对话招商基金李湛：施行全面注册制的条件日渐充分

21世纪经济报道记者 李域 深圳报道

3月5日，政府工作报告中提到，加大稳健的货币政策实施力度。但是全球疫情仍在持续，世界经济复苏动力不足，大宗商品价格高位波动，外部环境更趋复杂严峻和不确定。

在此形势下，2022年中国经济发展的新动能在哪里？在全面深化改革的大背景之下，资本市场如何更好地服务实体经济？21世纪经济报道记者就这些问题采访了招商基金研究部首席经济学家李湛。

“今年以来，在政策的支持下，国内经济正在逐步恢复。市场布局上有两大主线，上半年稳增长和下半年消费回暖。”李湛对记者表示，今年政府工作报告提出的全面实行股票发行注册制是进一步深化金融改革的迫切要求，将推进我国金融体系“提效增质降本”，并充分发挥资本市场服务实体经济和资源优化配置功能。

（图说：招商基金研究部首席经济学家李湛   图片来源：受访者提供）

国内经济正在逐步恢复

《21世纪》：“今年中国发展面临的风险挑战明显增多，必须爬坡过坎。越是困难越要坚定信心、越要真抓实干。”这是2022年政府工作报告中的表述。2022年政府工作报告提出，今年发展主要预期目标是国内生产总值增长5.5%左右，如何评价当前的经济形势？

李湛：今年以来，在政策的回暖与支持下，国内经济正在逐步恢复。从2月PMI和高频数据来看，尽管地产销售同比继续下滑，但制造业、非制造业景气度有所回升，建筑业景气显著回升。经济虽整体有压力，但也呈现“弱恢复”，包括建筑业在内的预期转好。

往后看，预计宏观政策将“稳字当头、稳中求进”，其中财政政策可用财力提高，货币政策稳中有松。稳增长方面，将围绕“新基建”、“支持制造业”以及“稳地产”三大抓手展开：基建方面有资金有项目，将扮演主角；在减税降费、降成本、扩大制造业贷款等支持下，制造业投资将稳步增长，特别可关注低碳升级、高端制造业等领域；保障房建设、城市更新等也会提供一些助力，以“稳地产”。

因此，预计今年1季度经济在地产影响下仍有压力，但可能强于去年4季度，同时稳增长效果将会逐步体现，经济将会逐渐回升。

《21世纪》：在货币政策上，今年的政府工作报告提出“加大稳健的货币政策实施力度，扩大新增贷款规模”，对此，你怎么看？

李湛：此次政府工作报告中关于货币政策的表述，总体延续了2021年底中央经济工作会议以来的“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕”的总基调。

此外，报告中提出“加大稳健的货币政策实施力度，扩大新增贷款规模”，叠加报告指出“宏观政策有空间有手段”，意味着货币政策稳中有松，降准降息存在可能性，信贷方面将更为积极。

实际上，去年4季度央行货币政策执行报告也提出“引导金融机构有力扩大贷款投放”，意味着在稳增长的背景下，2022年我国贷款规模可能会有一定幅度增加，去年我国新增人民币贷款规模20万亿元，今年有可能达到22-23万亿元的水平。

货币政策操作上，将使用再贷款、再贴现、直达实体工具、碳减排和支持煤炭清洁再贷款等工具加大对小微企业、科技创新、绿色发展等支持力度。此外，预计LPR利率也可能会再次进行下调，以降低企业实际贷款利率。

实行全面注册制是进一步深化金融改革的迫切要求

《21世纪》：今年的政府工作报告提出“完善民营企业债券融资支持机制，全面实行股票发行注册制，促进资本市场平稳健康发展”。这些对于资本市场来说，机遇和挑战分别是什么？ 

李湛：主要有三方面的机遇，首先是推进金融体系“提效增质降本”。注册制下审核周期进一步缩短，发行效率得以提升，企业上市的时间成本和融资成本大幅降低。

其次是，充分发挥资本市场服务实体经济的功能。我国股权融资比例偏低、债务负担较重，注册制能够在提高股权融资比例的同时满足实体融资需求，避免宏观杠杆率过快上升。

最后是充分发挥市场的资源优化配置功能。由资本市场主导对企业的定价，上市公司得以摆脱短期财务目标制约、专注于研发创新活动、提高持续经营能力，市场活力和企业竞争力得到有效激活。

