21深度丨中国宝安“双面年报”：业绩攀峰缘何攻不克市值颓忧

21世纪经济报道记者 李涛 上海报道

三十而立中国宝安（000009.SZ）充满了无力感。

2022年以来，中国宝安股价累计下跌41.51%，截至4月25日晚，中国宝安总市值约为217.69亿元，不到子公司贝特瑞（835185）的2/3。

受益于新能源车的高景气，贝特瑞以一己之力带动中国宝安全集团的业绩创出历史新高——2021年实现营业总收入176.06亿元，同比增长65.11%，净利润10.36亿元，同比增长56.49%。

不过，细究公司其他业务板块，中国宝安却并不乐观——主要业务板块悉数毛利率持续下降，大地和、古马岭金矿等诸多投资项目陷入亏损，地产业务持续下滑。

庞杂冗余、缺乏主线的投资业务板块，或也成为中国宝安未来发展的潜在风险点。

一组财报的两面性

作为曾经的老“五股”之一，曾经的资本市场改革“先锋”。

中国宝安也曾有过辉煌时刻。但伴随着中国经济的飞速发展，宏观政策与产业变迁交织，中国宝安几经起伏，通过三十余年的转型与发展，逐渐成为一家投资企业。

一方面，中国宝安直接对外投资了约50余家企业（不含孙公司）；另一方面，通过联营企业中国风险投资有限公司（以下简称“中风投”），中国宝安又投资参股了近百家风投公司，投资企业达数千家。

21世纪经济报道梳理其投资版图，并不乏“好项目”。

如成功控股上市公司马应龙、北交所“一哥”贝特瑞、大佛药业、绿金高新等。

从年报业绩表现来看，中国宝安的投资范围过于繁杂，子公司业绩千差万别，质量显得参差不齐。

比如在新能源汽车板块，中国宝安至少投资了四个细分赛道，旗下除了有贝特瑞这类较为成熟的锂电材料企业，还有已在联交所主板上市的汽车精密金属零件企业——国际精密，也投资了新能源汽车充电连接器友诚科技，以及新能源汽车驱动系统研究的企业大地和等。

此外，中国宝安还控股了军用车载通讯设备、军用模拟训练系统、北斗技术和雷达电子对抗技术等军工产品的研制生产企业武汉华博，汽车尾气净化器及民用空气净化类产品生产企业江西宝安新材料，航天航空用轻量化材料及制件生产企业北京宝航等企业。

生物医药投资版图中，中国宝安亦涉及药品生产经营、医院诊疗服务、有机农业等多个领域，包括上市公司马应龙、专业耳鼻喉和呼吸系统领域药品研发的大佛药业、生物农药和化肥生产商绿金高新。

同时，中国宝安还在广东、海南、天津、湖北、山东、新疆等地区有从事房地产开发业务。

从中风投的投资版图来看，不管是产业划分，还是成长周期都非常宽泛。

其风投的重点投资领域包括节能环保、新材料、新能源、集成电路、高端制造、轨道交通、军工航天、医药医疗、互联网等多个产业，业务范围覆盖天使投资、创业投资、股权投资、产业投资、资本运营、并购整合等全周期标的。

“A股市场业务较多元的企业，但是多元化做得不错的企业基本都存在一个共性，那就是多元化的业务版图非常清晰，甚至是具备一定协同性的。”华南一名资深投行人士受访指出。

该机构人士认为，（这种投资）偶尔也有亮点，但也亦引发公司主业发展不太稳固。

财报数据显示，部分子公司常年亏损，对中国宝安整体业绩形成了一定的拖累。

根据中国宝安官网展示，旗下高新技术、房地产、生物医药、综合产业四大版图投资公司超过12家，对上市公司正面净利润影响超过10%的只有两家——贝特瑞、马应龙，这两家企业2021年净利润分别为14.41亿元和4.65亿元。

但更多子公司或业务板块，较典型如大地和，2021年度亏损1.06亿元，该公司2017年以来5年累积亏损近6亿元。

三大主要业务版图的毛利率也持续下降，高新技术行业、生物医药行业和房地产行业2021年毛利率分别下降1.75个百分点、1.16个百分点和14.31个百分点。

2021年，中国宝安新增开发成本7亿，新增深圳龙岗坂田和威海两个项目合计投资12亿。

当年，中国宝安房地产业务实现利润总额仅1907.38万元，同比减少86.17%。

“治理问题”关键词

公司治理结构，是切入了解中国宝安的关键线索之一。

在一个良性的上市公司治理体系中，中小投资者、大股东与上市公司管理者之间权利相互制衡，形成了一个稳固的“三角结构”，推动上市公司健康发展。

这三者间，任何一方的“独大”都可能会造成企业治理结构失衡。

证监会主席易会满提出，巩固治理能力，要通过构建有效的治理机制和内控制度，平衡好股东与管理层、大股东与中小股东、公司与其他利益相关者的关系，形成健全的激励约束机制，为企业价值创造提供保障。

