债市震荡,央行流动性净投放创三周新高

21金融街杨志锦 2022-11-17 20:19

流动性最宽松的阶段已经过去。

21世纪经济报道记者杨志锦 上海报道  “今天(11月17日)终于企稳了,可以悠闲地喝口水了。”沪上某国有大行债券交易员向记者如是感慨。

近期疫情防控和房地产领域密集出台新政,叠加持续边际趋紧的资金面,令债市大跌。受此影响,主要投资于固定收益市场的银行现金类理财产品净值显著回撤,引发投资者担忧并加剧了赎回压力。这在11月15日至16日表现得尤为明显。

在债市大跌后,央行11月17日在公开市场上加大了投放力度,当日净投放1230亿,创三周以来的最大投放量。受此影响,市场有所企稳,DR007、十年期国债收益率11月17日双双回落。

分析来看,近期主要利率上行背后是市场交易经济复苏和货币政策收紧预期,但二者能否成为现实仍有争议。不过,资金面最宽松的时候可能已经过去,资金面收敛已是确定的趋势。

债市突然转向

DR007、一年期同业存单利率、10年期国债收益率是三个重要的市场利率指标,分别代表短、中、长期利率水平。11月14日,三者出现上行,其中国债收益率上行幅度尤其大。

Wind数据显示,11月14日DR007、国有大行一年期同业存单利率、10年期国债收益率分别为1.84%、2.28%、2.84%,相比上一交易日分别上行2BP、5BP、10BP。而在正常时段,10年期国债日内波动幅度在1BP左右。

央行货币政策报告曾指出,MLF利率作为中期政策利率,是中期市场利率运行的中枢,国债收益率曲线、同业存单等市场利率围绕MLF利率波动。此次利率上行后,10年期国债收益率一举突破MLF利率。

11月15日、16日,三大利率仍在波动上行。在债券市场上,债券收益率与债券市值成反比:当收益率走低时,债券市值上升,债市走牛;反之则是熊市。“地产行业获政策支撑,市场对经济基本面的悲观预期也将逐步修正,叠加疫情防控政策优化,令债市做多情绪的逻辑发生一定转变,导致短期情绪宣泄。此外资金利率上行也是债市大跌的重要原因。”前述交易员表示。

中信证券首席经济学家明明称,近期债市的调整除了基本面的原因之外,还可能与银行表内、银行理财、基金交易配置的赎回操作因素有一定关系。理财赎回主要由于债市大幅回调导致资管产品净值大幅回撤而引发,相应又引起债市大跌,引发负反馈效应。

在市场动荡之时,央行也加大了流动性投放力度。11月14日,央行净投放流动性30亿。11月15日,万亿MLF到期,市场高度关注央行如何操作:当日MLF缩量1500亿续做、逆回购超量1700亿续做,形成流动性净投放200亿。

11月16日,央行净投放规模进一步升至630亿。11月17日,央行公告称,为维护银行体系流动性合理充裕,11月17日人民银行以利率招标方式开展了1320亿元逆回购操作,当日逆回购到期90亿,意味着央行此次净投放1230亿元。

该规模也创下10月27日以来的新高,显示央行维稳市场资金面、平抑市场波动之意。“央行投放加大是一方面,但超跌后市场也开始修复。”前述国有大行债券交易员表示。

Wind数据显示,11月17日DR007徘徊在1.86%左右,相比上一交易日下跌15BP。现券期货也强势反弹,国债期货大幅收涨,10年期主力合约涨0.52%,银行间主要利率债收益率普遍大幅下行,10年期国债活跃券“22附息国债17”收益率下行3.25BP,短券表现更好收益率下行超10BP。

不过,国有大行和股份制银行一年期同业存单发行报价集中在2.5%左右,二级受此前债券弱势拖累,成交收益率仍在2.6%上方。值得注意的是,一年期同业存单利率整体仍低于1年期MLF利率,显示同业存单融资仍较MLF便宜。

“近期大行融出并不稳定,市场谨慎情绪还没有完全消除,需要继续关注央行操作,预计央行仍将通过逆回购等平抑市场波动。”江浙地区某城商行金融市场部人士表示。

货币政策如何变?

4月以来,在货币政策与财政政策的协同发力下,市场流动性始终处于充裕的状态,DR007持续低于7天逆回购利率,形成倒挂。机构滚动借入成本较低的隔夜资金,来配置较长期限债券进行加杠杆套利,获取票息与回购成本之间价差的超额收益。

数据显示,3月银行间市场质押式回购日均成交量为4.6万亿,4月、5月分别上升至4.9万亿、5.5万亿左右。6月质押式回购日均成交量进一步上升至6.1万亿,7月、8月、9月日均成交量分别为6.25万亿、6.6万亿、6.3万亿,10月上旬也在6万亿以上。近期随着利率上升,交易量回落至4-5万亿。

实际上,质押式回购成交量的回升往往预示着机构在加杠杆博取收益,而加杠杆会增加金融风险,央行也可能会采取措施。2020年上半年曾出现过类似情况,当时由于央行多次降准降息,市场利率快速下降,隔夜利率一度连续多个交易日低于1%,最低时仅0.66%,套利交易增加。

近期主要利率上行背后也是市场在交易经济复苏预期。国家统计局公布的数据显示,三季度GDP增速为3.9%,相比二季度明显上升,不过10月出口、消费等数据再度走弱。但是,随着疫情防控政策优化、房地产支持政策调整,市场预计宏观经济将继续恢复,央行将适度收紧货币政策。

央行11月17日发布的三季度货币政策执行报告称,要综合运用多种货币政策工具,为巩固经济回稳向上态势、做好年末经济工作提供适宜的流动性环境。高度重视未来通胀升温的潜在可能性,特别是需求侧的变化,做好妥善应对,保持物价水平基本稳定。

华泰证券固收首席分析师张继强表示,从央行报告来看,经济恢复的基础尚不牢固,稳增长的重心依然没有动摇。但央行对通胀和外部制约的关注度明显提高,对需求复苏看似更有信心。对债市而言,稳健取向不变决定了资金面继续收紧的可能不大,但流动性最宽松的阶段已经过去,资金面已经明显收敛。

“内部通胀、外部平衡制约之下,宽货币进一步加码的必要性不强。后续重点更多在于落实好现有政策,如政策性金融工具、一揽子房企融资支持等。四季度降息的可能性基本排除,降准还有小幅博弈空间,但不宜期待过高。”张继强称。

“债市对利空比利好更为敏感,随着央行、银保监会出台具有标志意义的政策,利好房地产市场,叠加对于资金面的担忧有所加剧,同时疫情防控政策优化,债市投资者审慎情绪集中爆发。”明明表示,“但宽信用尚未得到实际验证,实体经济发展的基础尚不牢固,债券收益率并无持续快速上行的基础。”

(作者:杨志锦 编辑:林虹,见习编辑,张铭心)

杨志锦

高级记者

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