当然也会存在不少挑战，比如全面实行股票发行注册制初期，如市场扩容较快，可能会伴随流动性短缺问题，建议积极出台配套措施、化解市场和资金间的矛盾，包括促进对外开放吸引境外投资者、鼓励上市公司回购从而留存场内资金等；还要求监管部门必须与时俱进，不断提高监管能力与监管水平以及建立与注册制相匹配的、严格的退市制度，细化退市补偿和投资者索赔体系。

《21世纪》：从2021年的“稳步推进”到2022年的“全面实行”，全面注册制箭在弦上，中国为何要紧锣密鼓实行全面注册制？

李湛：全面实行股票发行注册制的条件日渐充分。

2013年底十八届三中全会提出“推进股票发行注册制改革”，2018年11月设立科创板并试点注册制，2020年深改委通过创业板试点注册制实施方案，2021年北交所开市并施行注册制试点。注册制改革成功试点并平稳运行，不仅加深了资本市场各参与主体对注册制的理解，并为全面贯彻落实注册制提供了良好的基础和经验。

实行全面注册制是进一步深化金融改革的迫切要求。“十四五”规划提出“深化金融供给侧结构性改革，加快构建新发展格局，实现更高质量、更有效率、更加公平、更可持续、更为安全的发展”。2021年12月中央经济工作会议明确提出“全面实行股票发行注册制”。证监会分别在今年1月的2022年系统工作会议，以及2月发布的37条对全国人大代表、政协委员的议案和提案的回复中，均提及“推进全市场注册制”。随着我国资本市场改革逐步进入深水区，全面实施注册制呼之欲出。 

上半年稳增长和下半年消费回暖

《21世纪》：流动性关系到A股资金面的情况，政府工作报告在货币供应量上明确提出，“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”。请问，相关政策会带来哪些影响？

李湛：政府工作报告中提出“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”。

因此今年M2和社融增速可能会略高于名义GDP增速，从而体现逆周期调节和稳增长要求。此外，去年4季度央行货币政策执行报告提出“我国宏观杠杆率稳中有降，为未来金融体系继续加大对实体经济的支持创造了空间”，预计在稳增长背景下，2022年我国宏观杠杆率也可能有小幅上升的空间。

总体看，央行或将保持流动性合理充裕，前三季度社融增速有望逐步走高，整体信用环境将保持宽松。

从历史经验来看，宽货币宽信用时期股债商都有不错的表现；紧货币宽信用时期，股票和商品好于债券。而当社融扩张时，上证指数和创业板指有较大的概率保持上涨。因此，今年整体可能较充裕的流动性环境（至少上半年较充裕）以及逐渐走宽的信用环境（前三个季度）将有利于A股上涨，且上半年国内流动性环境可能好于下半年；当然，A股的实际表现还受海外地缘政治风险、通胀压力和货币政策收紧等影响。短期可关注低利率环境的成长、科技，稳增长的建筑建材，绿色投资，高端制造等板块。中期可关注利润传导下的消费景气上行和结构性涨价等机会。

《21世纪》：展望今年，市场主线将会沿哪些方向布局？

李湛：市场布局有两大主线，上半年稳增长和下半年消费回暖。

上半年，稳增长行情有望延续。政府工作报告明确了增长目标和政策措施，结合稳增长政策主要抓手，建议关注建筑建材、制造业升级改造、金融地产和数字经济等投资机会。

首先是基建政策有望加速释放，可关注建筑建材类板块机会；此外也可关注与绿色、新经济相关的新基建、高端制造业等投资领域。其次是房地产调控逐步放松，市场预期有望逐步改善；银行有望在经济企稳上行中改善资产质量，叠加估值仍较低，具有配置价值。最后是关注数字经济相关投资机会，如5G、集成电路、人工智能等。

下半年，利润传导下消费板块景气可能上行。2021年下半年以来，价格传导情况边际好转，部分下游行业可能迎来“困境反转”，部分行业价格传导能力较强，可能存在结构性消费涨价机会。其中，从宏观层面价格传导情况来看，困境反转的机会可能有：去年已体现“困境反转”迹象的食品制造业、纺织业、木材加工、家具、印刷、橡胶塑料、汽车制造等行业，未来可能出现“困境反转”的酒、饮料和精制茶制造业、纺织服装服饰、皮革制品和制鞋业、造纸和纸制品等行业；消费涨价的可关注烟酒、食品加工等行业。

嘉宾简介：

李湛，招商基金研究部首席经济学家，经济学博士（教授），深圳市先行示范区经济专家，中国证券业协会首席经济学家委员会委员，中国首席经济学家论坛理事，中国社科院国家金融与发展实验室特邀研究员，资本市场学院和深圳证券交易所投教中心讲座老师，中国证监会和深圳证券交易所债券研究顾问。