社论丨日元持续贬值凸显日本经济面临的两难困境

来源：南财音频

在发达国家进入紧缩货币政策通道后，日元大幅贬值，日本银行（日本央行）仍坚持货币宽松政策正在让自己陷入进退两难的险境。

日元贬值源于美联储自3月启动的加息进程，不断扩大了两国货币利差，造成美元对日元汇率从114左右一路升值到目前的135左右。随着美联储本月单次加息75个基点以及7月可能继续重复执行，同时日本银行宣布继续通过无限量购买来捍卫0.25%的10年期国债收益率上限，日元正在面临巨大的不确定风险。

日本一直为通缩苦恼，现在，全球大宗商品涨价以及日元贬值的组合，会导致该国以进口为主的能源、食品等与日本民众生活息息相关的生活品价格持续上涨，打破通缩“魔咒”。理论上日元贬值可以吸引游客并促进出口，事实上，疫情下日元贬值无法带来更多游客。日元贬值对具有国际竞争优势的大型企业出口有利，中低端产业大都在海外基地生产，但是，成本上涨也会侵蚀中小企业和居民利益。

日本首相岸田文雄年初以来就大力宣传自己的新资本主义路线，强调分配和增长两手都要抓，要给工人涨工资，缩小贫富差距。通胀飙升给了企业涨工资的压力，日本一些大企业已经同意增加工资，岸田文雄趁机宣布会尽快将最低小时工资提高到1000日元以上，显然，提升工资成为日元贬值过程中的一个主要目标。

现在，日本5月份的CPI同比上涨2.1%，连续第二个月高于日本央行2%的目标。与此同时，岸田文雄也向日本央行总裁黑田东彦表达了对日元急剧贬值的担忧，黑田东彦称日元贬值会给企业的经营计划带来各种不确定性，表示“并不希望这样（持续贬值）”，这引发市场关于日本可能调整政策的猜测。但是，市场发现，即使日本通胀起来后，日本银行能够调整的空间也很小。

在6月的会议上，日本央行坚持其超低利率政策，表示不会放弃收益率曲线控制（YCC）政策。这暴露了日本央行面临“不可能三角”的挑战，它绝不可能放弃“资本自由流动”的目标，因此，必须在控制住国债收益率与汇率之间选择其一。日本目前不敢放弃YCC政策，所以，对日元贬值也无可奈何。

截至2021年底，日本债务负担率为177%，其中约50%的国债是由央行持有。日本银行为避免10年期利率超过0.25%的上限，大规模持续购入国债。一旦放弃YCC而导致债券收益率上升，意味着日本政府将支付更多的利息以及金融机构的巨亏，这几乎是打开潘多拉盒子。因此，日本央行很难选择紧缩政策应对通胀的抬头。

但是，如果日本银行为了控制收益率而不断购入债券，同时，全球通胀居高不下且日本CPI持续超过2%，那么，可能会有越来越多的日本境内外机构抛售债券，从而逼迫日本银行继续购入，强化日元贬值的幅度，进一步推高日本通胀，并扩大贸易逆差，这将是一个危险的循环。

至于日元贬值将可能引起亚洲货币竞争性贬值和第二次“亚洲金融危机”的论调则并不客观，因为日本在亚洲的金融影响力相比当年已有所削弱，而亚洲经济体大都实行了浮动汇率以及拥有安全的外汇储备。而且，日本产品在国际上与中国企业较少竞争，两国金融联系也不紧密。但是，日本具有引发国际金融市场波动的关键能力，我们应该做好研究和应对，并从日本长期的货币政策中吸取教训，避免重蹈赤字货币化风险的覆辙。

日本的风险在于央行宽松政策已经缺乏可持续性。一旦利率被迫上行，可能会重创大规模的日元利差交易，引发全球金融动荡。如果日本政府为应对国内流动性危机而不得不抛售美债，那么，就会将风险传导至美国金融市场，引起一系列不可控的反应。目前，日本政府面临两条路线的博弈，黑田东彦继续奉行“安倍经济学”的宽松路线，而推行新资本主义的岸田文雄以及财务省则对此引起的日元贬值感到担忧，在议会即将进入选举期的背景下，日本货币政策的取向可能会处于徘徊期，这也意味着风险在积累。