中国财富管理行业竞争力报告：国内财富管理市场大发展，还需扩容资产类别、适时放开代销

21世纪经济报道记者王媛媛 上海报道

随着我国经济的发展，居民家庭财富不断增长，家庭资产结构也逐渐开始改变，财富管理日益成为居民迫切的诉求。

与此同时，我国财富管理市场近年来经历了从2004年~2010年起步，2010年~2016年发展，2016年至今规范的三个阶段。

尤其是自2018年4月颁布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）以来，财富管理市场业态迎来了较大改变，目前形成了商业银行、证券公司、保险公司、信托公司、基金公司、期货公司、第三方机构等共同发展、各具特色的格局。

因此，中国社会科学院国家金融与发展实验室将于近期联合21世纪资本研究院共同发布《中国财富管理行业竞争力报告》。报告通过分析当前我国财富管理市场现状，探究财富管理市场需求及供给格局、机构业务模式、产品体系等构建立体化的财富管理市场态势，以期给未来财富管理行业发展提供参考及建议。

《报告》从中国家庭居民资产配置情况、财富管理机构竞争格局、财富管理机构及政策演变路径三个方面，分析了我国财富管理市场现状。

财富管理机构竞争格局方面，《报告》称，分析近年来各金融机构理财规模发展，具体表现为以下两个特征：第一是银行仍居第一，公募高速发展；第二是深化程序下降，存量转移可期。

《报告》认为，用各金融机构理财产品规模与GDP的比值测算理财产品深度，可以发现，在2016年达到最大值153.47%后逐渐下降，尤其是2018年资管新规后，以信托计划、券商资管为代表的通道业务迅速收缩，调结构成为理财市场的主旋律，近年来深度基本维持在130%~150%区间内。而随着资管新规过渡期的结束，以“净值化”为方向的理财市场成型，下一步是居民储蓄向理财转型的重要时期。

在我国的财富管理产品发展格局方面，《报告》认为，我国财富管理产品呈现出“三覆盖”特征：第一，投资门槛覆盖度从“分”到“亿”。第二，投资周期覆盖度从“日”到“年”，甚至生命周期。第三，投资种类覆盖度从“一”到“综”。

在不断演化的过程中，不同的金融机构，也演化出了主动财富管理产品中不同的特色：例如商业银行是“理财子+私人银行”的特征；证券公司是“资产管理+智能投顾”的特征；信托公司则主要是以销售自身产品为主。

《报告》指出，财富管理行业的发展是不断摸索的过程，财富管理机构以及投资者的适应性往往与资本市场发展阶段有着密切的关系。目前，我国国内金融市场格局主要以分业经营为主，但从财富管理的综合化、立体化的需求来看，更需要打通一个可以覆盖全机构的“可视化+综合化”的涵盖整个投资者生命周期甚至家族周期的财富管理业态。

展望未来，对于如何发展财富管理市场，《报告》提出了8条建议，分别是：加强信义理念、完善资本市场、发展养老金融、推动个人养老、促进投顾转型、挖掘特色优势、扩容资产类别、适时放开代销。

具体来说：

第一，加强信义理念。

“信义”是美国财富管理行业的核心基础，是投资顾问的必要品质。20世纪30年代，美国股市投机为主，当时的证券投资顾问主要是卖方服务，出现了滥用投资顾问名义欺诈消费者的问题，为治理乱象，美国于1940年颁布《投资顾问法》，从国家层面定义“投资顾问”，其中206条对信义义务作出原则性规定。2019年6月，美国证监会发布《关于投资顾问行为标准的解释》，进一步明确了投资顾问行为标准。根据《投资顾问法》，投资顾问对其客户承担信义义务，信义义务包括忠实义务与审慎义务，要求投资顾问“采纳委托人的目标、目的与意愿”，基于客户的目标，为了客户最佳利益提供投资建议。

目前，我国也日益注重机构的“信义”理念。其中，《证券投资基金法》要求基金管理人“诚实信用、谨慎勤勉”。中国人民银行发布的《金融从业规范 财富管理》（以下简称“《规范》”），也明确财富管理的核心竞争力是客户满意度，界定了职业道德具体包括守法合规、廉洁从业、独立客观、诚实守信；行为准则具体包括保守秘密、专业胜任、严谨审慎、勤勉尽责、客户至上、公平竞争。但同时我们也要看到仍有许多不足，下一步监管机构要通过顶层设计规则制定信义义务与行为标准，加强监督管理，严格处理违背“信义”的机构与人员。继续加强财富管理人员的信义理念，为客户最佳利益提供投资建议。财富管理人员也必须全面、公正地向客户披露与顾问关系有关的所有重大事实，保证投资顾问与若有客户冲突时的信息披露明确、详细，将“信义”植根于投顾品质之中。

