A股“期中考”｜从追求规模转为重视现金回报 碧桂园服务内部整合面临考验

南方财经全媒体记者 翁榕涛 实习生 孙永乐 广州报道

大量收并购后怎么去进行内部消化整合，碧桂园服务正在尝试给出答案。

8月24日，碧桂园服务发布2022年中期业绩。报告显示，2022年上半年，碧桂园服务收入约人民币200.6亿元，增幅约73.5%，毛利约人民币53.9亿元，增幅约39.6%，出现了收入和利润增长的“剪刀差”。

过去很长一段时间里，碧桂园服务都以大规模收并购为发展的主要手段，而今面对形势和环境的深刻变化，碧桂园服务一改以往追求规模和利润增长的单一思维，转向更多元化的发展路径。

“碧桂园服务不唯规模论，在经营上追求有现金回报的利润、服务满意和社会价值，三者缺一不可。”碧桂园服务首席财务官黄鹏强调了现金流的重要性，“公司把现金流作为生命线，追求运营商要有现金流回报的利润，且建立了一个人人承责的指标考核体系。”

尽管上半年碧桂园服务的业绩增长亮眼，但资本市场的股价表现却差强人意。2021年6月底，碧桂园服务的股价曾创下上市以来的新高，为84.23元/股，而一年时间过去，截至2022年8月24日，股价已经下跌到15.56元/股，跌去了近八成。

股价与业绩表现的背离

今年上半年，在复杂的外部环境下，中国经济以稳健的增长展现其强韧性。站在企业的角度，碧桂园服务同样也面临着疫情反复、居民消费、房地产投资等方面的压力。

上半年，碧桂园服务整体财务状况表现良好，得益于多条业务航道的驱动发展，包括物业管理服、社区增值服务、非业主增值服务、“三供一业”业务、城市服务、商企服务、商业运营、科技数字化，共计8条航道。

具体到各项业务而言，报告显示，上半年碧桂园服务物业管理服务收入约109.9亿元，同比增长112.4%；社区增值服务收入约21.1亿元，同比增长51.1%；“三供一业”业务中的物业管理及其他收入约15.1亿元，同比增长63.2%；城市服务收入约26.4亿元，同比增长25.8%；商业运营服务收入约5.9亿元，同比增长320.6%。

黄鹏指出，“其中比较快速的引擎包括主营的物管服务增长超过100%，增值服务超过50%；多商管形成多条产品线，城市服务形成良好的平台、生态合伙人的拓展模式；商写方面形成4大产品线，在建立碧桂园自己的商业商企的管理体系和品牌。”

黄鹏认为，有几个方面的综合因素影响着公司的发展，第一个就是疫情的反复，增加了基础服务上面的投入，这是全行业面临的普遍现象；二是有一些收并购整合结构化的并表因素，对利润率会有一些影响，疫情也影响了业务的开展。

收并购带来的另一方面压力是盈利水平。近年来上市物企的毛利率水平整体呈现下滑趋势。一方面有整个行业环境、市场环境的影响，另一方面也和收并购导致的规模增长过快有一定关系。

期内碧桂园服务毛利率为26.9%，较2021年底的30.7%减少了3.8个百分点，创下近8年最低毛利率水平。数据显示，2018年至2021年，碧桂园服务的毛利率分别37.68%、31.65%、33.97%、30.73%，虽有波动但一直在30%以上。

除了并表因素以外，报表解释，整体毛利率下降主要由于收并购 带来的无形资产的摊销成本增加；期内本集团对管理职能人员进行整 合优化，调整至一线业务；受疫情及宏观经济波动等影响，业务增速上也相应受到一定的制约，期内本集团业务结构发生了变化所致。

剔除收并购带来的无形资产－合同及客户关系及品牌等摊销成本及管理人员职能调整因素影响后，期内经调整的整体毛利率约为30.4%。

碧桂园服务曾是首家市值破2000亿元的物管公司，在去年上半年受到资本市场的热烈追捧，但如今仅仅一年时间，股价大幅下滑超八成，市值也缩水至524亿元。

因此也有投资者向管理层提问是否会进行市值管理。对此，黄鹏表示，碧桂园服务的管理层不喜欢在资本市场做特别的动作，手头的核心资金还是用来发展业务。

分析物管行业股价从过去受追捧到目前被冷遇的原因：一是自2021年下半年房地产行业政策变化后，物业公司是否会受到关联地产母公司的不利影响；二是社区零售、社区团购、生鲜配送、家政服务等社区增值服务处于起步阶段；三是过去一年部分物企大量收并购带来的影响逐渐显现，营收增长而利润率降低的情况并不少见。

应收帐款同比上升97%

得益于去年几次大规模收并购，碧桂园服务已经坐稳国内在管面积第一的位置。然而，去年进行大规模收购的碧桂园服务，今年上半年像是踩了“急刹车”。

截至2022年6月30日，除“三供一业”业务外的物业服务收费管理面积从今年年初增加约7750万平方米至约8.4亿平方米，除“三供一业”业务外的物业服务合同管理面积从今年年初增加约1.7亿平方米至约16.1亿平方米。

黄鹏表示：“追求规模的收购在相当一段时间内不是我们的重点，今年没有大的物管合约收购计划，但不代表不用收购的手段，主要会用在补短板、强化优势方面。我们在收购过程的管理上也会更加严格谨慎。”

