全球财经连线｜专访瑞银财富管理投资总监办公室美股主管David Lefkowitz：美联储料将谨慎加息 美国经济仍有望实现“软着陆”

21世纪经济报道见习记者 李依农 上海报道

面对持续上行的通胀压力，美联储于6月议息会议上大幅加息75个基点。随着美联储再次加快紧缩步伐，对美国经济“硬着陆”风险上升的讨论也愈演愈烈。

值得注意的是，在6月的FOMC会议声明中，美联储大幅下调美国经济增长预期，并上调通胀预期。在如此充满挑战的环境下，美国经济是否正在难以避免地走向衰退？在衰退担忧的冲击下，投资者又应如何更好地应对金融市场的波动？

瑞银财富管理投资总监办公室美股主管David Lefkowitz近日在接受《全球财经连线》独家专访时表示，尽管并不能排除经济陷入衰退的可能性，但仍倾向于美联储能够实现“软着陆”。

Lefkowitz指出，美联储需要做出决策，在通胀和经济增长之间做好权衡；并认为美联储将始终谨慎地采取政策措施，极力避免衰退发生。Lefkowitz预计，利率或将于年底前升至3%左右的水平。届时，美联储可能会暂停加息，但具体情况仍需要观察未来的通胀形势到底如何发展。

Lefkowitz表示，在高通胀与美联储紧缩的冲击下，美国金融市场的波动难免会为全球大部分地区带来一定的逆风。在这样的情况下，Lefkowitz建议投资者可以关注大宗商品、能源、医疗保健等更具防御性的板块和价值股。

美联储紧缩引发衰退担忧

《全球财经连线》：美股市场近期波动剧烈。你认为回调的原因有哪些？

David Lefkowitz：主要有几个原因。首先，今年影响美国金融市场的主旋律是通胀，而通胀又带来了美联储紧缩。所以，市场抛售的部分原因与货币政策正常化紧密相关。即美联储开始将利率提升至更正常的水平，长期利率也将上升到更正常的水平。

我们已经看到，利率在曲线的长端上升（如长期的美债），这对股市的估值产生了负面的影响。尤其是股票市场的估值，在今年年初时要远高于平均水平。因为当时的估值是基于2020至2021年时的超低利率之上。而现在，随着利率的正常化，股票的估值也在开始下降。

造成抛售的另外一重因素，则是有越来越多的担忧，认为美联储或将过度加息，从而使经济增长出现更为显著的放缓。

综上所述，主要是受两个因素影响。一是货币政策正常化，二是近期持续发酵的，对美国经济增长或将过度放缓的担忧。

《全球财经连线》：有观点认为 ，目前的股市类似于 2000 年的泡沫，处于即将破灭的边缘。您怎么看？

David Lefkowitz：我不认为股市处于泡沫之中。股票此前的估值显然高于平均水平，而目前我们已经看到了大幅的调整。作为参考，我想指出，在今年年初之际，标普500指数的市盈率为21.5倍，而该指数长期的平均值约在15.5左右。由此可见，估值显然过高了。当我们今天对话时（6月10日），标普500的市盈率下降至17倍左右，显示过高的估值已有较大幅度的收回。

在近几年里，我们确实看到了一些投机的行为，但这些大多集中于市场的小部分，而并不像人们在互联网泡沫时代所看到的那样普遍。当时，那种投机的时期持续了数年，渗透了整个股票市场。不同的是，眼下，更加投机性的行为则较为孤立。

总体而言，我认为估值确实有些偏高，且仍然高于平均的水平。因此，回报率也将略低于平均水平。向前看，预计未来十年里，投资者在美股市场的回报率约在6%-8%左右。过去10年，标普500的年化收益率约高达15.5%。现如今的光景将与过去的10年大相径庭。

《全球财经连线》：瑞银此前将标普500 指数的年底目标价从 4700 点下调至 4300 点。在近期的一份报告中，您提到有很多不利因素或将令美股市场进一步承压。未来数月，影响股市的关键因素有哪些？

David Lefkowitz：通胀，通胀，还是通胀。美联储之所以开启加息周期，主要就是为了控制通胀。若通胀持续攀升，则美联储将会继续加息。但正如此前提到过的那样，如果美联储加息不止，或将导致经济放缓。

油价也是一个非常重要的影响因素。目前，油价已大幅上涨。汽油价格的上涨幅度甚至比人们根据油价上涨所得出的预期还要高。这为经济和消费者支出带来了逆风，尤其加大了消费者在更多非必需品上的支出。

接下来乃至2023年的经济形势几何？需要重点关注的关键事项包括：通胀趋势将如何发展？美联储究竟会加息至怎么样的利率水平？最重要的是，这些将对未来几个季度的经济增长产生怎样的影响。