第二，完善资本市场。

资本市场的发展与完善是提供财富管理服务的基础。2003年党的十六届三中全会首次提出“建立多层次资本市场体系”。此后历次中央全会、全国金融工作会议和2004年、2014年两个资本市场“国九条”文件不断拓展多层次市场体系构成和内涵的阐述，明晰了工作要求。“十四五”规划对多层次市场的发展路径做出了重要部署，要求全面实行股票发行注册制、深化新三板改革、完善市场化债券发行机制等。当前，我国多层次的资本市场尚未完全建立，资本市场功能尚未完善，市场中的可投品种有限，对于财富管理的需求仍有许多需要补充之处。因此，要进一步加快资本市场建设，完善资本市场基础制度，丰富资本市场品种，为财富管理市场提供更充分的产品选择与联通机制。

第三，发展养老金融。

2021年3月8日，国家发改委副主任在新闻发布会上表示，预计“十四五”时期（2021年-2025年）我国将进入中度老龄化阶段。截至目前，我国是全球老龄人口数量最大的国家。根据第七次全国人口普查数据显示，目前中国60岁以上老年人口2.64亿，占总人口的比重为18.7%，而65岁及以上的老年人口达到1.91亿，占总人口的比重为13.5%。预计到2027年老年人口占比将提升到20%，到2050年，60岁以上的老年人口将达到4.87亿，占总人口的1/3。大规模财富代际传承时代和共同富裕国策实施时代，催生了综合化的财富管理需求，养老金融是未来一阶段适应趋势的品种。为适应养老金融需求，2021年9月10日，银保监会正式发布《关于开展养老理财产品试点的通知》，结合国家养老或金融领域改革试点区域，选择“四地四家机构”开展养老理财产品试点工作。自 2021 年 12月6日起，工银理财、建信理财、招银理财和光大理财四家试点机构首批各发行一只养老理财产品，均于2021年12月完成了产品募集。之后试点机构扩大至“工银理财有限责任公司、建信理财有限责任公司、交银理财有限责任公司、中银理财有限责任公司、农银理财有限责任公司、中邮理财有限责任公司、光大理财有限责任公司、招银理财有限责任公司、兴银理财有限责任公司和信银理财有限责任公司”十家理财公司。为此，商业银行要利用理财子公司建立契机以及网点广泛、用户基础较好等优势，根据客户的养老需求，成立个性化的养老理财产品，避免同质化竞争，避免产品养老属性不足的问题，避免利用养老噱头推出大众化金融产品，偏离老年群体的需求导向。对于其他金融机构来说，则可以依据各自的特色优势来实现养老金融的增值化服务，如信托公司可以发展养老信托，保险公司提供更丰富的养老保险服务等。

第四，推动个人养老。

2022年04月21日，国务院办公厅《关于推动个人养老金发展的意见》（以下简称“意见”），明确推动发展个人养老金，与基本养老保险、企业（职业）年金相衔接，实现养老保险补充功能。《意见》规定，个人养老金资金账户资金可以用于购买符合规定的银行理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等运作安全、成熟稳定、标的规范、侧重长期保值的满足不同投资者偏好的金融产品，参加人可自主选择。参加人每年缴纳个人养老金的上限为12000元。人力资源社会保障部、财政部根据经济社会发展水平和多层次、多支柱养老保险体系发展情况等因素适时调整缴费上限。实际上，我国2018年就在上海、苏州等地开展了个人税收递延型商业养老保险试点，并采取了“参与人在缴费、投资环节免税，养老金领取环节征税”的模式，但是收效甚微。从主要原因来看，个人养老金是个人自愿缴费的养老保障，有较强的主观能动性，若税收的优惠力度较低，对投资者的吸引力不强。因此，在试点之后，建议可以进一步研究落实更多、更有力的递延税等税收政策。同时，构建与基本养老保险差别化以及更充足化的养老保险产品体系，提供长久期资产配置周期下更多的大类资产选择。此外，《意见》也规定了参加人可以用缴纳的个人养老金在符合规定的金融机构或者其依法合规委托的销售渠道购买金融产品，考虑到个人养老金更为自主选择及其较难的销售压力，在对产品营销时可以考虑发挥第三方平台等机构的销售能力，但同时也需要对投资人充分提示风险，满足合规要求。

第五，促进投顾转型。

在中国，资产管理常被称为“代客理财”，客户购买的理财产品通常仅包含简单的风险测评，而并未考虑不同投资群体的差异化特征，其投资策略和标的资产也缺乏透明度，大部分产品同质化严重，往往难以满足客户的多样化理财目标。反之，成熟市场的资产管理往往站在投资者角度，更注重“差异化服务”理念，它会依据委托人的财富管理目标、风险偏好、自身状况等因素，为客户量身定做组合方案，并进行实时监控和调整，从而实现委托投资效用最大化。

