.4%，到位资金两年平均增速回落了6个百分点至-1%，居民按揭贷款、开发贷和开发商自筹资金增速均大幅下行。

房地产税试点尚未落地的背景下，各方积极性难以充分调动。从近期各城市销售表现来看，二线城市增速回升，三四线城市加速回落，这说明二线城市已经度过了三季度最恐慌的时候，市场信心有所好转，但三四线低能级的城市，悲观预期却在进一步发酵。房地产税试点扩大工作落地后，更大范围的放松有望到来。房地产调控的核心目标是“稳地价、稳房价、稳预期”。现在三个方面均出现波动，地方政府自下而上放松的诉求强烈。房地产税作为长效机制的重要一环，能够较好的激发存量房供给，稳定房价预期。待房地产税试点落地后，更大范围的放松有望到来。