美股熊市或为全球金融市场带来逆风

《全球财经连线》：美股熊市将如何影响全球金融市场？

David Lefkowitz：美国仍是世界上最大的经济体，整个美股市场的体量也很大。因此，在美国所发生的情况，难免会对全球经济和全球金融市场带来影响。从历史经验来看，美国市场与非美国市场之间有很多的关联性。我们有理由相信，这些在美国所能看到的经济放缓的迹象，以及美股市场所面临的不利因素，将对全球其他一些地区构成影响。

值得注意的是，鉴于中国的市场较为独立，中国与全球股市的相关性相对较低。因此，整体趋势将与美国和欧洲当下所面临的一系列情况有差异。

但除此之外，美国金融市场的波动还是会为全球大部分地区带来一定的逆风。

《全球财经连线》：您对 2022 年全球金融市场有何预期？哪些地区或将表现更好？

David Lefkowitz：我们目前没有特别的区域偏好。我们最主要的观点，更多集中在行业和风格方面，比如能源、医疗保健、价值股和专注于实物资产和大宗商品，都是我们所看好的投资领域。

从区域的角度来看，我们相对偏好澳大利亚和英国的市场。这在某种程度上反映了我们的投资理念，即投资者应该接触更多的大宗商品。这两个区域的股票市场均包含较大范围的大宗商品生产商和大宗商品类企业。我们认为，在目前整体的大环境下，大宗商品价格仍将相对保持高位。这也是扩大相关资产配置范围的一种方式。

看好能源、医疗保健和价值股

《全球财经连线》：您能够给投资者一些建议吗？哪些板块可能会有更多机会？

David Lefkowitz：目前，我们确实有一些更为偏好的板块。长期以来，我们其实一直对能源行业持积极看法，也得到了很不错的（投资）成果。早在一年多以前，俄乌冲突还没有发生时，我们就有这样的偏好。

在我们看来， 整个石油市场在某个时间节点将变得相当紧张。如果看相关的数据，在新的能源的探索与生产方面，我们目前处于投资支出相对较低的第8个年头。可以看到一个简单的事实：由于在该方面的投资支出如此之低，对公司而言，增加石油产量是非常具有挑战性的。而增产也不是突然间就可以达成的。因此，在一段时间内，我们将生活在更高的能源价格中。这将十分利好能源板块。

我们还看好医疗保健板块。该板块较为不易受经济逆风影响。人们在医疗保健上的支出，通常不会根据经济情况而上下波动。如果你需要去看医生或者买药，不管有没有工作，你都会这样做。所以我们对这一领域也很感兴趣。这也是市场上价格更低，更具防御性的板块之一。

此外，我们也偏好价值股。与能源板块相似，我们从一年多前就开始看好价值股。对于价值公司来说，将会迎来一个非常不同的环境 。这些公司此前“失宠”了约有10年之久。他们不受欢迎的部分原因，是因为低利率和低通胀。价值股通常在通胀高于平均水平、利率上升的时候表现得更好。而这恰恰是未来几年里我们将要面临的环境。

总体而言，我们认为确实有一些板块看起来更具吸引力：能源、医疗保健和价值股。

美联储将谨慎行事 极力避免经济“硬着陆”

《全球财经连线》：美联储对抗通胀的决心似乎非常坚定。接下来他们会像自己所说的那样大幅加息吗？美联储会更为激进吗？

David Lefkowitz：我们预计美联储在今年年底前将提高联邦基金利率至2.75%~3%左右的范围。在我们今天连线之际，可能或多或少与市场眼下的预期相近。我们认为，到今年年底前或将达到接近3%的利率水平。届时，美联储可能会暂停加息。显然，具体情况仍需要观察未来的通胀形势到底如何发展。

《全球财经连线》：更加鹰派的美联储能否确保软着陆？经济衰退会发生吗？

David Lefkowitz：我们偏向“软着陆”的阵营。换言之，我们不认为会发生衰退。

有几个因素，能够给我们一些美联储能够实现软着陆的安慰。首先，美联储本身非常清楚自己所面临的风险。稳定物价和充分就业是美联储需要肩负的双重使命。如果他们开始担心充分就业，即如果人们开始失去工作，或者失业的风险变大，美联储可能会做出非常不一样的反应。

美联储非常清楚，他们最终需要做出决策，在通胀和经济增长之间做好权衡。美联储想要尽量避免经济衰退。我认为他们将谨慎地采取政策措施，极力避免经济衰退。

此外，虽然高企的通胀并不是一个好消息，但总体来看，消费者的状况又十分不错。当我们查看消费者的资产负债表时，并没有存在很高的债务，商业部门和企业也是如此。没有大量的债务失衡，这是很重要的一点。