从公开消息来看，碧桂园服务今年的大宗收购仅有中梁百悦智佳服务，总代价不高于31.29亿元。与去年3起大宗收购涉及金额205亿元相比，有明显收缩。

这在商誉上也有明显体现，截至去年年底，碧桂园服务商誉为192.89亿元，仅去年就增长了149.32亿元，而截至今年6月底，商誉为198.75亿元，上半年仅增加了5.86亿元。

应收帐款的大幅增加也成为投资者重点关注的问题，此外，于 2022 年6月30日，集团的贸易应收款项净额约130.35亿元，较今年年初增加约27.47亿元，较去年同期则大幅增加97.76%，主要是由于集团收入总额的显着增长及期内新拓展业务带来的应收账款增加。

黄鹏解释，“应收帐款的提升，主要因素是因为收并购带来的，比方说像城市服务业务的，带来大概有20多个亿元规模的应收款，坦率就他们原来的管理而言，这方面还有一个爬坡的过程。另外有投资者担心说关联方会不会占用款项？事实上我们和关联方的业务往来的欠款是正常的，大概5个多亿，相对整体营收规模而言，其占比是很低的，跟以往的规模并没有显著的变化。也就是说关联方并没有去占相应的款项，结算是正常的。”

中信证券此前也指出，碧桂园服务底应收款大幅增加，尽管其中有并购等原因，但也显示出公司未来加大收缴工作任重道远。由于这部分应收款中大多数是针对小业主的应收，且公司已经充分计提，形成明显超预期坏账的可能性并不大。

黄鹏表示，“投后整合是公司一大战略重点，目前来看去年收购的项目效果都不错，收购的几十个公司基本没有商誉减值，上半年实现年化的EBITDA也都超过了安全线。 ”

去年收购的物业公司如蓝光嘉宝、开万物业（即邻里乐旗下万象美物业、开源国际商业公司合并而成）、天力物业，如何融入碧桂园服务的体系内？

开万公司总裁朱新星在接受南方财经全媒体记者采访时表示，“开万公司的主要业务都在一些核心城市、省会城市，项目的体量也非常大，在团队融合方面，我们接管以后，快速地对各个区域的项目进行了一轮走访和巡视。发现有很多优秀的人才，并对其予以破格提拔，稳定了整个开万公司团队。其次我们也从开万公司团队那里听取了很多宝贵意见，为业绩提升了起到了很大作用，比如我们从某些地方进行节约开支，再将这些费用用于提升管家的待遇，从而促进团队融合。最后则是将碧桂园服务的企业文化，传播给开万公司员工和业主，达到融合促进的作用。”

从现金余额来看，截至今年上半年底，碧桂园服务账面现金（包含受限银行存款）大概为90亿元，同比减少23.46%。

“碧桂园服务的资本结构非常稳健，而且我们的现金还是比较丰沛的，能够支撑公司的业务发展，也没有再向市场资本市场进行任何融资。”黄鹏表示。

强调上市公司“五独立”

自2018年6月登陆资本市场以来，碧桂园服务就一直坚持上市公司治理的“五独立”原则，包括人员独立、财务独立、资产独立、机构独立、业务独立。在ESG上，碧桂园服务连续三年都取得了A的评级。

黄鹏表示，“碧桂园服务自上市以来的话，从来没有违规，严格遵守相应的规则，保护小股东和广泛投资者的利益。”

此前，有物业公司违规募资为关联地产公司输血，触碰到了资本市场脆弱的神经，也是此轮物业股大跌的原因之一。

去年有碧桂园服务高管指出，“碧桂园服务绝对不会像其他同行一样，跟关联方做类似交易，不会将自有资金支援地产公司。”

在此次业绩发布会上，碧桂园服务进一步阐述了上市公司的独立原则，包括核心高管不在关联方及其控制企业担任任何职务，独立在银行开户，不与关联方及其控制企业共用银行账户，保证关联方不以任何方式违规占用资金、资产，尽量减少关联交易等多项举措。

今年上半年，碧桂园服务的社区增值服务进一步推出了一些创新服务产品，并将其规模化，凝聚影响力。

碧桂园服务成立了本地生活业务线品牌“楼下”，丰富社区“一刻钟便民生活圈”，为业主提供方便快捷的好物。报告显示，碧桂园服务已完成超过1,300个常态化“楼下”网点的建设，覆盖268个城市，沉淀超700个活跃社群，用户数超过十万。

同时，碧桂园服务深度整合各股权合作公司的房地产经纪服务，持续打造自有全新租售业务品牌“有瓦”，为客户提供二手房屋租售、代办过户、商铺租赁等服务。上半年，房地产经纪服务实现同比增长65.1%，约至人民币2.0亿元。

黄鹏表示，“我们将这些基础服务与社区增值的服务结合，形成便民生活圈，能够聚焦一些流量，能够把在社区外的服务拉回到社区，这把我们的渠道价值、流量价值释放出来。”

碧桂园服务认为，2022年是其发展的“内生年”、“夯实年”。未来，碧桂园将坚守物业服务的初心，以客户为中心，坚守责任，进一步扩大竞争优势，巩固行业领先地位。