盘点中国母基金五大趋势：离产业越来越近，退出压力渐显

21世纪经济报道见习记者 马婷婷 北京报道

中国在全球格局当中的发展进入了崛起的时代，中国资本市场迎来大国周期。

经过近三十年发展，我国私募股权行业也进入了宏观时代，对未来周期的创新探索应用，将成为GP生存和发展的新武器。投资机构的生存发展，成为新的行业命题，投资机构“软实力”，成为竞争力最有力的体现。

趋势一：70%以上新增LP资金来自政府引导基金

经过20多年的实践探索，我国政府引导基金作为资本市场的一支特别力量，获得广泛而快速发展。由于资金的特殊属性和作用，我国政府引导基金大都以母基金的形式运作，也造就了国内特殊的母基金市场。

清科研究中心数据显示，截至2021年底，中国累计设立1988只政府引导基金，目标规模约为12.45万亿元人民币，认缴规模则达到约6.16万亿元人民币。在此节点，中国政府引导基金进入了一个新阶段。 

近年来，受复杂的经济环境影响，国内市场化GP正面临着融资难、投资难的行业困境。与此形成鲜明对比的是，各地方政府仍在不断出手，动辄百亿规模的引导基金接连成立。在“2022中国母基金峰会暨第三届鹭江创投论坛”上，上海交大上海高级金融学院教授、国家科技成果转化引导基金理事朱克江介绍，据不完全统计，国内私募股权投资的70%以上新增LP资金来自政府引导基金及其他国有资本。

作为股权投资行业最重要的资金来源，政府基金重要性日益凸显，功能也愈发强大。如此庞大的引导资金规模，对我国资本市场健康发展以及科技创新和产业转型，发挥了重大的牵引和推动作用。

趋势二：母基金离产业越来越近

引导母基金凭借其特殊性，利用资金和政策的组合拳，在产业引导和加强区域竞争力上，充分发挥其功能，切实引导诸多大型企业和项目落地，甚至形成大型区域产业链，带动了当地经济发展。合肥模式的成功成为重要例证，并受到全国各地的效仿。

随着创投行业扩容和母基金运作的愈发专业，近年来，母基金开始出现细分，更为聚焦的垂直类产业母基金开始成立。值得注意的是，具有产业背景的CVC正在日渐强大，已经成为国内创投行业的一股新力量，特别是在行业壁垒较高的硬科技和制造业领域，CVC的表现尤其抢眼。

更为难得的是，由于CVC的投资目标相对短期获取财务回报，更着重于对原有产业生态的协同和补充，因此资金具有长期性，更符合创投行业的长钱属性。

在多重因素作用下，近年来我国母基金规模增长迅速。中金资本的研究数据显示，2022年上半年，即使在全市场募资规模下降10%的情况下，我国母基金新募规模反而上升了20%，实现了逆市增长。

趋势三：母基金“下场”：从跟投到直投

随着母基金的日渐成熟，除了做传统的LP外，近年来，母基金开始尝试亲自下场，从事直投，甚至领投。

根据FOFWEEKLY《GP生存发展报告2022——大国周期下的资本变革》显示，政府引导基金对于项目直投和跟投的机制设置开始逐渐增加；直投活跃度显著提升，近两年直投次数超过100次。

朱克江认为，更多引导基金参与直接投资，通过直投于行业领先或优质企业，引进地方急需的科技产业资源。同时，也加快了政府平台的人才锻炼和培养。母基金做直投，能够有效实现政府基金的“精准引导”。

钧山母基金董事长唐宁在谈道角色转换时还表示，十年前我们以基金投资为主，搭建朋友圈。过去几年我们开始大力做跟投，投到企业中去。我们跟GP伙伴一起，在同轮投资中获得宝贵的机会。基于这种合作，我们对被投企业后续可进行多轮参与，在帮助GP伙伴的同时，也帮助企业提供赋能解决方案，从而实现多赢局面，创造更大的价值。

他同时强调，这是我们现阶段的需求，也需要合作的GP伙伴做出一些转变。

趋势四：母基金向前“投早、投小”

近年来，随着国际关系的复杂化，我国越来越重视硬科技领域的产业布局和引导，政策方面，国家和各地方政府都给予了充分的鼓励和支持，特别是在“卡脖子”关键技术领域，国内存在大量的自主创新机会。