另一方面，企业并没有过度投资于经济的大部分领域。我们今天看到的故事，无论是与2006、2007年房地产泡沫，还是与上世纪90年代末的互联网泡沫相较，都有较大的不同。互联网泡沫时期，美国经济的大部分领域都出现了大量的过度的投资，而今天我们并没有看到类似的情况发生。

所以，出于多重原因，我们认为消费者和企业在面临经济放缓带来的冲击时，会有一些缓冲。美联储非常清楚其所面临的风险，随着今年整体事态的发展，他们也应该会不断地做出相应调整。

1970年代的滞胀不太可能重演

《全球财经连线》：一些经济学家表示 美国有滞胀迹象。您怎么看？滞胀的情况会出现吗？

David Lefkowitz：怎么定义滞胀很重要。如果人们认为这将会是1970年代的重演——当时的通胀率甚至比我们今天所看到的还要高，同时还伴随着很高的失业率——我认为这种情况不太可能再次发生。

上世纪70年代时的情况与现在有很大不同，美联储也吸取了很多经验教训。他们致力于避免同样的错误重演。

此外，20世纪70年的长期通胀预期，要远高于现在我们所看到的。相比而言，当我们查看对消费者通胀预期的调查时，对未来3至5年价格上涨的预期仍保持在相对较低的水平。这是一个好消息，显示整体情况与1970 年代不同。

最后一点，1970年代的美国经济，远比今天受到更多的监管，包括工资管制、价格管制等，使得经济在应对不利因素的冲击时更难做出调整。 今天，我们有一个更灵活的经济系统，能够更容易地适应形势变化。

综上所述，我认为1970年代重演的可能性不大。但如果你将滞胀定义为高于平均水平的通胀和较为缓慢的增长，某种程度上来说，这种“版本”的滞胀正在发生。增长确实在放缓，通胀率也确实更高。但我们仍倾向于认为这更多是暂时的现象，通胀将会开始回落，经济衰退能够避免。

《全球财经连线》：滞胀会带来哪些影响？如果发生这种情况，投资者应该怎么做？

David Lefkowitz：就像前面所说的，某种程度上而言滞胀正在发生。市场会向投资者展示，在这种环境下什么是有效的。比如能源类的公司，大宗商品，任何能够为通胀风险提供保护的实物资产等，这些方面的投资往往表现较好。

总体而言，我不认为整体情况会比现在更糟。通胀压力在未来几个月内或将开始有所好转。更关键的问题是，通胀回落的速度能有多快。

我会坚持我们的建议，关注更多的大宗商品、能源板块和市场中一些更具防御性的板块，关注价值股，这都是一些较为合理的方向。

发达国家加息对新兴市场影响各异

《全球财经连线》：您如何看待今年美国经济的表现？

David Lefkowitz：经济增长会有所放缓。实际上，这也正是美联储加息的意义所在。联储的目标就是减缓需求的增长，寻求更好的供需平衡，从而遏制部分通胀的压力。整个过程会有一些波折。从整体的经济情况来看，将会是更加起伏不定的环境。我们已经在股市上看到了显著的剧烈波动。

无论我们是否会经历经济衰退——当然我认为这不太会发生——但可以确认的是，风险确实要高于平均水平，并不能排除陷入衰退的可能性。关键仍将集中在通胀回落的速度、美联储加息的步幅，以及这些会在多大程度上减缓未来几个季度的经济增长上。展望未来4到6个季度的经济前景，这些都是我们所需要关注的事情

《全球财经连线》：美国、英国、澳大利亚等发达国家均已加息，这会带来怎样的溢出效应？将如何影响新兴市场？

David Lefkowitz：通常，当发达经济体的央行加息时，往往将使新兴市场处于更具挑战性的环境。因为美元和其他发达市场的货币往往会随着利率的上升而上涨，使得借贷成本变得更加昂贵，进而对新兴市场产生一定的溢出效应。

但如今的情况也有些不同。大多数新兴市场的整体经济状况较好，同时他们也在提高利率。 所以可能不会发生非常戏剧化的货币影响。此外，很多国家对金融状况的管理十分审慎，并没有大量的外部融资需求。因此，发达国家的央行紧缩或不会造成太大的问题。

确实仍然存在一定的不利因素，但当我们谈论新兴市场时，其中包含了很多情况各异的国家 。每个特定的国家和国家内特定的公司，所受到的影响程度是不同的。

我还想强调，中国从定义上来讲同样属于新兴市场，但整体态势有所不同。中国正从疫情中逐步修复，一些刺激措施正在实施，其拥有相当深厚的金融市场和资本渠道。所以，很重要的一点是将中国与其他新兴市场区分开来。

至于对其他广泛的新兴市场而言，并非说它们处于不好的状态，但具体情况将与特定的国家和公司息息相关，在发达国家利率上升的情况下，确实会受到一些逆风因素的影响。

（市场有风险，投资需谨慎。本节目嘉宾意见仅代表本人观点。）

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