中国宝安由于股权较为分散，长期处于无实际控制人的状态，中小股权持有者处于弱势，也易造成一些典型症结。

在被粤民投举牌前，中国宝安的第一大股东富安控股持股比例仅有9.97%，且与其他几大股东并不属于同一阵营。

近年来，富安控股还在不断减持退出。

2020年至今，富安控股多次发布减持公告，股份数量从2020年初的3.07亿股降至2022年3月的1.54亿股，持股比例截至2020年3月8日仅5.99%。今年3月9日，富安控股再度发布《减持计划预披露公告》，拟在未来3个月时间内以集中竞价方式减持中国宝安股份不超过2579.2万股（占公司总股本1%），逐渐退出中国宝安重要股东之列。

股东的难以作为，亦带来“内部人控制”的问题。

以分红指标为例，中国宝安的分红率一直不高。

根据其2021年度分红预案显示，公司将以25.79亿股股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利0.35元(含税),合计派发现金红利总额仅为9027.25万元，现金分红占当年净利润的比例仅8.72%。

从1991年上市至今，中国宝安累计实现净利润64.70亿元，分红总额7.43亿元，分红率约11.49%。

而与分红率相悖的是，中国宝安的高管薪酬却快速增长，且长期居于高位。

2020年，中国宝安17名董监高总薪酬合计2653万元，2021年这一数额更是飙升至了4575万元，管理层薪酬增速明显超过了上市公司的净利润增速。

其中，董事局主席、执行董事兼总裁陈政立的总薪酬更是从2020年312.58万元飙升至了2021年的722.58万元，同比涨幅高达131.17%。

中国人民大学法学院教授刘俊海曾受访指出：“上市公司管理层董事会没有外部非合意收购的压力，容易造成管理层懈怠，缺乏为股东创造价值、实现股东价值最大化的内在动力和外在压力，而公司也容易在这过程中慢慢平庸化，丧失竞争力。”

变量与机会

中国宝安新的“变量”，也正在出现。

2022年6月，中国宝安即将迎来新一轮董事会换届，新晋第一大股东韶关高创有望在这场换届中获得更多董事席位，实现平稳、温和的新旧管理层权力交接。

与富安控股不断离开减持退出相反的是，2020年下半年开始，韶关高创以“长线资本”的角色杀入。

目前，通过持续增持中国宝安股票已经晋升第一大股东席位。截至2022年2月28日，韶关高创持有中国宝安股份合计达3.88亿股，持股比例达到15.04%。

根据公开资料显示，韶关高创是广东民营投资股份有限公司（以下简称“粤民投”）的全资子公司，后者是由广东省政府推动、广东省多家大型民营企业发起的民营投资平台，计划注册资本500亿元，首期已实缴资本金160亿元。

粤民投的主要管理团队来自于易方达，由易方达前董事长叶俊英直接挂帅。

韶关高创近乎“扫货式”的增持方式，对于中国宝安似“志在必得”。

一直以来，在资本市场上，相较于投资价值，中国宝安的“炒作价值”也备受市场关注。由于中国宝安旗下子公司众多，涉及概念也多种，一度被称为A股的“概念之王”。

中国宝安曾多次成为游资的宠儿，股价历经多次大起大落。

“上市公司如果合并报表的业务较多，旗下过多的业务主体会导致上市公司体现现金流向不透明，投资者难以判断公司实际价值，导致其股价较低，也容易被炒作。”华南一家大型公募基金研究总监受访指出。

韶关高创进入之下，中国宝安股权结构日趋稳定。

上述受访机构坦言，如果中国宝安未来能围绕新能源产业持续深耕，必然会形成更为清晰的主业布局，带来较高的长期回报。

2021年6月，粤民投副总裁徐飚当选为中国宝安第十四届董事局非独立董事。随着中国宝安新一届董事会选举拉开帷幕，粤民投或有望进一步提升话语权。

“粤民投有着丰富产业资源、资金实力和资本运作经验，或为中国宝安注入新的治理模式。”沪上一名资深投资人评价道。