今年8月份，科技部、财政部联合印发《企业技术创新能力提升行动方案（2022—2023年）》，再次明确指出，要强化对企业创新的风险投资等金融支持。建立金融支持科技创新体系常态化工作协调机制。鼓励各类天使投资、风险投资基金支持企业创新创业，深入落实创业投资税收优惠政策，引导创投企业投早、投小、投硬科技。

这与引导母基金的投资目的十分契合。母基金为创投提供了强有力的资金支持，对创新成果应用提供了资本放大的作用。朱克江对此强调，政府投资引导的核心功能是“资产配置能力”。在产业创新前期或早期，往往是市场失灵领域，这里迫切需要也最能体现政府对市场资源的引导和配置。

在国家利好信号的引导下，政府引导基金以及整个股权投资行业，正在向着一个更长期视角，更稳健、更可持续发展的状态回归。母基金同时做直投，并且都是在风险比较高的天使领域，这成为近年来政府基金行业的又一“探路者”。

据FOFWEEKLY统计，由政府引导基金参投的种子/天使轮次规模占比，从去年的1.88%上升到今年上半年的2.84%；整个VC/PE市场的种子/天使轮次规模占比，从去年的1.72%上升到今年上半年的3.66%。未来，越来越多的投资将更加关注那些高成长、有创新的科技项目。

趋势五：母基金迎退出压力，S交易迎来机会

随着国内股权投资行业的发展，存量基金规模已十分庞大。基金业协会数据显示，截至今年5月底，存续私募股权投资基金和创业投资基金规模合计为13.4万亿元。而2009年—2012年成立的股权投资类基金中，仍有约2300支基金尚未实现退出。

退出压力同样存在于母基金，有数据显示，目前，约4000亿规模的引导基金正进入退出期，约1万亿规模的引导基金将在未来两年即将进入退出期。我国政府引导基金发展已进入存量优化时期。

迫于基金到期、资金使用效率等现实压力，LP对于退出指标的关注重点也逐渐从IRR转向DPI，真金白银的退出成为衡量GP投资能力的真正标尺。唐宁认为，在当前环境下，对于退出，GP到了需要综合考量的阶段，是重度去解决甚至是最重要的问题。

面对行业性的退出压力，传统的IPO和并购退出早已无法满足市场需求。为丰富私募股权基金退出渠道，北京、上海等地相继开始进行私募股权交易试点，开展私募股权和创业投资份额的托管、转让、质押登记等业务，未来这一试点范围也将逐步扩大。此外，2022年7月，证监会启动了私募股权基金、创业投资基金向投资者实物分配股票试点工作。

值得注意的是，S基金在存量基金退出方面正显示出越来越显著的作用。除私募股权转让平台外，地方政府也开始发力S基金，并加以一系列配套政策进行支持，如今年4月，北京市地方金融监督管理局、中国科学院在北京通州区联合发起设立S基金——北京科创接力私募基金管理公司，目标交易规模200亿元。此前通州区发布《通州区支持私募股权二级市场基金集聚发展措施（试行）》，支持S基金的设立和交易。

但S交易在我国发展时间较短，朱克江表示，S基金的大量交易，预计还需要一个过程。他认为，政府与市场都将更多集中在三大问题上寻求突破：

一是流动性。对国有LP而言，如何通过有效办法把资金顺利退出，这需要GP更主动地管理好流动性。根据执中统计数据显示，在2020-2021年间，以引导基金为主的国资系交易方，两年间均有明显增长，其中作为买方的交易量增长近8倍，说明引导基金不仅作为卖方，也将投资视线转向二手优质资产，同时扮演起买方角色。由此，基金退出将在更活跃的流动环境中找到更多途径。S交易在基金流动性方面所发挥的空间也更为巨大。

二是定价。国内S交易多以被动的机会型交易为主，随着市场不断成熟，交易方都需要S交易进行主动资产配置，并形成系统性投资打法。由此，定价就成为核心问题。对国资LP来讲，这是个很敏感的问题。

三是金融服务。服务好流动性，需要强化S基金的金融工具属性，而不只是简单对价。