当前财富管理市场主要面临的是同质化竞争下产品创新挑战和投顾经营模式挑战，投顾转型是未来财富管理的升华抓手。做到主动投顾关键有以下几个方面，第一是投顾人才的培养，从美国投顾人员的培养来看，一般需要经过严格的招聘、培养、考核和淘汰。目前我国投顾人员大部分是原有业务的转型，且没有完善的培养、考核体系，未来需要进一步从顶层设计抓手，提高准入门槛，加强持续教育考核。第二是激励改革。在对投资顾问的激励方面，美国1940年的《投资顾问法》禁止一切形式的风险收费，即规定客户向投资顾问支付的报酬不能基于客户资金的资本利得。这主要是吸取了之前的历史教训，基于资本利得的收费模式容易形成不当激励。但是，如果完全禁止风险收费，对投资顾问又会产生激励不足的问题。在此后的司法实践中，针对此项禁止风险收费的规定出现了部分例外条款。比如，允许投资顾问收取的报酬与委托人一定期间内的基金总规模挂钩，而对于净资产在200万美元以上的高净值客户则允许风险收费等。1975年美国国会重新修订的《证券交易法》废除了固定佣金标准，佣金业务收入占比下降促使财富管理模式从卖方销售向买方投顾业务模式转变。目前美国投顾的收费主要包括挂钩管理规模的管理费、适用于一次性服务的固定费用、业绩报酬提成、佣金收费、订阅费用等。比较常见的是按管理规模计提、固定费用和业绩计提。当下我国的主要收费模式仍然是着眼于销售费用，未来需要建立独立的投顾考核，考虑到目前主要金融机构的业务模式，执行相对较难，第三方机构在此处相对其他金融机构来说有比较大的客观优势。

第六，挖掘特色优势。

资产管理行业是一个竞争激烈的行业，但财富管理行业发展则更需要业务的融合，处理好合作与竞争的关系是实现立体化财富管理模式的必备条件。如美国1999年通过的《金融服务现代化法案》允许商业银行和投资银行混业经营，投资顾问业务范围进一步扩大，极大地促进了投资顾问服务模式的发展。而从我国现在的分业经营环境来看，更需要一个财富管理开放平台，通过各金融机构挖掘自身特色优势，由投顾人员进行组合搭配，实现用户的财富管理目标。事实上，目前我国还是有一些差异化合作产品，比如家族信托。在家族信托设立阶段，信托公司要根据监管要求对委托人进行尽职调查，在家族信托运行阶段，信托公司主要承担信托财产管理和事务性管理工作。银行在家族信托业务开展过程中可以担任托管、投资顾问或财务顾问角色。券商在家族信托业务中主要担任投资顾问或财务顾问角色。与银行一样，券商在资产配置，尤其是在二级市场配置方面有着牌照和研究优势，不少券商也利用这一优势。第三方机构在家族信托业务中主要担任投资顾问或财务投顾角色。相较于信托、银行和券商，第三方机构在业务上更为灵活，比如可协助客户搭建境内外家族信托架构。保险公司在家族信托架构中可以担任投资顾问或者投资管理人角色，家族信托的投资配置可能涉及保险产品或者保险公司发行的资管产品。基金公司也可以担任家族信托投资顾问或投资管理人角色，为家族信托中的信托财产实现保值增值。

第七，扩容资产类别。

根据《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》，基金投资顾问试点机构可以接受客户委托，按照协议决定向客户提供基金投资组合策略建议。基金投资组合策略建议的标的应当为公募基金或经中国证监会认可的同类产品。目前试点阶段来看，投顾的主要标的是基金，且对产品份额进行了一定的比例限制。相对来说，美国财富管理市场发展较为成熟，产品类别较为充分，以嘉信理财为例，其可投资资产包括共同基金、交易所交易基金（ETF）、货币市场基金、股票、国际股票、债券等固定收益产品、期权、期货、保证金贷款、年金、保险等。考虑到财富管理需要覆盖投资者的全周期，因此未来随着投顾试点的逐渐成熟以及投资者教育的逐步深入，投顾资产类别需要进一步扩容，以便买方投顾根据投资者风险偏好、财富管理预期等提供适应产品。考虑到目前金融机构展业情况，建议可深入试点第三方机构的主动投顾业务。

第八，适时放开代销。

2020年12月25日银保监会发布的《商业银行理财子公司理财产品销售管理暂行办法（征求意见稿）》中规定，“理财产品销售机构包括销售本公司发行理财产品的银行理财子公司和代理销售机构。代理销售机构现阶段为其他银行理财子公司和吸收公众存款的银行业金融机构。”根据上述规定，目前允许银行理财子公司和吸收公众存款的银行业金融机构作为代理销售机构，投资者若想通过线上平台购买理财产品仅可以通过理财子公司的或商业银行的电子渠道。同时，上述规定还明确了理财子公司和代销机构之间的要求，“银行理财子公司应当根据自身管理能力，对拟委托销售的本公司理财产品建立适合性调查、评估和审批制度，审慎选择代理销售机构，切实履行对代理销售机构的管理责任。银行理财子公司应当对代理销售机构理财产品销售业务活动情况定期开展规范性评估”、“代理销售机构总部应当对拟销售的理财产品开展尽职调查”。考虑到目前银行理财子公司已经转型完成，在理财子公司和代销机构责任厘清的基础上，随着银行理财子公司的日益成熟以及投资者适当性的完善，银行理财产品的销售机构范围可以开始逐渐拓展。